İmkânsız üçleme nedir?
Ekonomideki imkânsız üçleme ya da üçlü açmaz (impossible trinity ya da trilemma) hipotezine göre; sermaye hareketlerinin serbestliği, sabit döviz kuru ve bağımsız bir para politikası uygulaması aynı anda var olamaz.
Eğer bir ekonomide sermaye hareketleri serbestse ve sabit döviz kuru rejimi uygulanıyorsa o zaman bağımsız para politikası uygulamak mümkün değildir. Bu durumda para politikası sermaye hareketleri ve döviz kurundaki eğilimlere göre biçimlenecektir.
Eğer bir ekonomide sermaye hareketleri denetim altında ise sabit döviz kuru rejimi uygulanabileceği gibi bağımsız para politikası da uygulanabilir.
Uygulama örnekleri: ABD, Euro Bölgesi, Çin ve Japonya
ABD, sermaye hareketlerinin serbestliği ve para politikasının bağımsızlığını seçtiği için döviz kuru rejimini dalgalı kur rejimi olarak belirlemiştir. Bu durumda elinizdeki Dolarları başka bir ülke parasıyla değiştirmek istediğinizde kur, önceden Fed tarafından belirlenmiş bir kur değil, o anda piyasada belirlenen kur olacaktır.
Euro bölgesi ülkeleri, sermaye hareketlerinin serbestliği ve sabit döviz kuru rejimini (kendi paralarını kaldırıp Euro’yu kabul etmişlerdir) seçmiş oldukları için kendi başlarına bağımsız bir para politikası izleme şansları yoktur. Onlar adına para politikasını Avrupa Merkez Bankası belirlemekte, onlar da bu politikaya uymak zorunda kalmaktadırlar.
Çin, bir anlamda sabit döviz kuru rejimi uygulamakta ve para politikasını bağımsız olarak belirlemektedir. Bunun karşılığı olarak da sermaye hareketlerinde denetim uygulamaktadır. Çin Merkez Bankası, Çin’de yerleşik kişiler için döviz alım ve satımlarında yıllık bir limit uygulaması yapmaktadır.
Yakın zamana kadar sermaye hareketlerinin serbestliği, dalgalı döviz kuru rejimi ve serbest faiz politikasını uygulayan Japonya, Yen’in uzunca bir süredir değer kazanmasıyla rekabet gücünde düşüşler yaşamaya başladı. Yeni hükümet Japonya’da değerli Yen’in değerini düşürmek ve eski rekabet gücünü yeniden kazanmak için sistemin özünü değiştirmeden dolaylı yollardan müdahaleye başladı.
Bu kurala uyulmazsa ne olur?
Diyelim ki ABD’de sermaye hareketleri serbest, döviz kuru rejimi dalgalı kur rejimi iken faiz oranları % 2 dolayında, Rusya’da da sermaye hareketleri serbest, döviz kuru rejimi dalgalı kur rejimi iken faiz oranı % 8 dolayında oluşmuş durumda olsun. Bu durumda Amerikalı yatırımcı parasını Rusya’daki tahvil, hisse senedi ya da mevduat hesaplarına yatırırken Rublenin Dolara karşı değer kaybına uğrayıp uğramayacağını düşünecek ve bunu bir risk olarak kabul edip yatırımını ona göre yapacaktır. Kur riskini herkes kolaylıkla almayacağı için ABD’den Rusya’ya sermaye akımı sınırlı kalacaktır.
Durum böyleyken diyelim ki Rusya, sermaye hareketlerini kısıtlamaksızın, faizin de piyasada belirlenmesine devam ederek sabit kur rejimine geçme kararı almış olsun. Bu durumda ABD’li yatırımcı için Rus tahvilleri ideal bir yatırım aracı haline gelir. Kendi ülkesinde % 2 faiz kazanacak yerde parasını Rus tahvillerine ya da Rus bankalarındaki Ruble mevduat hesaplarına yatırıp % 8 faiz kazanmak Amerikalı yatırımcı için oldukça iyi bir kazanç oluşturur. Amerikalı için en önemli risk olan Rublenin değer kaybetmesi de sabit kur yöntemiyle engellendiğine göre parasını Rus tahvillerine ya da Rus bankalarında açacağı Ruble mevduat hesaplarına yatırmaması için hiçbir neden yoktur. Böylece Rusya’ya Dolarlar gelir, Rubleye çevrilir ve tahvil, mevduat veya hisse senedine yatırılır. Bu gelişmenin Ruble talebini artıracağı açıktır. Bir süre sonra piyasada Ruble kıtlığı baş gösterir. Bu durumda Ruble karaborsaya düşer ve Rublenin iki fiyatı oluşur. Bunu önlemenin tek yolu Rubleyi devalüe etmektir. Ruble karaborsaya düşünce ve sonunda devalüe edilince ülkeye gelmiş olan Dolar yatırımcısı zarar görür ve sermaye hareketlerinin serbestliğinden yararlanıp parasını alıp gider. Başlangıçta Dolarlar gelirken kazançlı gibi görünen Rusya sonunda Dolarlar gidince ağır bir darbe alır.
