Öneri: AL
Kapanış (TL/Hisse) 7,38
Hedef Fiyat (TL/Hisse) 9,70
Demir çelik endüstrisi, COVID-19 koronavirüsüne karşı aşı bulunmasıyla artan global büyüme beklentileri ile talebin hızlı toparlanması, arz ve stok seviyelerinin düşük olması ve hammadde maliyetlerindeki artış nedenleriyle 4Ç20’den itibaren çelik fiyatlarında oldukça hızlı yükseliş gerçekleşmiş olmasıyla olumlu bir görünüm sergilemektedir. Sektörde faaliyet gösteren şirketlerin yakın dönemde oldukça kuvvetli karlılık elde edebileceklerini düşünmekteyiz. Kardemir D Grubu payları için, sırasıyla %60 ve %40 ağırlıklar ile kullandığımız İNA ve yurt dışı eşlenikleri piyasa çarpanları analizleri ile gerçekleştirdiğimiz değerlememiz ile 12 aylık 9.70 TL hedef fiyata ulaşmakta ve AL önerimizi sürdürmekteyiz.
4Ç20’den bu yana demir çelik ürünleri fiyatlarında gerçekleşen hızlı yükseliş, Kardemir’in satış gelirleri ve operasyonel karlılığını olumlu yönde etkilerken, azalan borçluluğu ile görece olarak gerileyen döviz açık pozisyonu, net karlılığının TL’nin değer kaybına karşı hassasiyetini azaltmıştır. Global demir çelik ürünleri talebi, 4Ç20’de COVID-19 koronavirüsüne karşı aşı bulunmasıyla beklenenden oldukça hızlı bir şekilde toparlanmaya başlamıştır. Bu sırada, global arz ve stok seviyelerinin düşük olması, ve hammadde maliyetlerindeki artışlar nedeniyle, demir çelik ürünleri fiyatları da oldukça kuvvetli bir yükseliş trendine girmişlerdir. Bu trend, 2Ç21’de hafif normalleşme belirtisi göstermiş olsa da, demir çelik ürünleri fiyatları tarihsel ortalamalarının oldukça üzerindeki yüksek seyirlerini sürdürmektedirler. Bu doğrultuda, Kardemir’in 1Ç21 ortalama ürün fiyatları, yıllık bazda yaklaşık %45 oranında (çeyreklik %27) artış göstermişlerdir. Çelik fiyatlarındaki kuvvetli artışın ve TL’nin yıllık bazdaki değer kaybının fiyatlama üzerindeki olumlu etkisiyle Kardemir’in 1Ç21 satış gelirleri, yıllık oldukça kuvvetli, %80.4 (çeyreklik %16.3) artarak, 2,732mn TL’ye ulaşmıştır. Üretim marjları da çelik fiyatlarındaki hızlı artış ile 1Ç21’de belirgin iyleşme göstermiş, ve Kardemir’in ton başına elde ettiği FAVÖK yıllık bazda 5.1x (çeyreklik %48) artarak 195 ABD doları/ton’a ulaşmıştır. Böylelikle Şirket’in FAVÖK’ü, geçtiğimiz yılın aynı döneminin 6.1x katına, (çeyreklik %32.8 artışla) 815mn TL’ye ulaşmıştır. Kardemir’in FAVÖK marjı da yılık bazda 21.1 y.p. (çeyreklik 3.7 y.p.) artarak %29.8 olarak gerçekleşmiştir. Şirket, 1Ç21 sonunda (türev ürünler dahil) 74mn ABD dolar ve 125mn Euro açık pozisyonuna bağlı olarak 140mn TL tutarında net kur farkı gideri kaydetmiş ve net finansal giderleri yıllık %9.3 azalışla 118mn TL seviyesinde gerçekleşmiştir (4Ç20 net finansal gelirler: 18mn TL). Böylelikle Kardemir, 1Ç21’de oldukça kuvvetli opersyonel performansı ile 501mn TL net kar kaydetmiştir. Şirket’in net borcu 1Ç21 sonunda 157mn TL’ye (4Ç20 sonu: 808mn TL), net borç/FAVÖK oranı ise 0.1x’e gerilemiştir (4Ç20 sonu: 0.6x).
Kardemir’in, 2Ç21T’de de kuvvetli finansal sonuçlar açıklamasını beklemekteyiz. Türkiye çelik talebi 2Ç21’in ilk iki ayında da kuvvetli bir biçimde artmaya devam etmiştir; böylelikle 5A21’de ülkede uzun ürün tüketimi yıllık %39.3 oranında artış göstermiştir. Kuvvetli bir satış hacmi beraberinde, çelik fiyatlarındaki hızlı artış ile Kardemir’in 2Ç21 satış gelirlerinin yıllık bazda %111 artarak 3.7mlyr TL seviyesinde gerçekleşmesini beklemekteyiz. Şirket’in ton başına elde ettiği FAVÖK’ünün de oldukça kuvvetli, yıllık bazda 6.1x (çeyreklik %34) artarak 261 ABD doları/ton seviyesinde gerçekleşebileceğini, ve FAVÖK’ünün yıllık 7.3x (çeyreklik %64) artışla 1.3mlyr TL’ye ulaşabileceğini tahmin etmekteyiz. Böylelikle, Kardemir’in 2Ç21’de 769mn TL seviyesinde net kar kaydedebileceğini tahmin etmekteyiz.
2Ç21’ün büyük bir bölümünde yükseliş trendinde olan demir çelik ürün fiyatlarının 2Y21 karlılığına da olumlu yansıyabileceğini düşünmekte ve Kardemir D Grubu payları üzerindeki AL önerimizi sürdürmekteyiz. KRDMD payları fiyatı, demir çelik ürünleri fiyatlarındaki hızlı artış ile son 12 ayda %162.5 artarak BIST100’ün %112 üzerinde performans göstermişlerdir. Sektördeki bu olumlu görünümün, demir cevheri fiyatlarının çelik fiyatlarındaki artış paralelinde oldukça hızlı yükselmiş olmasına rağmen, 3Ç21 faaliyet karlılığı bakımından üreticiler lehine devam edebileceğini düşünmekteyiz. 4Ç21 ve sonrasında ise, çelik fiyatlarındaki olası bir normalleşmenin tedricen gerçekleşebileceğini düşünmekteyiz. Ayrıca, Kardemir’in orta dönemde, Filyos Limanı’nın faaliyete başlaması ile hammadde temininde gerektiğinde avantaj sağlayabileceğini ve ihracat pazarlarına yöneliminin kolaylaşabileceğini düşünmekteyiz. Bu çerçevede, Şirket için sırasıyla %60 ve %40 ağırlıklar ile kullandığımız İNA ve yurt dışı eşlenikleri piyasa çarpanları analizleri ile gerçekleştirdiğimiz değerlememizde, D Grubu payları için, yaklaşık %24 oranında yükseliş potansiyeline işaret eden, pay başına 9.70 TL hedef değere ulaşmakta ve “AL” tavsiyemizi sürdürmekteyiz. Tavsiyemiz üzerinde, demir çelik fiyatlarının ve talebin beklentilerimizin altında, hammadde fiyatlarında beklentilerimizin üzerinde gerçekleşmesi, ve TL’nin ABD doları ve Euro karşısında belirgin değer kaybı sergilemesi önemli yatırım risklerini oluşturmaktadır.
Kaynak: Şeker Yatırım