RTA Laboratuvarları Hisse Yorumu
ŞİRKETE İLİŞKİN BİLGİLER
Sağlık sektöründe insan ve hayvan sağlığı alanlarında faaliyet gösteren RTA Laboratuvarları 13 Mayıs 1996 tarihinde Kozyatağı, İstanbul‘da kuruldu. Şirket veteriner sahaya yönelik bazı yem katkılarının ve tanınmış bir dünya markasının (Merial) biyolojik farmasötiklerinin ithalatı ile iş hayatına başlamıştır. 2002 yılında biyoteknoloji alanına yatırım kararı doğrultusunda Türkiye Bilimsel ve Teknolojik Araştırmalar Kurumu (“TÜBİTAK”) sponsorluğu ile Ar-Ge faaliyetlerine başlamıştır. 2006 yılından bu yana RTA Laboratuvarları’nın 10 adedin üzerinde projesi TÜBİTAK, Sanayi Tezleri Programı (“SAN-TEZ”) ve KOSGEB tarafından
desteklenmiştir. Üniversitelerle ve araştırma kuruluşları ile birlikte ya da sadece RTA Laboratuvarları tarafından yürütülen bu projelerden bir kısmı sonuçlanmış ve ürün haline diğer kısmının çalışmaları ise halen devam etmektedir. RTA Laboratuvarlan ülke ortalamasının çok üzerinde bir oranla 2013 yılında gelirinin %6,2’sini Ar-Ge faaliyetlerine olup, kendi alanında ülkenin en büyük biyoteknoloji firması olma kararını devam ettirmektedir.
RTA Laboratuvarları hayvan sağlığı alanında kanatlı aşıların dağıtım faaliyetini aynı partner firma olan Merial ile 17 yıldan beri başarı ile devam ettirmektedir. Bunun yanında partner firmada bulunmayan yine kanatlı sektörüne yönelik bazı aşılar için de Bioproperties isimli bir başka firma ile çalışmaktadır. RTA Laboratuvarları, 7 büyük rakibin bulunduğu 24,0 milyon Euroluk kanatlı aşı sektörü pazarında %22,0 payla önemli bir yere sahiptir. Hayvancılık sektörüne yönelik yem katkı maddelerinin üretim ve pazarlama ruhsatlandırmalarının bir kısmı tamamlanırken, kalan kısmın ruhsatlandırılması işlemi ise devam etmektedir. İhraççının faaliyet gösterdiği alanlar için üretilecek olan bu ürünlerin 2014 yılında pazara verilmeye başlanması planlanmaktadır.
RTA Laboratuvarları, Türkiye‘de insan sağlığına yönelik biyoteknolojik tanı kitlerinin geliştirilmesi ve üretimi konusunda sınırlı sayıdaki firmalardan biridir. Real Time PCR kitleri, elisa kitleri ve hızlı kart testleri İhraççının Ar-Ge ve üretimini yaptığı kitlerdendir. İhraççı bunlardan öncelikle yüksek risk gurubunda olan 4 farklı Real Time PCR kitinin üretimi ile işe başlamıştır. 98/79 EC ln-Vitro Diagnostic Directive‘in (“lVD”) Ek II-A listesinde bulunan bu kitler CE belgesi gerektirmekte olup, bu belgeye sahip üretici sayısı da sınırlıdır. Bu kitlerin Iran, Pakistan, Çek Cumhuriyeti ve Almanya’da dağıtımı ile ilgili anlaşmalar imzalanmış ve bazılarının satışına başlanmıştır. 2014 yılında yurt içinde satışların başlaması için gerekli pazarlama faaliyetleri tamamlanmıştır.
Bu kitler üniversite hastaneleri, devlet hastaneleri ve araştırma hastaneleri tarafından kullanılmaktadır. 3 yabancı rakibin bulunduğu bu ürünIerle ilgili yurt içi pazar büyüklüğü 22-25 milyon TL civarındadır.
RTA Laboratuvarları medikal ürün pazarında faaliyetlerini 3 ana grup içerisinde sınıflandırmaktadır. Mikrobiyolojik ürünler; petride besiyerler, surcheckler, tüberküloz tanı ürünleri, kromojenik ve tüpte besiyerler olarak sıralanmaktadır. Bu ürün gruplarının %80’i kliniklerde kullanılırken %20’si ilaç; ve endüstride kullanılmaktadır. Bu ürün gruplarının kullanım tarihleri kısa olduğundan stoklu çalışılamamakta ve genellikle sipariş üzerine üretim yapılmaktadır. Bu ürün grubu ağırlıklı olarak yurt içine pazarlanmaktadır.
