2Ç19 Finansal Sonuçları
Kısa Vadeli Öneri: Endekse Paralel Getiri
Kapanış Fiyatı (TL) 20,90
Hedef Fiyat (TL) 21,00
Uzun Vadeli Öneri TUT
Arçelik (ARCLK) 2Ç19 Finansal Sonuçları: Beklentimize paralel operasyonel performans; Şirket beklentilerinde aşağı yönlü revizyon (-)
Arçelik, 2Ç19’da beklentimizin %23, piyasa ortalama beklentisinin ise %9 altında yıllık bazda %52 artışla 219 mn TL net kâr açıkladı. Operasyonel olmayan giderlerin ve efektif vergi oranının beklentimizin üzerinde gerçekleşmesi, net kârdaki sapmanın ana unsurları oldu. Hem operasyonel hem de net kâr seviyesinde piyasa ortalama beklentisine paralel gerçekleşen sonuçlara rağmen, Şirketin 2019 yılı beklentilerinde yaptığı aşağı yönlü revizyonun hisse fiyatına olumsuz yansıyacağını tahmin ediyoruz. Öte yandan, Şirketin 2019 yılına yönelik güncel beklentileriyle uyumlu olması nedeniyle tahminlerimizde herhangi bir değişikliğe gitmiyoruz. Bu doğrultuda, Arçelik için hedef fiyatımızı 21,00 TL seviyesinde koruyor, mevcut durumda önemli bir katalist görmediğimizden kısa vadeli önerimizi “Endekse Paralel Getiri”, uzun vadeli önerimizi “TUT” yönünde devam ettiriyoruz.
• Beklentimize paralel ciro performansı – Şirketin 2Ç19’da net satış gelirleri hem bizim beklentimize hem de piyasa ortalama beklentisine paralel yıllık bazda %29,4 artışla 8,4 mlr TL seviyesinde gerçekleşti. Bu dönemde yurt içi satış gelirleri yıllık bazda %24 artarken, organik daralmaya rağmen (yıllık bazda -%2,1) ağırlıklı kur kaynaklı olumlu etki ve Singer Bangladesh’in katkısıyla uluslararası ciro büyümesi %32,6 oldu.
• Operasyonel tarafta beklentimizle uyumlu sonuçlar – Şirketin 2Ç19’da FAVÖK’ü hem bizim beklentimize hem de piyasa ortalama beklentisine paralel yıllık bazda %66 artışla 908 mn TL’ye, FAVÖK marjı da yıllık bazda 2,4 puan yükselişle %10,8’e ulaştı. Beklentimizin bir miktar altında kalan brüt kârlılığa rağmen, faaliyet giderlerinin net satışlara oranındaki yıllık bazda 0,7 puanlık düşüşün desteğiyle operasyonel kârlılık tahminlerimizle uyumlu seyretti. Bu dönemde yatay seyreden hammadde maliyetlerine rağmen, TL’deki değer kaybı yurt içi kârlılık üzerinde baskı yarattı. Diğer yandan, beklentimiz doğrultusunda ilk çeyrekte olduğu gibi TFRS-16 uygulamasının FAVÖK marjına 1 puanlık pozitif katkısı oldu. Operasyonel olmayan tarafta ise, net faiz giderlerinin 344 mn TL seviyesindeki beklentimizin üzerinde 365 mn TL’ye yükselmesi (2Ç18: 209 mn TL) ve efektif vergi oranının %13,3’lük beklentimizin oldukça üzerinde %23,1 seviyesinde gerçekleşmesi, net kârın tahminimizin altında kalmasının ana unsurları oldu.
• İşletme sermayesi ihtiyacında artış, net borç/FAVÖK’te yatay seyir – Şirketin 1Ç19 sonu itibariyle %27,3 olan net işletme sermayesinin ciroya oranı, artan alacak ve stok seviyesi nedeniyle 2Ç19 sonu itibariyle %28,4’e yükseldi. Diğer yandan, net borç pozisyonu 2Ç19 sonu itibariyle 8,3 mlr TL’ye yükselse de (1Ç19 sonu itibariyle 7,4 mlr TL), operasyonel kârlılıktaki iyileşme sayesinde net borç/FAVÖK rasyosu 1Ç19’a paralel 2,54x seviyesinde gerçekleşti.
• Şirket 2019 beklentilerini revize etti – Arçelik, 2Ç19 sonuçlarının ardından yılın tamamına ilişkin beklentilerinde revizyona gitti. Buna göre Şirket, 2019 yılında Türkiye beyaz eşya pazarında adetsel bazda yaklaşık %15 daralma (önceki: yaklaşık %10 daralma), TL bazlı konsolide ciroda %20-25 aralığında büyüme (önceki: %25-30 büyüme) ve yaklaşık %10,5 seviyesinde FAVÖK marjı (önceki: yaklaşık %11,5) beklediğini açıkladı. Bizim tahminlerimiz ise yıllık bazda ciro büyümesinin %23 ve FAVÖK marjının %10 seviyesinde gerçekleşmesi yönünde.
• Değerleme ve öneri – Şirketin 2019 yılına yönelik güncel beklentileriyle uyumlu olan tahminlerimizde herhangi bir değişikliğe gitmiyoruz. Bu doğrultuda, Arçelik için 12-aylık hedef fiyatımızı 21,00 TL seviyesinde koruyor, mevcut durumda önemli bir katalist görmediğimizden tavsiyemizde değişikliğe gitmiyoruz (KVÖ: Endekse Paralel Getiri, UVÖ: TUT).