Çelebi Yer Hizmetleri Hisse Yorumu
Başarılı bir 2Y15 ve sonrasında zorlu bir dönem Güçlü temettü verimi. 2015 yılı için %7 temettü verimliliği beklediğimiz Çelebi’yi, toplam %14 yükseliş potansiyeli ve 40 TL hedef fiyatla TUT tavsiyesi vererek araştırma kapsamına alıyoruz. 2016 yılında yüksek temettü ödemesi ve 2Y15’de güçlü sonuçlar açıklaması beklenen Çelebi’nin kısa vadede piyasa tarafından ilgi göreceğini düşünüyoruz. Güçlü 1Y15 sonuçları 2Y15’te de devam edecek. Yılın ilk yarısında, yüksek marjlı buz çözücü satışları ve düşük TL’nin sayesinde güçlü finansallar açıklayan Çelebi’nin, 3Ç15 finansallarının da aynı şekilde gelmesini bekliyoruz. Suudi Arabistan’da bir defaya mahsus elde edilen 6mn TL’lik ekipman satış karının da etkisiyle şirketin yıllık bazda tüm zamanların en yüksek net kar değerini açıklamasını bekliyoruz. Pegasus’un kaybı Çelebi ile, halihazırda Türkiye pazarında, “hacimsel” olarak en büyük müşterisi olan Pegasus’un yolları Sabiha Gökçen Havalimanında, Pegasus’un yer hizmetlerini kendi yapmak istemesi nedeniyle Haziran 2016 itibariyle ayrılıyor. Her ne kadar Çelebi’nin Pegasus’un gidişiyle doğacak hacim daralmasını telafi etmesinin ciddi zaman alacağını düşünsek de, söz konusu işlemin finansallar üzerindeki etkisini görmek gerektiği kanaatindeyiz. Ancak yine de, yer işletmesi iş kolunun emek yoğun ve hacim odaklı bir iş olduğu düşünülürse, bir miktar zararın kaçınılmaz olduğu düşüncesindeyiz. Gözler yurtdışı faaliyetler ve girişimlerde olacak. Şirketin hazihazırda konsolide gelirler içerisinde %40 mertebelerine kadar çıkan yabancı pazarlardaki operasyonlarının bundan sonrası için esas belirleyici olduğunu değerlendiriyoruz. Bilhassa büyük büyüme potansiyeli vaad eden Hindistan pazarındaki gelişmelerin yakından takip edilmesi gerektiği fikrindeyiz. Örneğin, görece yeni imzalanan Vistara, Jet Airways, Etihad anlaşmalarının, Hindistan’daki yatırımlarının büyük kısmını tamamlayan Çelebi için ilerleyen dönemlerde yüksek kar ve nakit yaratmasın bekliyoruz.
Yatırım Tezi
Türkiye’nin ilk özel yer hizmetleri şirketi olarak 1958’de yılında kurulan Çelebi, Türkiye’nin büyüyen havacılık sektöründen faydalanmak için iyi konumlanmış bir durumda. Türk Hava Yolları’nın ve Sun Express’in kaybedilmesinden sonra Pegasus’un merkez üssü faaliyetlerinin sona erecek olması, şirketin yurtiçi operasyonlarının toplam içindeki ağırlığını azaltacak olsa da, öngörülebilir gelecekte aslan payı yurtiçi taraftan gelmeye devam edecektir. Öbür yandan, şirket hem yer hizmetleri hem de kargo&depo hizmetlerine Almanya, Macaristan ve Hindistan’da devam ediyor. Şimdiye kadar döngüsel performans gösteren Hindistan pazarının şirketteki ağırlığının artıyor olmasını beğeniyoruz ve Hindistan’da uzun zamandır beklenen havacılık reformlarının gerçekleşmesiyle birlikte şirketin bölgeye erken girişinin faydasını görmeye başlayacağını düşünüyoruz. Neticede, şirketin uzun vadeli büyüme hikayesini beğenmeye devam ediyoruz, ancak daha iyimser duruş için şirketin Pegasus sonrası yurtiçi performansını ve Hindistan’daki iyileşmenin kalıcılığını gözlemlemeyi tercih ediyoruz. Potansiyel katalizörler ve riskler Potansiyel katalistler; i. hacimli anlaşmalar ve müşteri portföyüne yeni eklemelerle birlikte daha yüksek hacim, ii. 3. Havalimanının beklenenden daha erken bir tarihte açılması ve şehre olan uçuş sayısının artması iii. Düşük petrol fiyatlarıyla artacak uçuş sayısı ve hava kargo hacmi iv. Güçlü 2Y15 sonuçları, (özellikle 3Ç15). Potansiyel riskler ise; i. Çeşitli sebeplerden dolayı düşük hacim (örneğin; kötü hava koşulları, düşük turist sayısı, müşteri kaybı); ii. TGS’nin yeni yerli müşteriler kazanması; iii. Sözleşmelerin uzatılmaması
DEĞERLEME
Çelebi’yi TUT tavsiyesiyle araştırma kapsamına alıyoruz. 12 aylık hedef fiyatımız olan 40 TL, %7yükseliş potansiyeline denk gelmektedir. Öbür yandan, şirketin 2015 karından hisse başına 2,50 TL temettü dağıtmasını bekliyoruz, bu da %7 temettü verimliliğine işaret etmektedir ve toplam getiri %14’e denk gelmektedir.
10 yıllık TL bazlı İNA yöntemi varsayımlarımız aşağıdaki gibidir;
– Çelebi Türkiye’nin Sabiha Gökçen Havalimanında Pegasus’a Haziran 2016’ya kadar hizmet edeceğini varsayıyoruz (sözleşmenin original bitiş tarihi)
– Şirketin Hindistan operasyonları belli bir zaman aralığında geçerli olan imtiyazlı sözleşmelerle sürdürülüyor. Her ne kadar bu sözleşmelerin devam etme ihtimalleri yüksek olsa da biz muhafazakar duruşumuza bağlı olarak bu sözleşmelerin son tarihleri itibariyle biteceğini varsayıyoruz.
– Ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti (AOSM) %12,1, risksiz getiri oranını %10, risk primini %5, borç primini 350bps ve 2016 net borç/borç+özsermaye rasyosunu %70 varsayıyoruz.
TÜM HİSSE YORUMLARI İÇİN TIKLAYIN!