Alcatel 2020 3 Aylık Bilanço Analizi / İntegral Yatırım – (27.05.2020)

ALCTL 1Ç20 Bilanço Değerlendirmesi

Alcatel Lucent Teletaş (ALCTL) 1Ç20’de 12.5 mn TL kar açıkladı. Şirket geçen yıl aynı dönemde 34mn TL zarar elde etmişti. Net kardaki artışta birini etki satış gelirlerinin aynı dönemde %200 artması etkili oldu diyebiliriz. İkinci önemli etki ise TL’de oluşan değer kaybından dolayı yazılan yaklaşık 11 mn TL seviyesindeki kur farkı gelirleri oldu.

Kar Marjları İstikrarsız
Kar üzerinde etki gösteren bir diğer önemli gelişme ise kar marjlarındaki ani yükseliş dikkat çekiyor. Brüt kar marjı 14 puan artışla %18 olmuş. Esas Faaliyet Kar Marjı ise geçen yıl aynı dönemde eksi iken %10, aynı şekilde FAVÖK marjı %11.5 seviyesinde şekillenmiş. Bu rakamlar 2019 yıl sonu değerlerinin de üzerinde oluşmuş. Oldukça pozitif bir karlılık ile karşılaşıyoruz ancak kar marjı konusunda ALCTL için istikrarlı bir seyirden bahsetmek güç. Geçmiş yıllara bakıldığında kar marjlarının dalgalı seyirler izlediğini görmekteyiz. Örnek vermek gerekirse FAVÖK Marjı şu anda %11.5 seviyesinde görünüyor. Aynı FAVÖK Marjı 2019 yılında %5, 2018’de %18.8, 2017’de %6.9 ve 2016’da %12 seviyesinde gerçeklemiş. Aşağıdaki grafikte bunu görebilirsiniz. Başka deyişle kar marjları konusunda istikrarlı bir yapı olmadığını ve bununda ileriye yönelik tahminde bulunmayı güçleştirdiğini belirtmekte yarar var. Yani 1Ç20’de %11.5 olarak görünen FAVÖK Marjı 2Ç20’de ya da ilerleyen çeyreklerde olumlu/olumsuz yönde çok daha farklı seviyede oluşabilir. Kurlara bağlı ithalat maliyetlerinin artması, stok maliyetlerinin değişken olması, tahsilatlara bağlı olarak ciro seviyelerinin çeyrekten çeyreğe değişkenlik göstermesi bu konuda etkili. Şimdilik yıla iyi başlamış görünüyor.

Satış Gelirleri yaklaşık 3 kat arttı
Satış gelirlerindeki %200’e yakın artış en önemli gelişme. Detaya bakıldığında cihaz gelirleri %190 artışla 31.7mn TL’den 92.2mnTL’ye, Sabit Şebeke satışları ise %305 artışla 18.7mn TL’den 76.3mn TL’ye yükselmiş. Bu iki kalem satışların büyük çoğunluğunu oluşturuyor. Telekom ve Superonline ile önceden yapılan sözleşmeler ve sürekli ilave siparişlerin alınması ciroyu oluşturan temel gelişmeler.
ALCTL faaliyet raporunda sektör ve şirket faaliyetleri hakkında bilgi verirken, satış gelirlerindeki bu ani artışın nedenlerini belirtmemiş. O nedenle net bir yorum yazamıyorum. Ancak dipnotlarda Nokia firmasından 98 mn TL tutarında bir alacak kalemi eklenmiş. Böyle bir alacak geçmiş yılda görünmüyor. Nokia şirketler topluluğuna, Nokia faaliyetleri ile ilgili olarak yeni bir satış hacmi oluşmuş olabilir.

Kısa Bir Geçmiş: Teletaş’tan Nokia firmasına
Hatırlatmak gerekirse ALCTL, ilk olarak Teletaş ismi ile faaliyet gösterirken, Alcatel firması satın almış ve ismi Alcatel Teletaş olmuştu. Sonraki yıllarda dünya devi Lucent firmasının Alcatel firmasını alması ile şirket’in ünvanı Alcatel Lucent Teletaş olarak değişmiştir. 2016 yılında ise Nokia firması Lucent ile birleşmiş ve bu birleşme sonucunda hakim ortak olmuştur. Bunun neticesinde Nokia şirketi dolaylı olarak Alcatel Lucent Teletaş Şirketi’nin de hakim ortağı pozisyonuna gelmiştir. Sonuç olarak ALCTL şu anda bir Nokia firmasıdır.

