4Ç21 Bilanço Değerlendirmesi
Endeksin Üzerinde (önceki Nötr)
Cari Fiyat: 50,70TL
12-ay Fiyat Hedefi: 62,8TL (önceki 52,0TL)
Tek seferlik gelir net karı olumlu etkiledi
Arçelik 4Ç21’de piyasa ortalama beklentisinin üzerinde 780 milyon TL net kar açıkladı. Açıklanan net kar piyasa ortalama beklentisi olan 720 milyon TL’nin ve bizim beklentimiz olan 695 milyon TL’nin üzerinde gerçekleşti. Net karda yaşanan olumlu sapmanın nedeni şirketin Whirlpool Manisa’nın satın alınması kaynaklı 235mn TL tek seferlik gelir (negatif şerefiye) kaydetmesi oldu. Şirket ek olarak Wat Motor’un satışından 56mn TL kar elde etti. Negatif şerefiye hariç bakıldığında 4Ç21 net kar beklentilerimizin altında kaldı. Bunun temel sebebi artan açık döviz pozisyonuna bağlı olarak beklentimizin altında gerçekleşen kur farkı gelirleri oldu.
Satışlar 4Ç21’de yıllık %69 artarak 22,510 milyon TL’ye yükseldi. Whirlpool Manisa ve Hitaci satın alımları konsolide ciro büyümesine 27 puan olumlu katkı yaptı. Satın alma etkileri hariç bakıldığında organik ciro artışı %42 seviyesinde gerçekleşti. Yüksek baz etkisine rağmen yurt içi beyaz eşya pazarı, TL’deki sert değer kaybı nedeniyle öne çekilen talebin etkisiyle, 4Ç21’de yıllık bazda sadece %1 geriledi. Arçelik pazar payını artırarak %4 büyüme sağladı. Türkiye satışları yıllık bazda %48 artışla 5,913 milyon TL oldu. Yurtdışı cirosu ise kur artışı kaynaklı (%1 organik büyüme) %39 artış gösterdi.
4Ç21 FAVÖK beklentilere büyük ölçüde paralel yıllık %7 düşüşle 1.78 milyar TL oldu (Ak Yatırım: 1.76mlyr TL; Piyasa: 1.82mlyr TL). FAVÖK marjı yüksek baz etkisi, girdi maliyelerindeki artış ve kısmen satın alınan faaliyetlerdeki görece düşük karlılığa bağlı olarak 6.4 puanlık düşüşle %7.9 seviyesinde gerçekleşti. Net borç, kur etkisi ve kısmen hisse geri alımları kaynaklı 4Ç21’de 16.6 milyar TL seviyesine yükseldi (3Ç21 net borç: 14.0 milyar TL)
2022 Beklentileri: Arçelik 2020’de ~%60 ciro büyümesi (35% Türkiye operasyonlarında TL bazlı ve 20% yurtdışı faaliyetlerinden fx bazlı), ~%10.5 FAVÖK marjı (2021 FAVÖK marjı: %10.1) ve 220 milyon Avro yatırım harcaması (2021 gerçekleşmesi 228 milyon Avro) ve %25 net işletme sermayesi / satış oranı öngörüyor. Şirket, 2022’de iç pazarın yatay bir seyir izlemesini bekliyor. Bu nedenle, beklenen ciro büyümesi çoğunlukla fiyat artışlarına ve ürün kompozisyonundaki değişim etkisi kaynaklı. Maliyet tabanındaki değişikliklere bağlı olarak yurt içi büyüme öngörülerinde yukarı yönlü risk olabilir. Şirketin işletme sermayesi finansmanı için TL maliyeti %18 seviyelerinde ancak maliyetin Mart ayında yapılması beklenen yenilemede yaklaşık 700 baz puan artış göstermesi bekleniyor.
Yorum ve Öneri: Sonuçlara önemli bir piyasa tepkisi beklemiyoruz. Arçelik hisseleri için 12 aylık hedef fiyatımızı 62,8 TL (önceki 52,0 TL) olarak güncelledik ve tavsiyemizi Endeksin Üzerinde Getiri’ye (Önceki: Nötr) revize ettik. Şirket 2022 tahminlerimize göre 4.5x FD/FAVÖK ve 7.6x F/K ile global benzerlerine kıyasla %40 ve %53 iskontolu işlem görüyor.
Kaynak: Ak Yatırım