Bagfa 2017 / 9 Aylık Bilanço Analizi
Hedef hisse fiyatımızı düşürürken, önerimizi “TUT” a yükseltiyoruz.
Getiri Potansiyeli: %9
Bagfaş 3Ç17 finansallarında 9.4 milyon TL net zarar açıkladı. Şirketin net zararı bizim 11.6 milyon TL’lik zarar beklentimizin altında, piyasa beklentisi olan 8.0 milyon TL’nin ise üzerinde gerçekleşti. Sonuçların beklentilerimizi aşmasında yüksek satış gelirleri ve oldukça güçlü gerçekleşen operasyonel marjlar etkili oldu.
Güçlü ihracat ile beklentilerimizi aşan gelirler. Şirketin üçüncü çeyrekte satış gelirleri yıllık %15 artışla 111.1 milyon TL’ye tırmanarak 106 milyon TL’lik beklentimizi aşarken, %57 büyüme kaydeden ihracat gelirleri bu artıştaki ana etken olmuştur. DAP, AS ve AN/CAN gibi gübrelerde gözlenen hafif fiyat artışına ek olarak, %34’lük hacim büyümesi ve TL’nin değer kaybı ihracattaki sert büyümede ana rolü oynamıştır. Şirketin yurtiçi satış hacimleri geçtiğimiz senenin aynı dönemindeki 89.5 bin ton seviyesinden bu çeyrekte 82.3 bin tona gerilerken, gelirlerde ise %5’lik bir büyüme kaydetmiştir.
Ürün gamındaki değişim ve daha iyi fiyatlarla marjlarda güçlü toparlanma. Üçüncü çeyrekte Bagfaş’ın FAVÖK marjı, yıllık 15.3 puanlık bir artışla %21.3 olurken, DAP, AS ve AN/CAN gibi gübrelerdeki daha iyi fiyatlar ile beraber ürün gamının kırılımındaki değişiklik, bu marj iyileşmesinde etkili oldu. Bagfaş için daha karlı bir ürün olan DAP tipi gübre satışlarının artması, 2017’nin ilk çeyreğine benzer şekilde, şirketin operasyonel marjlarının ciddi iyileşmesini sağladı.
Kur farkı giderleri karı baskılamaya devam ediyor. Bagfaş’ın üçüncü çeyrekte net finansal giderleri 24 milyon TL’ye yükselirken (YKYb: 20 milyon TL, 3Ç16: 22.1 milyon TL), AN/CAN tesisinin finansmanındaki Euro borcundan kaynaklanan 19.5 milyon TL’lik net kur farkı gideri bu yükselişte ana etken oldu (3Ç16: 18 milyon TL net kur farkı gideri).
Önerimizi “TUT” olarak yukarı yönlü revize ediyoruz. Bagfaş’ın üçüncü çeyrek sonuçlarını olumlu olarak nitelendirirken, sonuçların hisse fiyatına da olumlu yansımasını bekliyoruz. İkinci çeyrek sonuçları sonrası tavsiyemizdeki aşağı yönlü değişiklik sonrası Bagfaş hisseleri BIST-100 endeksinin yaklaşık %16 altında bir performans sergiledi. Yeni makro tahminlerimiz ve risksiz getiri oranındaki değişim sonrası (%10.75’den %11.25’e), Bagfaş için hedef hisse fiyatımızı 12.37 TL’den 11.53 TL’ye revize ediyoruz. Hedef fiyatımızdaki aşağı yönlü revizyona rağmen, %9’luk getiri potansiyeli nedeniyle “Endeks Altında Getiri” olan önerimizi “TUT”a yükseltiyoruz.