Pınar Süt 2017 / 4. Çeyrek Bilanço Analizi
Operasyonel görünümdeki iyileşme ile cazip değerleme
Öneri: AL
Mevcut fiyat TRY12.6
Hedef fiyat TRY14.95
Hisse başına temettü TRY.7
Getiri 24%
Mevcut Piyasa Değeri TRY567
AL” tavsiyesi ile tekrar araştırma kapsamına alıyoruz. Pınar Süt’ü tekrar araştırma kapsamımıza alıyor, 15.7TL 12 aylık hedef fiyat ve %24 toplam getiri potansiyeli ile (%6 temettü verimi dahil) önerimizi “AL” olarak başlatıyoruz. Pınar Süt’ün değerlemesini, geçen yıl BIST 100’ün %43 altında rölatif performans göstermesi ve nominal olarak %16 değer kaybetmesi, 2018 F/K ve FD/FVÖK çarpanlarının 3 yıllık tarihsel ortalamasına göre sırası ile %27 ve %33 iskontolu olması ve 2017-2019 döneminde %20 FVÖK ve %28 net kar bileşik büyüme oranı beklentimiz nedeni ile cazip buluyoruz.
Türkiye Paketli Süt ve Süt Ürünleri pazarı için parlak büyüme görünümü. 2017-2019 döneminde %16 bileşik büyüme gerçekleşmesini beklediğimiz Türkiye Paketli Süt ve Süt Ürünleri pazarının parlak büyüme görünümüne sahip olduğunu düşünüyoruz. Bunun arkasında yatan ana nedenler: 1) Harcanabilir gelirin artırılması: Hanehalkı tüketiminin %22’si gıda ve alkolsüz içeceklere ayırırken bunun %5’ini süt ve süt ürünleri oluşturmaktadır 2) Düşük kişi başı süt ve süt ürünleri tüketimi: Türkiye’de kişi başı 66USD olan süt ve süt ürünleri tüketimi, Batı Avrupa (240USD) ve Doğu Avrupa (110USD) ile karşılaştırdığımızda oldukça düşüktür. 3) Olumlu sosyo-demografik değişim: Sağlıklı ve besleyici ürünlere olan talebin artması yeni ürün lansmanlarını desteklemekte ve organik büyüme alanı sunmaktadır ve 4) Ambalajsız tüketimden paketlenmiş tüketime geçiş: Süt ve süt ürünleri tületiminde ambalajsız ürünler %50 paya sahiptir. Özellikle peynir segmentinde devam eden paketli tüketime geçiş trendi ile paketli süt ve süt ürünleri tüketimi için pazar payı kazancı öngörüyoruz. Pınar Süt’ün büyüyen pazarın yararlanıcılarından biri olduğunu düşünüyoruz. Bunun arkasında yatan etmenler: 1) geniş bir tüketim ağı ile güçlü pazar konumlanması 2) en hızlı büyüyen peynir alanına odaklanması ve 3) yenilikçi ürün lansmanlar. Pınar’ın 2017-19 döneminde% 15’lik bileşik büyüme performansı göstermesini öngörüyoruz.
3Ç18’den başlayarak, marjın toparlanması. Pınar’ın ana girdisi olan çiğ süt fiyatları yıllık bazda 2017 yılında kümülatif %22, 2018 yılında ise kümülatif %9 artış göstermiştir. Şirket’in 2Ç18 sonuna kadar maliyet artışını ürün fiyatlarına yansıtmasını ve 3Ç18’den itibaren marjlarda toparlanma gerçekleşmesini bekliyoruz. 2018 yılında FVÖK marjının yıllık bazda yatay kalmasını (%6.6) öngörüyoruz. Tahminlerimiz doğrultusunda, 2017-2019 dönemi için ortalama %6.9 FVÖK marjı ile %20 FVÖK bileşik büyüme performansı öngörüyoruz.
Ana riskler. Model varsayımlarımıza yönelik ana riskler şunlardır: 1) Çiğ süt fiyatlarının marjlarda beklenenden yüksek baskı oluşturması 2) Yeni oyuncuların girişi ile birlikte süt pazarında daha fazla rekabet ve 3) zincir marketlerde konsolidasyon eğilimlerinin hızlanması.