Tekfen Holding
Endeks Üzerinde Getiri
Hisse Fiyatı: 33,52 TL
Hedef Fiyat: 56,38 TL
Yükseliş Potansiyeli: %68
Mart 2023 sonu itibarıyla birikmiş iş miktarı, Mart 2022 dönem sonuna kıyasla yaklaşık %16 düşüş göstermiş olup 1,19 milyar USD seviyesindedir. Son birkaç yıldır yeni proje alma konusunda geçmiş yıllara kıyasla daha az agresif olunması sebebiyle zayıf kalan birikmiş iş miktarının, Şirket paylarının derin negatif ayrışmasındaki en önemli faktörlerden birisi olduğunu düşünüyoruz. Gelecek yıllarda Körfez ve Hazar bölgesinde öne çıkacak projelerin Tekfen’in birikmiş iş yükü için potansiyel oluşturabileceğini düşünüyoruz. Ayrıca, Türkiye’nin özellikle petrol&gaz sektöründe Ar-Ge çalışmalarının da Tekfen için fırsat yaratabileceği kanaatindeyiz.
Haradh Projesi’nden kaynaklanan ek maliyetlerin de etkisiyle taahhüt segmentinde kârlılık baskısı 2022 yılında da devam etmiştir. 1Ç23’ten itibaren segment kârlılığında yukarı yönlü bir normalleşme beklemememize karşın geçtiğimiz çeyrek yine zayıf sonuçlandı. Son on beş yılda, segmentin medyan ve ortalama FAVÖK marjı sırasıyla %8,5 ve %5,6’dır ve negatif marjlar elde edilen yıllar hariç ortalama marj %9,8 ile oldukça güçlüdür. Buna karşın, model varsayımımız %5,0’lik orta/uzun vadeli FAVÖK marjı ile muhafazakardır. Önümüzdeki yıllarda Tekfen’in faaliyet gösterdiği bölgelerde enerji/yeşil enerji/altyapı projelerinin hızlanmasını beklediğimiz için, özellikle uzun vadeli temettü yatırımcıları için Şirket paylarının alım fırsatı yarattığını düşünmeye devam ediyoruz. Son olarak, Tüpraş ile güçlü bir iş ilişkisine sahip olması (Türkiye’deki birikmiş işlerin büyük çoğunluğu Tüpraş’tan gelmektedir) ve Stratejik Dönüşüm Planı, Şirket için daha fazla birikmiş iş potansiyeli yaratabilir.
Taahhüt segmentindeki zayıf ve belirsiz görünüm konsolide figürler üzerinde baskı oluşturmaya devam etse de, Gübre segmentindeki güçlü seyir 2022 yılında da devam etti. Artan maliyetlere karşın, yüksek gübre fiyatları bir önceki yıla göre hafif aşağı yönlü normalleşmeye rağmen 2022 yılında da kârlılığı desteklemeye devam etti. Ancak, modelimizde segment kârlılığına muhafazakar yaklaşarak; son üç yılın ortalamasından 250 baz puan daha düşük varsayım ile ~%16’lık uzun vadeli FAVÖK marjı varsayımımızı yeniden aşağı revize ediyor ve %14.5 olarak güncelliyoruz. Hizmet tarafında ise, FAVÖK marjını son üç yılın ortalamasından 600 baz puan daha düşük olacak şekilde varsayıyor ve %25’lik marj elde edilmesi tahminimizi sürdürüyoruz.
Şirket payları, 2023T 2,1x FD/FAVÖK ve 4,0x F/K çarpanları ile işlem görmektedir.
Kaynak: Gedik Yatırım