Aselsan Hisse Yorumu
İNA analizine göre hedef hisse fiyatını 18.00 TL hesapladığımız Aselsan için TUT önerimizi koruyoruz.
Toplam 4,3 milyar dolar tutarında teslimatını gerçekleştireceği projesi bulunmaktadır – Aselsan’ın 2015 yıl sonu itibariyle yaklaşık 4.3 milyar dolar tutarında uzun vadeli siparişi mevcut olup, bu siparişler 2025 yılına kadarki dönemi kapsamaktadır. Aselsan’ın toplam sipariş tutarının toplam net satışlara oranı 2015 yılı sonu itibariyle 4.2 seviyesinde bulunmaktadır. Şirketin toplam siparişlerinin %55.8’i SSM, %5.9’u Mill, Savunma Bakanlığı, %19.9’u, jandarma, HDW, Roketsan, TÜBİTAK ve %10.3’ü TAI’ye ait olurken %8.1’i ise (%4.4’ü Ortadoğu, %2,6’sı Hazar bölgesi ve %1.1’i Avrupa ve ABD) ise yurt dışı siparişlerden oluşmaktadır. Mevcut teçhizatının modernizasyonu, buna ek olarak yeni uygulamaların geliştirilmesi konusunda ihtiyaçlarının %70’ini yurtiçinden sağlayan TSK, Aselsan’ın en büyük ve garantili müşterisi konumunda bulunmaktadır. Özellikle haberleşme ve elektro-optikte TSK’nın sadece ulusal şirketlerden alım yapmasına bağlı olarak Aselsan rakipsiz konumdadır. Şirket 2015 yılında kamuya açıkladığı toplam 1.36 milyar dolar tutarında yeni sipariş alırken, 2016 yılının ilk dört ayı itibariyle toplam almış olduğu sipariş tutarı yaklaşık 330 milyon dolar seviyesine ulaşmıştır.
Öne çıkan muhtemel projeleri – i) Uzun menzilli hava savunma füze sistemi, ii) HAVASOJ (Aselsan’a düşen payın bir uçak için yaklaşık 600mn dolar olması bekleniyor), iii) Altay Tankı’nın seri üretimi (Aselsan’ın tank başına dünşen payın 3mn dolar olması beklenirken, 250 tankın seri üretimi planlanıyor) Aselsan’ın gelecek dönemde alacağı ppreler olarak öne çıkmaktadır. Bu projeler arasında şirket için en büyük beklenti uzun menzilli hava savunma füzesi projesidir. Hatırlanacağı üzere, Türkiye, uzun süredir Çin ile görüşmelerini sürdürdüğü uzun menzilli füze ihalesini geçtiğimiz Kasım ayında iptal etmişti. Türkiye’nin bu kritik projede Çin ile müzakerelere başlaması özellikle NATO ve ABD’nin tepkisine yol açmıştı. Basında çıkan haberlere göre önümüzdeki dönemde Milli füze üretim projesinin başlatılması beklenirken, Aselsan ve Roketsan’ın Milli füze üretimi için görevlendirilmesi bekleniyor. Bu projenin sonuçlanmasının Aselsan’ın kısa vadede hisse performansı üzerinde en büyük katalizör olmasını bekliyoruz.
Artan projelerin net satış gelirlerine olumlu yansıması sürecek – 2015 yılını 2.780 milyon TL (yıllık %9.8 büyüme) net satış geliri, 428mn TL FAVÖK (yıllık -%8.0) rakamı ve 213mn TL net kar ile tamamlayan Aselsan 2016 yılında net satış gelirlerinin TL bazında %16-20 büyümesini planlamaktadır. Şirket FAVÖK marjının da %18-20 seviyesinde gerçekleşeceğini öngörmektedir. Şirket 2016 yılında toplam yatırım harcamasının 340 milyon TL (120 milyon dolar) seviyesinde olmasını beklerken, Ar-Ge harcamalarının konsolide satışlara oranının %6 seviyesinde olmasını planlamaktadır. Aselsan’ın halihazırda almış dolduğu projeleri baz alarak 2016 da gerçekleştireceği teslimatlar sonrasında 2016 yılını %20 büyüme ile 3.34 milyar TL net satış geliri ile tamamlayacağını tahmin ediyoruz. Şirketin 2016 yılını %18 FAVÖK marjı ile tamamlayacağını öngörüyoruz. Şirket’in 1Ç16 finansallarına ilişkin beklentimiz ise; 910 mn TL (yıllık %28) net satış geliri, 132mn TL FAVÖK ve 140mn TL net kar seviyesinde bulunmaktadır.
Aselsan, bilindiği üzere 4Ç15’ten itibaren muhasebe uygulamalarında değişikliğe gitmiş ve TMS-21 kapsamında büyük kısmı yabancı para cinsi olan avansları parasal olmayan varlıklar olarak ele almaya başlamıştır. Şirket uzun vadeli büyük projeleri için ağırlıklı olarak döviz bazlı sipariş avansları almaktadır. Ancak sözleşmelerin süreleri boyunca kurlarda değişiklik olması, teslimatı, avans mahsubu yada tahsilatı nedeniyle kaydedilen kur farkı yada gideri şirketin net kar rakamında büyük dalgalanmalar yaratıyordu. Muhasebe değişikliğinin ardından, avansların artık değerlenmeyecek olmasının kurlardaki artış ve azalışların kur farkı gelir ve zararının finasalları üzerindeki etkisinin sınırlı olması anlamında olumlu olacağını düşünüyoruz.
İkincil halk arzı- Hatırlanacağı üzere şirket 2013 yılında ikinci halk arz çalışmalarına başladı. Ancak, sonrasında yerel ve genel seçimler, piyasalarda yaşanan dalgalanmalar, TAI’nın halka arzının ertelenmesi Aselsan’ın da ikinci halka arzının askıya almasına neden olmuştu. Aselsan’ın şu anda %84.5 hissesi Türk Silahlı Kuvvetleri Güçlendirme Vakfı’nın elinde bulunurken, halka açıklık oranı ise %15 seviyesinde bulunmaktadır. Şirket her ne kadar halka arz çalışmalarını askıya alsada önümüzdeki dönemlerde tekrar bunun gündeme gelmesi halinde hisse fiyatı üzerindeki baskı yaratabilmesi açısından şirket için en büyük risk olarak durmaktadır. Önerimiz TUT – İNA analizi ve benzer şirket çarpanlarına göre hisse başına fiyatını 18.0 TL seviyesinde hesapladığımız Aselsan’ın cari fiyata göre %9 primli işlem görmesine rağmen orta vadeli beklentilerinin olumlu olması nedeniyle ve ilk çeyrek mali tablolarda revize etmek üzere TUT olan önerimizi koruyoruz. Ayrıca Şirket’in çıkarılmış sermayesini %100 bedelsiz artırımı için SPK’ya başvuru yaptığını da not edelim.
Raporun tamamı için tıklayın.
TÜM HİSSE YORUMLARI İÇİN TIKLAYIN!