Mutlucan Tuz Hisse Yorumu
ŞİRKET HAKKINDA TANITICI BİLGİ :
22 Aralık 2005 tarihinde Ankara’da kurulan Mutlucan Tuz (“Şirket”), Türkiye’nin lider tuz üreticilerindendir. Ankara’nın Şereflikoçhisar ilçesi, Tuz Gölü, Kayacık Tuzlası Mutlucan Tuz İşletmesindeki tesislerinde yıllık 1,5 milyon ton üretim kapasitesine sahip olan Şirket’in faaliyetleri arasında tuz çıkarma, işletme, paketleme ve mekanik rafine tuz imalatı yeralmaktadır. Halihazırda şirketin 1.5 milyon ton tuz üretim kapasitesi, 10.7 milyon m² havuzkapasitesi ve 2 işletme tesisi vardır.
26.01.2006 tarihinde Tekel’in işletmeciliğini yaptığı Tuz Gölü sahasında yer alan 3 göltuzlasından biri olan Kayacık Tuzlasının 26 yıllık işletme hakkını Özelleştirme İdaresinde 42,2milyon ABD Doları karşılığında devralan Mutlucan Tuz, 2012 yılında yapmış olduğu yatırımla ürün portföyüne katma değerli ürünlerden sofralık tuz ve sanayi tuzunu da eklemiştir.10,7milyon m²’lik havuz kapasiteli mevcut tesislerinde ham tuz, yıkanmış tuz, çift yıkanmış tuz,mekanik rafine tuz, sanayi tuzu (Mutlucan Kral Tuz), sofra tuzu (Mutlucan Kral Tuz), tablet tuz(Mutlucan Kral Tuz) ve elenmiş buz çözücü tuz üretimi gerçekleştirilmektedir.
Belediyeler ve Karayolları gibi resmi kurumların yanı sıra bayiiler kanalıyla satışlarınıgerçekleştiren Şirketin mevcutta en çok sattığı ürün 2012 yılsonu itibariyle satışlardan aldığı%73’lük pay ile ham göl tuzudur.
HALKA ARZA İLİŞKİN GENEL BİLGİLER :
Şirketin halka arz öncesi ödenmiş sermayesi 53.000.000 TL’dir. Halka arz ile 7.950.000 adethisse kadar bedelli sermaye artırımı gerçekleştirilecek ve şirket ödenmiş sermayesi 60.950.000TL’ye çıkacaktır. Bedelli sermaye artırımının yanı sıra şirket ortaklarından Birol Mutlu’ya ait13.250.000 adet hisse ortak satışı yoluyla satışa sunulacak ve yeterli talep gelmesi durumunda
Birol Mutlu’ya ait hisselerden 2.650.000 adet hisse ek satışa konu edilecektir. Halka arz öncesi şirket hisselerinin %88,9’u Birol Mutlu’ya , %10 kadarı Hatice Mutlu’ya aittir. Aşağıdaki tabloda Şirket’in halka arz öncesi ve sonrasındaki ortaklık yapısı verilmektedir.
ŞİRKETİN HALKA ARZ GELİRİNİ KULLANIM YERLERİ HAKKINDA BİLGİ :
Şirket halka arz gelirini 120.000 ton kapasiteli rafine tuz fabrikası yatırımında kullanacağını açıklamıştır. Arsa maliyeti 2.000.000 USD, Makine Teçhizat yatırımı 15.000.000 USD olmak üzere toplam 17.000.000 USD yatırım yapmayı, yatırıma 2014 yılında başlamayı ve 2 yıl içinde faaliyete geçmeyi planlanmaktadır. Öngörülen yatırım bütçesinden sağlanacak fon fazlasının,
Şirketin işletme sermayesi ihtiyacı ve henüz karara bağlanmamış ancak planlama aşamasında olan diğer yatırımlar için rezervde tutulması planlanmaktadır.
ŞİRKETİN FAALİYETLERİ HAKKINDA BİLGİ :
Şirket en fazla ham göl tuzu satmaktadır. Şirket 2012-2013 arasında mekanik tuz pazarına girmek için yatırım yapmıştır. Mekanik rafine tuzun ton fiyatı ham tuza göre çok daha yüksek olduğu için Şirket bu farktan katma değer yaratmak istemektedir. Ayrıca Şirket hizmet geliri elde etmektedir. Hizmet gelirleri, yıkama geliri, eleme geliri, çuvallama geliri, nakliye geliri ve değirmen gelirlerinden oluşmaktadır. Mutlucan Tuz, satışlarının %57’lik bölümünü İç Anadolu’da, %31’lik bölümünü Marmara Bölgesi’nde ve %7’sini ise Akdeniz Bölgesi’nde gerçekleştirmektedir. Şirket, bayileri satış kanalı olarak kullanmakta, cari hesap sistemi ile
çalışmakta, müşterileri ile uzun vadeli ilişkilere sahip olan bir şirket olup Belediyeler ve Karayolları Genel Müdürlüğü tarafından açılan ihalelere teklif vermektedir. Tuzun ekonomik ikamesi ve alternatifinin olmaması şirketin ürününe olan talebi göreceli olarak inelastik kılmakta ve tuz tüketimi ekonominin yavaşladığı koşullarda bile devamlılığı göreceli olarak ekonomiden daha yavaş oranda azalmaktadır. Tüketilen tuz %60 ile kimya ve sanayi üretiminde %19 gıda ve gıda sanayinde, %11 karayolları ve %10 da diğer sektörlerde olmak üzere kullanılmaktadır
Şirket 2013 yılında 717.361 ton tuz satışı gerçekleştirmiş olup, satışların %70’i göl tuzu, %17’si daha düşük sertlikte D1 havuzundan üretilen tuz teşkil etmiştir. Mekanik rafine tuz hariç, tuz satış fiyatları 2013 yılında ton başına 57 TL seviyesinde gerçekleşmiştir. Katma değeri daha yüksek ve ortalama ton başına fiyatı, 107 TL olan mekanik rafine tuz satışları ise 22.251 ton olarak gerçekleşmiştir.
