Çelebi Hava Servisi Hisse Yorumu / Gedik Yatırım – (29.08.2019)

Şirket Ziyaret Raporu

Döviz bazlı gelirler ve zayıf TL faaliyet performansını desteklemektedir. Türkiye, Hindistan ve Macaristan’da havaalanı yer hizmetleri ve havayolu kargo, Frankfurt’ta ise yalnızca havayolu kargo alanında faaliyet gösteren Çelebi Hava Servisi’nin (ÇHS) hizmet verdiği uçak sayısı 1Y19’da yıllık %1 artmış, kargo tonajı ise %9 gerilemiştir. Şirketin gelirlerinde yıllık %38 artış olmasında, gelirlerin sadece %12’sinin TL bazlı olması, %57’sinin € ve $ bazlı olması etkili olmuştur. Yılın tamamında şirketin hizmet verdiği uçak sayısının yıllık %5 artmasını, kargo tonajının %4 gerilemesini ve gelirlerin %21 artışla TL1.619mn olmasını öngörmekteyiz.

FAVÖK’teki yükseliş maliyetlerin ağırlıklı olarak TL bazlı olmasından ve UFRS16 etkisinden kaynaklanmaktadır. Gelirlerin sadece küçük bir bölümü, satın alınan malın maliyetinin ise %30’u ve faaliyet giderlerinin %56’sı TL’dir. Dolayısıyla, TL’nin
değerinin zayıf olduğu mevcut ortamda şirketin kar marjları olumlu etkilenmektedir. UFRS-16’nın da 1Y2019’da FAVÖK’e TL29mn ilave katkısı olmuştur; net borç pozisyonunu ise TL539mn artırmıştır (net borç artışının diğer önemli sebebi ÇHS’nin yeni İstanbul Havalimanı’nda yaptığı yatırımlardır). Neticede 1Y19’da %34 artan FAVÖK’ün 2019’da %1 artışla TL341mn olacağını öngörmekteyiz (marj %21).

Actera ile birliktelik yedinci yılına girmiştir. Hatırlanabileceği üzere, ÇHS’nin ana ortağı olan Çelebi Havacılık Holding’in (ÇHH) %50 hissesi Mart 2013’te bir özel sermaye fonu yönetim şirketi olan Actera’nın kontrolündeki Zeus Aviation Services Invesments’a satılmıştır. ÇHS için satış fiyatının hisse başına US$15,1 (bugünkü karşılığı TL88) olduğunu ve 13,2x FD/FAVÖK çarpanına denk geldiğini hesaplamaktayız. Hisse sayısı değişmeyen şirket, satış sonrası dönemde toplam US$4,3 temettü dağıtmıştır ve mevcut fiyat US$16,1’dir (zımni iç verim oranı %5,7). Satış öncesinde ÇHS’nin yıllık hizmet verdiği uçak sayısı 223 bin, kargo tonajı 570 bin, gelirleri US$286mn ve FAVÖK’ü US$44mn iken, geçen altı yılın ardından yıllık hizmet verilen uçak sayısı 204 bin, kargo tonajı 846 bin, gelirleri US$277mn ve FAVÖK’ü US$70mn olarak gerçekleşmiştir. Dolayısıyla, birim bazında büyüme sadece kargo tarafında gerçekleşmiştir. Kargo işinin yer hizmetlerine kıyasla karlılığının daha yüksek olması ve zayıf TL ise FAVÖK marjına katkı yapmıştır. Coğrafi olarak büyüme daha çok Hindistan tarafında gerçekleşirken hızlı gelişim kaydeden bu ülkeden elde edilen gelirlerin payı %21’den %24’e yükselmiştir. Şirket için orta vadeli büyümenin, havacılık sektörü dünya genelinden daha hızlı gelişen Hindistan’dan kaynaklanacağını, ve her ne kadar kısa vadede maliyetleri yükseltmiş olsa da, yeni Istanbul Hava Limanı’nın büyümeye katkı yapacağını düşünmekteyiz.

Son dönemdeki yüksek performansa rağmen hisse uluslararası benzerleriyle yakın çarpanlarda işlem görmektedir. 2019’da BIST-100’ün %53 üzerinde performans gösteren hisse, 2019 ve 2020 için 10,5x ve 9,0x tahmini FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir; ve bu değerler Actera’ya satışta oluşan 13,2’lik çarpanın oldukça altındadır (aynı çarpan kullanıldığında hissenin bugünkü değeri TL134). Uluslararası benzer hisseler ise aynı yıllar için medyan 9,7x ve 9,0x çarpanlarıyla işlem görmektedir. Dolaylı iştiraklerden arındırıldığında şirketin %58’si özel sermaye fonlarına ve %31’i Çelebi ailesine aittir; %10’u ise halka açıktır.

ÜCRETSİZ YATIRIM UZMANINIZ CEBİNİZDE!

Raporun tamamı için tıklayın.
SİZ DE BİNLERCE YATIRIMCI GİBİ PARA & BORSA MOBİL UYGULAMASINI ÜCRETSİZ İNDİREREK GÜNCEL PİYASA YORUMLARINA ULAŞMAK İÇİN HEMEN BURAYA TIKLAYIN
Google Play'den ücretsiz indirin