Yıllara göre satış gelirleri
ALCTL için kar marjları ve vergi konusunda değişkenlik göstermektedir. Bu durum öngörülebilir tahmin yapmayı güçleştirmektedir. Ancak yıllara göre satış gelişimine bakmak daha sağlıklı olacaktır. Aşağıdaki grafikte görüldüğü gibi ALCTL 2010-2014 yılları arasında yıllık ortalama 182 mn $ ciro geliri elde ederken, bu rakam 2015-2019 yılları arasında yıllık ortalama 129mn $ seviyesine düşmüştür. Bu yılın ilk çeyreğinde ciro artışı geçen yıla göre oldukça hızlı bir başlangıç göstermiştir ancak 2020 yıl sonunda hangi seviyede ciro ile yılı kapatacağı konusunda şirket bir beklenti paylaşmamıştır.

Vergi
Kurumlar vergisi Türkiye’de %22 seviyesindedir. Gelecek yıldan itibaren tekrar %20’ye düşürülecektir. ALCTL finansallarında ise efektif vergi oranı daha yüksek seviyelerde yıl sonu yaklaşık %30 seviyelerinde oluşmaktadır. Bunda alınan projelere bağlı olarak oluşan ertelenmiş vergi giderleri ve kur farkı çevrim farkları etkili olmaktadır. Bu durum vergi karşılığında dalgalanmalara neden olmakta ve net karda oynaklık yaratmaktadır. Bu kısmı şirket ile ilgilenen yatırımcılar için bilgi amaçlı paylaşmak istedim.

Hisse Senedi İşlemlerine Dikkat
ALCTL’de şirket özelliklerinden ayrı olmak hisse senedi hareketlerini ve işlemlerini ayrı değerlendirmekte fayda var. Size şöyle bir örnek vereyim. 2019 yılının Mayıs ayından bugüne KAP haberlerine baktığınızda özel durum açıklamasından daha çok işlem sırası durdurma haberleri ile karşılaşıyorsunuz. Ayrıca hisseye Volatilite Bazlı Tedbir sistemi pek çok kez uygulanmış (brüt takas vb…) Ayrıca 13 Mayıs 2020 tarihindeki açıklamada işlem yasağı getirilen 213.890 lot hisse borsada işlem görme statüsünden çıkarılmış. Bu yasağın bitmesi ile birlikte bu hisselerin satışa gelme riski bulunuyor. Kısacası Alcatel kaliteli bir şirket olmasının dışında hisse senedi işlemlerinde çok masum bir görüntü çizmiyor. Kafalarda ister isteme spekülatif hisse konumuna sokuyor. Buna küçük yatırımcıların dikkat etmesi gerekiyor. Hisse senedinin bu durumunu olumsuz buluyorum.

İşletme Gelişimi Hakkında Yapılan Öngörüler

Şirket faaliyet raporunda aşağıdaki bilgileri paylaşmıştır:

Servis sağlayıcıların ülkenin stratejik telekom dönüşüm projelerinde daha çok lider pozisyon aldıkları gözlemlenmekte ve beklenmektedir.

Özellikle kamu sektöründe akıllı şehir, sağlık, nesnelerin internet yatırımlarının artarak devam etmesi beklenmektedir.

Türkiye’nin içinde bulunduğu konjonktür nedeniyle savunma sanayinde yatırımların hız kazanarak artması beklenmektedir.

Yeni Teknolojilerin (5G – Sanallaşma gibi ) hayata geçmesi etkileyebilir.

Şirket Beklentileri
Bunların dışında şirket telekomünikasyon sektörünü şekillendiren trendlerin gelecek 3 yıl için Türkiye ve Azerbaycan bölgelerinde etkili olmasını bekliyor. 5G teknolojisinin hayata geçerken, 4G / Wifi altyapılarının daha yaygınlaştığını bildirmektedir. Buna paralel ALCTL yönetimi, 2020 yılında Türkiye ve Azerbaycan pazarına yönelik sunulacak olan, evlere ve şirketlere daha çok geniş bant sağlayacak fiber ve yüksek hızlı yeni nesil VDSL çözümlerinin yaygınlaşacağını öngörmektedir. Ayrıca operatörlerin network ve bulut çözümlerini de şebekelerinde deneyerek ve yaygınlaştırarak geleceğe yönelik yatırım stratejilerini bu doğrultuda şekillendireceğini beklemektedir. Şirket ayrıca 2020 ve sonrası için en önemli dönüşüm ve yatırım alanları bulut hizmetlerinin kapsamının genişletilmesi ve nesnelerin interneti uygulamalarının bulut tabanlı olarak müşterilere sunumu olacağını beklemektedir.

Mart sonu itibari ile Şirket’in 125 mn TL net nakitleri mevcuttur. Cari oran 2.3x ve likidite oranı 1.8x seviyesindedir. Şirket’in borç sorunu ya da borç çevirme problemi yoktur.

Döviz pozisyonu ise yine Mart sonu itibari ile 57.6mn € ve 58 mn $ fazla seviyesindedir. Kurlardaki artıştan kur farkı geliri, kurdaki gerilemelerden ise kur farkı zararı yazacaktır. Net kar ve ciro üzerinde kur farkının etkisi büyüktür.