Serolojik ürünler elisa kitleri diye ifade edilen uzun kullanım süreli tanı ürünleridir. Yurtdışı talebi yüksek olan bu ürün grubu, şirketin büyüme stratejileri içerisinde önemli yere sahiptir.
Moleküler ürünler ise RTA Laboratuvarları’nın büyüme stratejilerinde önemli yere sahiptir. Real Time PCR Kitleri ve Nükleik Asit İzolasyon Kitleri bu ürün grubunda yer almaktadır. HBV, HCV, HIV-1 ve CMV kantifikasyonu için kullanılırlar. Tümünün AB standartlarına uygunluğu sertifikalandırılmıştır. RTA Laboratuvarları, Nükleik Asit İzolasyonu Kitleri farklı örnek tiplerinden (kan, doku, bakteri, maya, plazmid, jel) yüksek kaliteli nükleik izolasyonu için kullanılır. Bu ürün grubu sadece yurtiçinde değil yurtdışında da çok tercih edilen ürünler olup, şirketin ihracat stratejileri için büyük önem arz etmektedir.
Şirketin Real Time PCR kitleri grubundan başka enfeksiyonların tanısına yönelik Ar-Ge çalışmaları ve gıda patojenlerinin tanısına yönelik Ar-Ge çalışmaları devam etmektedir. 2013 yılı içerisinde yüksek riskli ürünler kategorisinde bulunan bir elisa kitinin de belgelendirme çalışmaları tamamlanmıştır. Bu kitin yanı sıra gruptan 3 elisa kitinin de belgelendirme çalışmalarının 2014-2015 yılları içinde bitirilmesi planlanmıştır. Bu kitler üniversite hastaneleri , devlet hastaneleri ve araştırma hastaneleri tarafından kullanılmakta olup, yerli Pazar büyüklüğü 180-200 milyon TL’dir.
FİNANSAL DURUM
2013, 2012 ve 2011 yıllarına ait bilanço ve gelir tablosu yeterince açık ve kapsamlıdır. Ayrıca, 2013 yılı bilançosu 2012 yılı bilançosu ile karşılaştırılmış (bilanço kalemlerinde meydana gelen artış ve azalışlar) genel bir değerlendirme yapmaya yetecek ölçüde açık ve net bir şekilde ifade edilmiştir.
DEĞERLEME
A1 Capital tarafından yapılan RTA Laboratuvarları A.Ş. değerleme çalışmasında İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Piyasa Çarpanları Analizi yöntemleri kullanılmıştır. A1 Capital Menkul Değerler A.Ş. tarafından yayınlanan “Halka Arz Fiyat Tespit Raporu’nda” uygulanan değerleme yöntemleri açık ve net ifade edilmiştir. Birim fiyat, şirketin İndirgenmiş Nakit Akımları, Piyasa
Çarpanları Analizi yöntemine göre hesaplanan değere %23.5 iskonto uygulanması sonucu bulunmuştur. Söz konusu raporda birim fiyat 13 TL ve %23.5 iskontolu şirket değeri ise 62.400.000 TL olarak bulunmuştur. %23.5 oranında uygulanan halka arz iskontosu makul kabul edilmektedir.
İndirgenmiş Nakit Akımı Yöntemine Göre Değerleme
Ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti hesaplanırken risksiz faiz oranı, 10 yıllık devlet tahvilinin 12.05.2014 tarihli bileşik faiz oranı (%9.51) kullanılmış olup, piyasa risk primi %5, borçlanma maliyeti %10.50, şirket beta çarpanı ise 1 olarak belirlenmiştir. Şirketin borç/özsermaye ağırlık oranına göre de ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti %14.51 olarak hesaplanmıştır. Şirketin %14.51 olarak hesaplanan ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti ile değerlenmesi makul görülmektedir.
İndirgenmiş nakit akımları tarafımızdan analiz edilmemiş olmakla birlikte, halka arz eden kuruluş ile şirket arasında yapılan görüşmeler sonucu büyüme tahminleri oluşturulmuştur. Büyümeye ilişkin tahminlere baktığımızda; satış gelirlerindeki beklenen artış oranı 2014 yılı itibariyle 2018 yılına kadar sırasıyla %34.5, %15, %14, %15, %12 olarak belirlenmiştir. 2018 yılından sonra Şirket’e ilişkin nihai değer hesaplamasında büyüme oranı ise %3 olarak öngörülmüştür. Nihai büyüme oranının %3 olarak alınması hisse başı değeri makul seviyelerde tutmaktadır.