Türkiye’nin durumu
Türkiye, uzun yıllar sermaye hareketlerini denetim altında tutmuş, buna eşlik edecek biçimde sabit döviz kuru ve bağımsız para politikası izlemiştir. 1980’li yıllardan başlayarak sermaye hareketlerini serbest bırakırken dalgalı döviz kuru rejimi ve bağımsız para politikası uygulamasına geçmiştir. Bugün itibariyle Türkiye’de görünüşte üçü de var: Yani döviz kuru piyasada belirleniyor (dalgalı kur rejimi), TCMB para politikasında araç bağımsızlığına sahip (yani açık piyasa işlemleri, faiz politikası ve zorunlu karşılıkları enflasyonu düşürmek için kullanmakta serbest) ve sermaye hareketleri serbest (yani yabancı kaynaklar istediği gibi gelip gidebiliyor.) Görünüş böyle olmakla birlikte gerçekte dalgalı kura sürekli müdahale söz konusu. Yani TCMB, fiyat istikrarı veya finansal istikrar gerekçesini ileri sürerek sıklıkla döviz alım satımı yapıyor ve döviz kurlarını denetlemeye uğraşıyor. Buna karşılık sermaye hareketleri serbest durumda bulunuyor. Bağımsız para politikası konusunda araç bağımsızlığı açık piyasa işlemleri ve zorunlu karşılıklar için söz konusu olsa da TCMB’nin faiz politikasını serbestçe kullanamadığı yönünde yaygın bir kanaat mevcut. Yani bu açıdan bakarsak “Türkiye’de para politikası bağımsızlığı sınırlı bir bağımsızlık çerçevesine sahiptir” diyebiliyoruz.
Tobin vergisi
Sermaye hareketlerinin küresel çapta serbest hareket etmeye başlamasından sonra özellikle gelişme yolundaki ekonomilerde sıcak para olgusu yaşanmaya başlandı. Kısa sürede yüksek faiz ya da yüksek getiriden (borsalardaki hızlı yükselişten sağlanan kazanç gibi) para kazanmak isteyen fonlar bu ülkelere yatırım yaptılar. Kurların fazla oynamadığı ortamlarda iyi de para kazandılar. Kurlar aleyhe çalışmaya, riskler yükselmeye başladığı anda da bu ülkelerden çıktılar. Sıcak para bu ekonomilere girişte nasıl ciddi bir imkân yarattıysa çıkışta da büyük sorunlar yaratır oldu. Tobin vergisi, bu gibi sıcak para çıkışlarında bir engel oluşturmayı, sistemi bir anlamda dengelemeyi amaçlayan bir vergi. Belirli sürene az kalıp da giden yabancı fonların elde ettiği kazançlardan vergi almayı hedefliyor. Böylece sıcak paranın yerine daha kalıcı, daha uzun vadeli yabancı fonların gelmesi ve kısa dönemde çıkarak ekonomiyi olumsuz etkilememesi hedefleniyor.
Türkiye, Tobin vergisi uygulamaya her zaman karşı durdu. Ne var ki bunun sıkıntısını da Fed açıklamalarının ardından çekti. Bugün artık bu vergiyi uygulama imkânımız bulunmuyor. Çünkü sermaye akımları artık gelişmiş ülkelerden gelişme yolundakilere doğru değil gelişme yolundakilerden gelişmiş ekonomilere doğru oluyor. Bu durumda Tobin vergisi uygulamak kalan paranın da çıkmasına yol açar.
Notlar:
(1) Sermaye hareketleri deyimiyle kastedilen şey ekonomik sistemin yabancı paralar karşısındaki durumudur. Sermaye hareketlerinin serbestliği deyimi bir ülkenin, ülkeye gelen yabancı paralara veya ülkeden dışarı çıkan paralara herhangibir kısıtlama uygulamaması anlamına gelir. Sermaye hareketlerine denetim getirilmesi ise iki şekilde olur: (1) Yabancı paraların giriş ve çıkışı denetim altında tutulur ya da kısıtlanır. (2) Yabancı paranın (özellikle kısa vadeyle gelen sıcak paranın) çıkışında vergi alınır (Tobin vergisi.) Bunlardan ikincisi giriş çıkışa engel koymak anlamına gelmediği sadece vergilemek anlamına geldiği için sermaye hareketlerinin kısıtlanması anlamına alınmamaktadır. Türkiye’de sermaye hareketleri, 1990 yılı Nisan ayında TL’nin konvertibl olduğunun ilan edilmesinden beri serbesttir. Döviz kuru rejimi temel olarak üç biçimde belirlenebilir: (1) Eğer döviz kuru merkez bankası ya da bir kamu otoritesi tarafından yeni bir karara kadar değişmemek üzere belirleniyorsa buna sabit kur rejimi deniyor. (2) Eğer döviz kuru piyasa koşullarına göre piyasada belirleniyorsa buna da tam dalgalı kur rejimi deniyor. (3) Eğer döviz kuru piyasa koşullarına göre piyasada belirlenmekle birlikte zaman zaman merkez bankası tarafından müdahale edilerek biçimlendiriliyorsa buna da müdahaleli esnek döviz kuru rejimi deniyor. Ki bugün dünyada en yaygın uygulama budur. Türkiye’de de bu rejim uygulanmaktadır. Para politikasının bağımsızlığı, merkez bankasının bağımsızlığıyla yakın bir kavram olsa da temelde farklıdır. Para politikasının bağımsızlığı, faiz, zorunlu karşılıklar, APİ gibi para politikası araçlarının sistemin öteki belirleyicilerinden (sermaye hareketleri ve döviz kuru rejimi) ayrı, tek başına kullanılıp kullanılamayacağıyla ilgilidir. Eğer öteki belirleyicilerden ayrı, tek başına kullanılamıyorsa bağımsız bir para politikasından söz etmek mümkün olmaz. Türkiye’de TCMB’nin faiz konusunda araç bağımsızlığına sahip olup olmadığı tartışmalıdır.
(2) Bu yazı, bu blogda 05.03.2013 günü “İmkânsız Üçleme” başlığıyla yayınlanmış yazımın güncellenmiş ve Türkiye’ye uyarlanmış halidir.