Değerleme ve Projeksiyon
ALCTL son beş yılda ortalama 130mn $ ciro geliri elde ediyor. Ayrıca şebeke, cihaz gelirlerinin yanında uçtan uca uygulamalar ve bulut yazılımları konusunda da Nokia ile birlikte ortak grup oluşturmuş durumda. Bu ilerleyen yıllarda yükselen bulut teknolojisi, 5G ve mevcut 4G teknoloji uygulamalarından gelirlerin artması beklenebilir.

Olumlu ve Olumsuz Görüşlerim
Açıkçası ALCTL için satış gelirleri öngörülebilir olabilir. Satış büyümesi fırsatlarının bulunmasını, borçsuz bir yapısı olmasını, nakit yapısını ise olumlu görüyorum. Buna karşın kar marjlarındaki istikrarsız dalgalanmaları ise olumsuz görüyorum. Ayrıca hisse senedinde yakın dönemde gerçekleşen borsa işlemlerinin sürekli tedbir kapsamına girmesi, yasak getirilen oyunculara ait yüklü hisse senedinin geçici dolaşımdan çekilmiş olması ve ileride bu hisselerin satışa konu edilme riski taşıyor olmasını da piyasa faktörü açısından olumsuz görüyorum.

Hedef Fiyat
ALCTL için tahminimi 2020 yılında satış gelirlerinin %29 artışla 940 mn TL olmasını bekleyerek başlatıyorum. FAVÖK Marjının ortalama %12 seviyesinde olmasını ve 113 mn TL FAVÖK rakamı oluşmasını bekliyorum. Gelecek yıllarda ortalama ciro artışının %12 ve FAVÖK Marjının ise yine %12 seviyesinde gelişmesini bekliyorum.

Piyasa çarpanlarına göre bakıldığında ise mevcut fiyatın geçmiş son 5 çeyrek çarpan ortalamalarına göre fiyatın değerinde olduğunu söylemek mümkün. İNA analizine göre de fiyatın değerinde olduğu sonucuna varıyorum. İNA ve piyasa çarpanlarına göre ALCTL için 12 aylık hedef fiyatımı 18.25 TL olarak hesaplıyorum. Mevcut 19.37TL borsa fiyatına göre hisse %6 primli görünüyor.

Bu ne demektir. Öncelikle iyi bir çeyrek bilançosu geldi. Hissede bilançoya bağlı olarak pozitif açılış olması beklenebilir. Ulaştığımız değerin üzerinde olması yükselmeyeceği anlamına gelmez. Yükselebilir. Borsada fiyatının çok üzerinde onlarca şirket var sonuçta. Ancak yükseldikçe artık pahalı bir şirkette olduğunuzun farkında olmalısınız. Değerinin çok üzerine yükselişler görmediğimiz seyirler olduğu gibi, bunun sonucunda sert düşüşlerde görmediğimiz seyirler değil. Buna paralel yukarı hareketler satış için fırsat olarak değerlendirebilir. 17 seviyesindeki 22-haftalık ortalama güçlü bir destek olabilir. Bu seviyenin üzerinde pozitif görünüm devam edebilir. 17 seviyesinin üzerindeki hareketlerin devamı durumunda yukarı doğru tepki yükselişleri görmek mümkün. Yukarıda ise 22.50 ve 25 seviyeleri güçlü dirençler. Bu seviyeler ise iyi bir satım fırsatı olarak değerlendirilebilir. 17 desteğinin kırılması durumunda ise 13 seviyelerindeki 50-haftalık ortalama desteği gündeme gelecektir. Bu seviyelerin olması durumunda iyi bir alım fırsatı olacaktır.

Bir Ders
Tarihsel piyasa çarpanları olarak pd/dd ve fd/favök çarpanlarını örnek göstermek için aşağıda paylaşıyorum. Grafiklerden de görüleceği üzere çarpanlar geçmiş istatistiklere göre çok ucuz konumda değiller. Grafiklerden anlaşılacağı gibi 2019 yılının ilk çeyrek dönemleri uzun vadeli alım için oldukça ideal zamanlarmış. Yine anlaşılacağı gibi piyasa çarpanları zamanı belli olmasa da tarihsel ortalamalarını tekrar yakalarlar. O dönemler de hisse değeri 7TL iken gelinen noktada 3 katı getiri elde edilmiş. İşte uzun vadeli bakış açısının en büyük önemi burada ortaya çıkıyor.

Kaynak: İntegral Yatırım

Google Play'den ücretsiz indirin
SİZ DE BİNLERCE YATIRIMCI GİBİ PARA & BORSA MOBİL UYGULAMASINI ÜCRETSİZ İNDİREREK GÜNCEL PİYASA YORUMLARINA ULAŞMAK İÇİN HEMEN BURAYA TIKLAYIN