Bilanço Analizi – 4Ç25
Öneri: AL
Pay Fiyatı (03.03.2026): 14,87 TL
Hedef Fiyat: 27,00 TL
Getiri Potansiyeli: %82
Koton’un 4Ç25 sonuçlarını nötr değerlendiriyoruz. Operasyonel tarafta şirket çeyreği güçlü kapatırken, net kar tarafı beklentilerin altında kaldı. Piyasa beklentisi olan 110 mn TL ve bizim 49 mn TL net zarar tahminimize karşılık, 885 mn TL net zarar açıklandı. Sapmanın kaynağı ağırlıklı olarak 472 mn TL parasal kayıp ve net finansal giderlerdeki yıllık artıştan oluşuyor. Bu kalemlerin büyük ölçüde operasyonel olmayan ve geçici nitelikte olması, şirketin 2026 beklentilerinin sağlam kalması nedeniyle orta – uzun vadeli yatırım tezimizde bir değişiklik görmüyoruz. 12 aylık hedef fiyatımızı 27,00 TL’de ve AL tavsiyemizi koruyoruz.
Finansal Özet. 4Ç25’te konsolide ciro 9,0 mlr TL ile yıllık reel %13 büyürken (Tacirler tahmini: 8,7 mlr TL), brüt kar marjı dinamik ürün planlaması ve enflasyonun altında tutulan satın alma maliyetlerinin etkisiyle %51,6’ya ulaştı. FAVÖK 1,57 mlr TL olarak gerçekleşti (Tacirler tahmini: 1,76 mlr TL); FAVÖK marjı %17,4’e yükseldi. Ancak faaliyet altı kalemlerde — 1,474 mn TL net finansman gideri ve 472 mn TL parasal kayıp— net zarar 885 mn TL oldu (Tacirler tahmini: -49 mn TL). 2025 tüm yılda konsolide satışlar zorlu makro koşullara rağmen 32,9 mlr TL ile yatay kaldı ve yıl başı beklentilerini karşıladı. Brüt kar marjı 0,3 puan artışla %54,1; FAVÖK marjı %19,1 olarak gerçekleşti. Tüm yıl net zarar 964 mn TL oldu (2024: 519 mn TL); artışın temel sebebi yüksek faiz ortamının yarattığı finansman gideri baskısı ve düşen stoklar kaynaklı azalan parasal kazançlardır (597 mn TL vs. 2024’te 1.240 mn TL).
Operasyonel Gelişmeler. Yurt içinde sektörde AYD verilerine göre daralma yaşanırken, Koton mağazacılıkta %5,7 reel büyüme ve %11,6 LFL adet artışı ile pozitif ayrıştı. E-ticaret ve toptan kanalları karlılık odağıyla bilinçli olarak daraltılırken, yurt içi e-ticaret brüt kar marjı 6,5 puan arttı ve Koton.com’un B2C payı %55’e ulaştı. Yurt içi m² verimliliği USD bazında yaklaşık %22 büyüdü. Yurt dışında ise satışlar %53 reel büyürken, mağazacılık %37, e-ticaret %136 artış gösterdi. GCC Bölgesi’nde operasyonlar 2025’te USD bazında %28 büyüdü; Umman ve Katar’a giriş yapıldı. CIS Bölgesi’nde e-ticaret satışları %145 arttı. Kur-enflasyon makasının daralması yurt dışı gelirlerin TL karşılığını olumlu etkilemeye başladı. Yılsonunda toplam mağaza sayısı 464’e ulaştı (net +13; yurt dışı +14, yurt içi -1).
2026 Beklentileri. Şirket 2026 için %5-7 reel ciro büyümesi, ~%54 brüt kar marjı, ~%24 FAVÖK marjı, 10+ net mağaza açılışı, ~0,5x net borç/FAVÖK (IFRS 16 hariç) ve ~%3,5 capex/satışlar oranı bekliyor.
Erken sinyaller olumlu. Ocak 2026’da yurt içi mağazacılık LFL satışları nominal %39, yurt dışı LFL %33 arttı. GCC Bölgesi’nde Ocak satışları yeni mağazaların etkisiyle USD bazında %121 büyüdü. 2026 yılının ikinci yarısında ABD pazarına giriş için hazırlıklar devam ediyor.
Kaynak: Tacirler Yatırım