TAV Havalimanları Holding (TAVHL) 1Ç19 Finansal Sonuçları
Kısa Vadeli Öneri: Endeksin Üzerinde Getiri
Kapanış Fiyatı (TL) 23,86
Hedef Fiyat (TL) 38,00
Uzun Vadeli Öneri: AL
Beklentimize paralel sonuçlar; AL tavsiyemizi koruyoruz (=)
TAV Havalimanları Holding, 1Ç19’da beklentimize paralel, piyasa ortalama beklentisinin %8 altında yıllık %233 artışla 24 mn Avro net kâr açıkladı. Hem operasyonel kâr hem net kâr seviyesinde mutlak değer olarak beklentilere yakın gerçekleşen sonuçlara rağmen, operasyonel kâr marjlarındaki düşüşü dikkat çekici buluyoruz. Son dönemlerde BIST100 endeksine paralel hareket eden, ancak yılbaşından bu yana %5 pozitif ayrışan hissede, 1Ç19 sonuçlarının önemli bir etkide bulunmasını beklemiyoruz. Diğer taraftan, beklentilerimizle uyumlu 1Ç19 sonuçları sonrasında tahminlerimizde herhangi bir değişikliğe gitmiyor ve 38,00 TL olarak hesapladığımız hedef fiyatımızı (%59 getiri potansiyeli, KVÖ: “Endeksin Üzerinde Getiri”, UVÖ: “AL”) koruyoruz.
· Beklentimizin hafif üzerinde ciro performansı – Şirketin 1Ç19’da net satış gelirleri beklentimizin %6, piyasa ortalama beklentisinin %7 üzerinde yıllık bazda %8,6 artışla 270 mn Avro seviyesinde gerçekleşti. Bu dönemde €/$ paritesinde yaşanan düşüşün (yıllık bazda -%7,6) yolcu başına gelirleri Dolar bazlı olan İstanbul ve Gürcistan operasyonlarına olumlu katkısı ve TAV İşletme Hizmetleri’nin yeni işletmeye başladığı özel yolcu salonları kaynaklı gelirler, ciroyu destekleyen başlıca unsurlar oldu. Havacılık gelirleri yıllık bazda %17 artarken, TL’deki değer kaybının Türk yolcuların alım gücünde yarattığı olumsuz etki nedeniyle gümrüksüz mağaza (dutyfree) komisyon gelirleri %14 geriledi (yolcu başına duty-free harcaması yıllık bazda %19 gerileyerek 10,3 Avro oldu).
· Operasyonel performans beklentimizle uyumlu – Şirketin 1Ç19’da FAVKÖK’ü hem bizim beklentimize hem de piyasa ortalama beklentisine paralel yıllık bazda %2,6 düşüşle 133,6 mn Avro, FAVÖK’ü de yıllık bazda %1,7 yükselişle 98,4 mn Avro seviyesinde gerçekleşti. Böylece FAVKÖK ve FAVÖK marjları sırasıyla %49,5 (yıllık bazda -5,7 puan) ve %36,5’e (yıllık bazda -2,5 puan) geriledi. 2018 yılının Mayıs ayında portföye eklenen Antalya’nın sezon dışı dönem olan ilk çeyrek performansı FAVKÖK’ü olumsuz etkilerken, amortisman yöntemi nedeniyle TAV İstanbul kira giderinde yaşanan azalış FAVÖK’e olumlu yansıdı.
· Yabancı para çevrim farkı giderlerindeki düşüş net kârı destekledi – Şirketin 1Ç18’de yaklaşık 19 mn Avro seviyesinde gerçekleşen yabancı para çevrim farkı giderleri 1Ç19’da yaklaşık 2 mn Avro’ya gerileyerek net kârı destekleyen önemli bir unsur oldu.
· Şirketin 1Ç19’da yatırım harcamaları yıllık bazda %9 artışla 22,3 mn Avro olurken, net borç pozisyonu 2018 sonuna göre %7 artarak 538 mn Avro’ya ve böylece net borç/FAVÖK rasyosu 0,88x’den 0,94x’e yükseldi. · Şirket 2019 beklentilerini korudu – Şirket, Atatürk Havalimanı’nın yolcu ve FAVÖK katkısı hariç olmak üzere 2019 yılında TAV Havalimanları toplam yolcu trafiğinin 90-94 mn arasında, Avro bazında FAVÖK’ün geçen yıla göre %38-42 daha düşük ve toplam yatırım harcamalarının 70-80 mn Avro arasında olmasını beklediğini açıkladı.
· Değerleme ve öneri – Genel olarak beklentilerimizle uyumlu 1Ç19 sonuçları sonrasında tahminlerimizde herhangi bir değişikliğe gitmiyoruz. İştirakleri için İndirgenmiş Nakit Akımları yöntemiyle bulduğumuz değerleri baz alarak Parçaların Toplamı Yöntemine göre değerlediğimiz TAV Havalimanları Holding için 38,00 TL olarak hesapladığımız 12 aylık hedef fiyatımızı korurken, hedef fiyatımızın mevcut fiyata göre sunduğu yaklaşık %59 oranındaki getiri potansiyelini de göz önünde bulundurarak kısa vadeli önerimizi “Endeksin Üzerinde Getiri”, uzun vadeli önerimizi “AL” yönünde devam ettiriyoruz. Atatürk Havalimanı’nın sözleşme süresinden önce ticari uçuşlara kapanması nedeniyle Şirketin uğrayacağı kâr kayıplarına ilişkin DHMİ’den alması beklenen tazminata yönelik belirsizlik hedef fiyatımıza yönelik en önemli risk unsurudur.