Fiyatlarda yükseliş sona geliyor, tavsiyemizi Endeksin Altında Getiri’ye indiriyoruz
ENDEKSİN ALTINDA GETİRİ
.? Endeksin Altında Getiri. Çelik fiyatlarındaki hızlı yükseliş, risksiz getiri oranındaki 50 baz puan düşüş sonrasında, Erdemir için hedef fiyatı 3.10 TL’den 4.10 TL’ye çıkarıyoruz. Ancak, temettü verimi içeren %4’lük düşüş potansiyeli nedeniyle TUT tavsiyesini Endeksin Altında Getiri’ye çekiyoruz. Yılbaşından bu yana BİST-100’ün %30 üzerinde performans gösteren Erdemir, 14.5xF/K ve 7.9x FD/VAFÖK 2016 çarpanlarına sahip olup 2 yıllık ortalama F/K çarpanının da %32 üzerinde bulunuyor. Ayrıca, demir cevheri fiyatlarının hız kesmesi çelik fiyatlarına yansıyabilir. Temettü verimi ise %10’dan %6.5’e geriledi. Olumlu katalist ise değer yaratacak satın alma olabilir.
.? Fiyatlarda olası düzeltme. Yılbaşından bu yana, demir cevherindeki %52’lik artışa paralel, sıcak rulo %53, soğuk rulo %39 ve inşaat çeliği fiyatları %47 arttı. Ancak stoklardaki artış, zayıf sezonun yaklaşması, ve kapasite kullanımındaki yükseliş nedeniyle bu fiyatların sürdürülebilir olmadığını düşünüyoruz. Ayrıca, Erdemir’in satış hacminin %60’ını oluşturan sıcak rulonun bölgesel fiyatları, geçmişte AB fiyatlarına iskontolu olurken, üzerine çıkmaya başladı. Erdemir’in 2016 ortalama fiyatını %6 artırmakla beraber, gelirlerde dolar bazında %13 düşüş öngörüyoruz. Arz fazlası ve Çin riski devam ederken, kapasite kısıtları nedeniyle satış hacmindeki büyümenin 2015’teki %8 seviyesinden 2016’da %3’e gerilemesini öngörüyoruz.
.? Marjlar 2Ç’de iyileşse de 2015’in altında kalabilir. 4Ç15’te %12.4 olan VAFÖK marjı 1Ç16’da %11.8’e geriledi. Fiyatlardaki sert artış 2Ç’de marjları iyileştirebilir. Ancak, fiyatlardaki olası düzeltme nedeniyle 2016 VAFÖK marj beklentimizi %17.7 (önceki %17.6) olarak belirliyoruz (2015:%18.6). Soğuk rulo fiyatlarının seyri ve fırın yenilemesi sonrası kapasitede iyileşme marjı destekleyebilir. 2016 VAFÖK’ü yıllık %16 azalışla 675mn dolar, karı ise %11 gerilemeyle 370mn dolar olarak tahmin ediyoruz.
.? Net nakit net borca dönebilir. Erdemir’in yıl sonu itibariyle 14mn dolar olan net borcu 1Ç16’da düşük yatırım maliyeti ve negatif çalışma sermayesi ile 95mn dolar net nakde döndü. Ancak yükselen fiyatlarla çalışma sermayesi ihtiyacının artmasını ve yatırımların ivme kazanmasını bekliyoruz. Ayrıca 25 Mayıs’ta 370mn dolar (hisse başına 0.3 TL) temettü ödemesi yapılacak.
TÜM BİLANÇO ANALİZLERİ İÇİN TIKLAYIN!