FİYAT TESPİT RAPORU DEĞERLEMEYE YÖNELİK GÖRÜŞÜMÜZ :
Tera Menkul Değerler A.Ş. ve TEB Yatırım Menkul Değerler A.Ş., Mutlucan Tuz Madencilik İnsaat Turizm Otomotiv Petrol Nakliye Sanayi ve Ticaret A.Ş.’nin halka arzı için hisse başına 4,45 TL – 4,85 TL fiyat aralığında belirlenmiş olup, yayımlanmış olan fiyat tespit raporuna göre şirketin değerlemesinde İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve BIST Finansal Olmayan Şirket Karşılaştırması
kullanılmış ve İNA’ya göre %50, BIST Finansal Olmayan Şirket Karşılaştırmasına göre %50 ağırlıklandırılmıştır.
İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi :
Şirketlerin geleceğe yönelik projeksiyonlarının bilinmesi ve şirketin gelecek vizyonunun yönetimle bir araya gelinerek değerlendirilmesi gerektiğinden dolayı İNA tarafımızdan analiz edilmemiştir. Yine de,
-Risksiz faiz oranı olarak %10 alınmış, buna piyasa risk primi %5 ilave edilerek %15 özsermaye maliyeti hesaplanmıştır. Şirket’in net finansal borcu olmaması nedeniyle AOSM %15 alınmıştır. 2031 sonu Net Aktif Değer, %15 AOSM ile iskontolanmıştır.
-Şirket’in işletme sahası ruhsatının uzatılma ihtimali bulunmasına karşın 2031 sonrası için terminal büyüme yerine tasfiye değeri seçilmesini, değerleme yaklaşımı olarak olumlu değerlendiriyoruz. Fakat, Şirket’in değerlemesine baz olan ton bazlı satışlar 2017 yılına kadar sırasıyla %8,5, %8,4, %3,6 ve %3,4 oranlarında yükseltilmiştir. Bu projeksiyondaki tonaj artışlarının makul bir oranda yapıldığını düşünmekle birlikte, 2018 yılından lisans süresi sonu olan 2031 yılına kadar satışların ton bazında %1 arttırılmasının da aynı şekilde muhafazakar olduğunu düşünüyoruz. Bununla birlikte, 2018 yılından lisans süresi sonu olan 2031 yılına kadar
uygulanan tonaj bazlı %1’lik yükseliş projeksiyonunun yanında, satış fiyatlarına da her sene %5 enflasyon tahmini oranında zam yapılmasını, 14 yıllık süreyi göz önünde bulundurduğumuzda fazla iyimser buluyoruz.
Piyasa Çarpanları Yöntemi
BİST’te Mutlucan Tuz Madencilik İnsaat Turizm Otomotiv Petrol Nakliye Sanayi ve Ticaret A.Ş. ile birebir aynı iş kolunda faaliyet gösteren şirket bulunmaması nedeniyle çarpan analizinde BİST’te işlem gören finansal sektör dışındaki 40 seçilmiş şirketin FD/FAVÖK ve F/K çarpanları kullanılmıştır, bunu makul karşılamaktayız.
2013 yılı için gerçekleşen rakamlar, 2014 yılı içinse Bloomberg ortalama beklentileri kullanılmıştır. BIST Finansal olmayan şirketlerin F/K ve FD/FAVÖK çarpanlarına göre 274,5 mn TL eder değere ulaşılmıştır.
PD/DD çarpanının niçin kullanılmadığının açıklamasının gerektiğini düşünmekteyiz.
SONUÇ :
Mutlucan Tuz Madencilik İnsaat Turizm Otomotiv Petrol Nakliye Sanayi ve Ticaret A.Ş. için Tera Menkul Değerler A.Ş. ve TEB Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından yapılan fiyat tespit Raporunda kullanılan tahminler ve çarpanların, %50 İndirgenmiş nakit akımları ve %50 Piyasa çarpanları Yönetimi ile %17,4 ve %10,8 iskonto oranlarıyla bulunan 328,4 mn TL ve 331,5 mn
TL piyasa değerinin, Tera Menkul Değerler A.Ş. ve TEB Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından Mutlucan Tuz Madencilik İnsaat Turizm Otomotiv Petrol Nakliye Sanayi ve Ticaret A.Ş. için gelecek yıllara ilişkin öngörüler dikkate alındığında verilen hisse başına 4,45 TL–4,85 TL halka arz satış fiyatının makul olduğunu düşünmekteyiz.
Raporun tamamı için tıklayın.
TÜM HİSSE YORUMLARI İÇİN TIKLAYIN!