4Ç19 Finansal Sonuçlar – Sınırlı Negatif
AL
Hisse Fiyatı: 16,04 TL
Hedef Fiyat: 20,00 TL
Getiri Potansiyeli: %25
Beklentimizin aksine gelen net zarar. Bagfaş yılın son çeyreğinde, beklentimiz olan 29,4 milyon TL net karın aksine 8,4 milyon TL net zarar açıkladı. Beklentimiz altında gerçekleşen satış hacmi ve operasyonel karlılık beklentimizin aksine gelen net zararda etkili oldu.
Satış gelirleri yıllık bazda güçlü artış kaydetti. Son çeyrekte net satış gelirleri, beklentimiz olan 245 milyon TL’nin %18,4 altında, yıllık bazda %183,7 artışla 200 milyon TL seviyesinde gerçekleşti. Beklentimizin altında gelen satış gelirlerinde, zayıf gerçekleşen satış hacmi etkili oldu. Yurt içi ve yurt dışı satış gelirleri, yıllık bazda sırasıyla %206,7 ve %148,1 artışlar kaydetti. Tonaj tarafında ise, ihraç edilen gübre satışları yıllık %166 artışla 96 bin tona, yurt içi gübre satışları da yıllık %416 artışla 85 bin ton seviyesine yükseldi. 3Ç19’da CAN üretimi 138,6 bin ton seviyesinde gerçekleşirken, kapasite kullanım oranı %84 seviyesinde gerçekleşti.
Brüt kar marjındaki iyileşme FAVÖK marjını destekledi. Geçen yılın aynı döneminde 6,1 milyon TL seviyesinde gerçekleşen FAVÖK 4Ç19’da beklentimiz olan 40,0 milyon TL’nin altında, yıllık bazda %314,0 artış ile 25,3 milyon TL seviyesinde gerçekleşirken, FAVÖK marjı %12,6 seviyesinde gerçekleşti. Yıllık bazda 7,6 puan iyileşme göstererek 4Ç19’da %9,2 seviyesine yükselen brüt kar marjı ve yıllık bazda 5,5 puan azalışla %3,5 seviyesine gerileyen faaliyet giderleri/satışlar rasyosu FAVÖK marjını destekledi.
Kur farkı gideri net zararı artırdı. Geçen yılın aynı döneminde ağırlıklı kur farkı gelirinin desteğiyle 77,4 milyon TL seviyesinde gerçekleşen net finansman gelirinin aksine 4Ç19’da kur farkı giderlerinin etkisiyle 54,4 milyon TL seviyesinde gerçekleşen net finansman gideri net zararı artırdı. Bununla birlikte geçen yılın aynı dönemine kıyasla 10 milyon TL azalmasına karşılık 44,8 milyon TL seviyesinde gerçekleşen ertelenmiş vergi geliri net zararı azalttı.
Tavsiyemizi AL olarak sürdürüyoruz. Beklentimizin altında gerçekleşen sonuçlara rağmen vergi finansalları sonrasında endekse relatif %9 negatif ayrışması nedeniyle son çeyrek finansallarının hisse performansına etkisinin sınırlı negatif olabileceğini düşünüyoruz. Beklentimizin altında gerçekleşen sonuçların ardından 2020 FAVÖK ve net kar tahminimizi sırasıyla %6 ve %9 aşağı yönlü revize ediyoruz. Tahminlerimizde yaptığımız aşağı yönlü revizyonlar, güncellediğimiz net borç ve benzer şirket modelimizi güncellememiz sonucunda, Bagfaş için 23,90 TL seviyesindeki 12-aylık hedef fiyatımızı 20,00 TL’ye indiriyor, %25 getiri potansiyeli doğrultusunda AL tavsiyemizi sürdürüyoruz. 2020 yılı tahminlerimize göre BAGFS 5,9x FD/FAVÖK ile 3 yıllık ortalaması olan 8,5x’e %31, benzer şirket çarpanları medyanı olan 7,4x’e göre %21 iskontolu işlem görüyor.