TAV Havalimanları 2019 6 Aylık Bilanço Analizi / Vakıf Yatırım – (24.07.2019)

TAV Havalimanları Holding (TAVHL) 2Ç19 Finansal Sonuçları: Beklentimize paralel operasyonel kâra karşılık net kârda pozitif sürpriz (+)

Kısa Vadeli Öneri: Endeksin Üzerinde Getiri
Kapanış Fiyatı (TL): 25,92
Hedef Fiyat (TL): 38,00
Uzun Vadeli Öneri: AL

TAV Havalimanları Holding, 2Ç19’da beklentimize paralel operasyonel kâra karşılık, beklentimizin altında gerçekleşen net finansman giderlerinin ağırlıklı etkisiyle tahminimizin %65 üzerinde yıllık bazda %56,5 düşüşle 37,4 mn Avro net kâr açıkladı. Şirket hisselerinin son 1 ayda BIST100 endeksine göre %11 negatif ayrışmasını da göz önünde bulundurarak, beklentilerin üzerinde gelen net kâr nedeniyle sonuçların hisse fiyatına olumlu yansıyacağını tahmin ediyoruz. Diğer yandan, mutlak değer olarak operasyonel kârda beklentimize paralel performansa karşılık marjların tahminlerimize göre zayıf seyretmesini bir miktar olumsuz karşılıyor, bu gelişimin devam edip etmeyeceğini tahminlerimiz açısından önemli bir risk unsuru olarak görüyoruz. Daha önce ana ortağı Groupe ADP’den aldığı 300 mn Avro tutarındaki hissedar kredisini 2Ç’den itibaren net borç hesaplamasına dâhil etmeye başlayan Holding’in solo net nakit pozisyonu 1Ç19’daki 308 mn Avro’dan 2Ç19 sonu itibariyle 55 mn Avro’ya geriledi. Söz konusu hissedar kredisini değerleme modelimize dâhil ediyorduk, bu nedenle net borçtaki hesaplama değişikliğinin hedef fiyatımıza bir etkisi bulunmamaktadır. Modelimizde herhangi bir değişikliğe gitmiyor, Şirket hisseleri için 38,00 TL seviyesindeki hedef fiyatımızı (KVÖ: Endeksin Üzerinde Getiri, UVÖ: AL) koruyoruz. Atatürk Havalimanı’nın sözleşme süresinden önce ticari uçuşlara kapanması nedeniyle Şirketin uğrayacağı kâr kayıpları nedeniyle DHMİ’den alması beklenen tazminata ilişkin belirsizlik, hedef fiyatımıza ve tavsiyemize yönelik en önemli risk unsurudur.

• Beklentimizin üzerinde ciro performansı – Şirketin 2Ç19’da net satış gelirleri beklentimizin %12, piyasa ortalama beklentisinin %10 üzerinde yıllık bazda %5,6 artışla 190 mn Avro oldu. Yer hizmetleri ve gümrüksüz mağaza komisyon gelirlerinin ağırlıklı etkisiyle havacılık dışı gelirlerin beklentimizin üzerinde gerçekleşmesi, cirodaki sapmanın ana unsuru oldu. Bu dönemde Tunus, Gürcistan ve Makedonya operasyonlarının ağırlıklı etkisiyle havacılık gelirleri yıllık bazda %18 artış gösterdi. Yer hizmetleri gelirleri %20 ve gümrüksüz mağaza komisyon gelirleri %10 artış gösterirken, yiyecek, içecek ve perakende gelirler ise %7 geriledi.

• Operasyonel performansta karışık seyir – Şirketin 2Ç19’da FAVÖK’ü hem bizim beklentimize hem de piyasa ortalama beklentisine paralel yıllık bazda %11 artışla 96 mn Avro seviyesinde gerçekleşirken, FAVÖK marjı bizim ve piyasa ortalama beklentisinin sırasıyla 5,1 ve 2,9 puan altında kaldı. Mutlak değer itibariyle beklentimize paralel gerçekleşen operasyonel kâra karşılık marjların benzer gelişimi göstermemesini bir miktar olumsuz karşılıyoruz. Operasyonel olmayan tarafta ise, net finansman giderlerinin yükseliş beklentimizin aksine 24,5 mn Avro’ya gerilemesi (2Ç18’de 32 mn Avro), net kârı destekleyici etkide bulundu. Şirketin özkaynak yöntemiyle değerlediği yatırımların kârlarından elde ettiği pay ise beklentimize yakın yıllık bazda %20 gerileyerek 15,3 mn Avro seviyesinde gerçekleşti.

• Şirket 2019 beklentilerini korudu – 2Ç19 sonuçlarının ardından 2019 yılının tamamına ilişkin beklentilerini değiştirmeyen Şirket, İstanbul Atatürk Havalimanı’nın katkısı hariç yolcu trafiğinin 90-94 mn arasında olmasını, Avro bazında FAVÖK’ün geçen yıla göre %38- 42 gerilemesini ve toplam yatırım harcamalarının 70-80 mn Avro olmasını bekliyor.

• Değerleme ve öneri – İştirakleri için İndirgenmiş Nakit Akımları yöntemiyle bulduğumuz değerleri baz alarak Parçaların Toplamı Yöntemine göre değerlediğimiz TAV Havalimanları Holding için 38,00 TL olarak hesapladığımız 12 aylık hedef fiyatımızı korurken, hedef fiyatımızın mevcut fiyata göre sunduğu yaklaşık %47 oranındaki getiri potansiyelini de göz önünde bulundurarak kısa vadeli önerimizi “Endeksin Üzerinde Getiri”, uzun vadeli önerimizi “AL” yönünde devam ettiriyoruz.

Raporun tamamı için tıklayın.
Google Play'den ücretsiz indirin
SİZ DE BİNLERCE YATIRIMCI GİBİ PARA & BORSA MOBİL UYGULAMASINI ÜCRETSİZ İNDİREREK GÜNCEL PİYASA YORUMLARINA ULAŞMAK İÇİN HEMEN BURAYA TIKLAYIN