Fiyat Tespit Raporu’nda “İndirgenmiş Nakit Akımları” yöntemi ile şirket değeri 81.672.057 TL olarak tespit edilmiştir. Şirketin çıkarılmış sermayesi 4.800.000 TL olup, birim pay değeri 17,02 TL’ye denk gelmektedir.
Piyasa Çarpanlarına Göre Değerleme
Fiyat Tespit Raporu’nda “İndirgenmiş Nakit Akımları” yöntemi yanında, ayrıca “Piyasa Çarpanları” yöntemi de kullanılmıştır. Piyasa çarpanları analizi yöntemine göre Şirket’in piyasa değeri BİST – 100 Endeksi, II. Ulusal endeksi ve yurt dışında işlem gören benzer nitelikteki şirketlerin çarpanları kullanılarak tespit edilmiştir.
BIST100 Endeksi Çarpanlarına Göre Şirket Değeri
RTA Laboratuvarları’nın şirket değeri tespit edilirken, piyasa çarpanlarından BİST – 100 endeksinin çarpanları (12.05.2014 tarihli) ve Şirket’in 2013 yılı verileri kullanılmıştır. BİST100 Endeksi’nin F/K ve FD/FAVÖK çarpanlarından hareketle RTA Laboratuvarları’nın ortalama şirket değeri 56.879.967 TL olarak hesaplanmıştır. Şirketin çıkarılmış sermayesi 4.800.000 TL olup, birim pay değeri 11,85 TL’ye denk gelmektedir.
II. Ulusal Pazar Endeksi Çarpanlarına Göre Şirket Değeri
II. Ulusal Endeksi’nin 12.05.2014 tarihli çarpanlarından hareketle RTA Laboratuvarları’nın ortalama şirket değeri 94.750.282 TL olarak hesaplanmıştır. Şirketin çıkarılmış sermayesi 4.800.000 TL olup, birim pay değeri 19,74 TL’ye denk gelmektedir.
Benzer Şirket Çarpanlarına Göre
BIST’te işlem gören şirketler arasında RTA Laboratuvarları ile aynı faaliyet konusuna sahip benzer şirket bulunmamaktadır. Bu sebeple yurtdışı çarpanları kullanılmış ve bu değerlemeye %20 ağırlık verilmiştir. Benzer Şirket Çarpanlarına Göre değerleme yönteminde, yurt dışında işlem gören benzer şirketler olarak Allergan, Zoetis, Monsanto, Eco Animal ve Guangdong Dahuandong Animal belirlenmiş olup, RTA Laboratuvarları’nın ortalama şirket değeri 90.034.125 TL olarak hesaplanmıştır. Şirketin çıkarılmış sermayesi Şirketin çıkarılmış sermayesi 4.800.000 TL olup, birim pay değeri 18,76 TL’ye denk gelmektedir.
SONUÇ
A1 Capital Menkul Değerler A.Ş. tarafından RTA Laboratuvarları A.Ş. için hazırlanan fiyat tespit raporunun yatırımcılar için yeterli kapsamda anlaşılır bir rapor olduğu görüşündeyiz. Hazırlanan fiyat tespit raporunda İndirgenmiş Nakit Akımları analizi, BIST100 Endeksi, II. Ulusal Endeksi ve benzer şirket çarpanları yöntemine yer verilmiş olup, kullanılan yöntemlerle elde edilen şirket değerleri sırasıyla %50-%15-%15-%20 oranında ağırlıklandırılarak RTA Laboratuarları için nihai piyasa değeri elde edilmiştir. Söz konusu yöntemlerle halka arz piyasa değeri 81.587.391 TL olarak tespit edilmiş ve uygulanan %23.5 halka arz iskontosu ile hisse başına halka arz fiyatının 13 TL olması uygun görülmüştür.
Şirket değerlemesinde kullanılan İndirgenmiş Nakit Akımları, BIST100 Endeksi, II. Ulusal Endeksi ve benzer şirket çarpanları yöntemlerine farklı ağırlıkların uygulanması halinde halka arz fiyatında değişikliklerin olabileceği görüşünü taşımaktayız.
Bununla birlikte İndirgenmiş Nakit Akımları analizi, BIST100 Endeksi, II. Ulusal Endeksi ve benzer şirket çarpanları yöntemleri kullanılarak ulaşılan halka arz fiyatının makul olduğunu düşünmekteyiz.
Raporun tamamı için tıklayın.
TÜM HİSSE YORUMLARI İÇİN TIKLAYIN!