TAV Havalimanları Holding A.Ş. (TAVHL), 2Ç25 döneminde 191,6 milyon TL zarar açıkladı.
Kapanış (TL) 248,50
Hedef Fiyat (TL): 406,00
Şirket geçen yılın aynı çeyreğinde 2.508 milyon TL net kar açıklamıştı. 2Ç25 dönemi için piyasa beklentisi şirketin 754 milyon TL net kar açıklaması yönündeydi. Bu bakımdan şirket net kar konusunda piyasa beklentilerini karşılayamadı. Net kar marjı ise yıllık bazda 18.5 puan azalış göstererek %-1.0 seviyesinde gerçekleşti. Şirketin bu dönemde cirosunda yaşanan reel büyümeye rağmen, özkaynak yöntemi ile değerlenen yatırımlardan değer kaybı, net faiz gideri ve yabancı para çevrim farklarının etkisi ile büyüyen net finansman gideri ve euronun değer kazanmasından kaynaklanan ertelenmiş vergi gideri net karını baskılayan başlıca unsurlar oldu.
Satış gelirleri yıllık bazda %36,5 arttı
2Ç25 döneminde satış gelirleri, yıllık %36,5 artış göstererek 19.539 milyon TL’ye yükseldi. Bir önceki çeyreğe göre satış gelirleri %35,5 arttı. 2Ç25 dönemi için piyasa beklentisi şirketin 19.688 milyon TL satış geliri elde etmesi yönündeydi. Bu bakımdan şirketin satış gelirleri piyasa beklentisine yakın bir seviyede gerçekleşmiş oldu. Brüt kar yıllık %40,9 artışla 8.105 milyon TL olurken, brüt kar marjı yıllık 1,3 puan artışla %41,5 seviyesinde gerçekleşti.
Şirketin satış gelirlerindeki büyümede, trafik büyümesine ek olarak, daha yüksek ücretler, mevcut operasyonlarda yolcu başına gümrüksüz satış artışı, Almatı’da açılan yeni ticari alanlar, Antalya’daki yeni yiyecek içecek operasyonları ve Katar’daki yeni TAV Technologies projesinin pozitif katkısı hissedildi.
FAVÖK 6.351 milyon TL oldu
FAVÖK yıllık bazda %41,1 artış gösterirken, çeyreksel bazda %86,5 artış gösterdi ve 6.351 milyon TL oldu. Piyasa beklentisi şirketin bu dönemde 5.825 milyon TL FAVÖK elde etmesi yönündeydi. Bu bakımdan şirket bu dönemde beklentilerin üzerinde bir FAVÖK elde etmiş oldu. FAVÖK marjı da yıllık 1,1 puan artışla %32,5 seviyesinde gerçekleşti. Şirket bir önceki çeyrekte %23,6 FAVÖK marjı elde etmişti. Katar projesi ve TL’deki enflasyon ilk çeyrekte marjları baskılamış olsa da, ikinci çeyrekte Türkiye dışındaki havalimanlarının cironun üzerinde FAVÖK artışı sağlaması ile marj genişlemesi elde edildi.
6 Aylık Sonuçlar
2025 yılının ilk 6 ayına baktığımızda, şirketin satış gelirleri yıllık bazda %35,4 artışla 33.958 milyon TL’ye yükseldi. Brüt kar marjı 0,3 puan artışla %38,7 seviyesinde, FAVÖK marjı 0,1 puan azalışla %28,7 seviyesinde gerçekleşti. FAVÖK yıllık bazda %34,9 artış gösterdi ve 9.756 milyon TL olarak hesaplandı. Bu sonuçlarla birlikte şirketin 6 aylık net dönem zararı 1.930 milyon TL olarak gerçekleşti.
Trafik Performansı
Şirketin 2025 yılının ilk altı aylık döneminde hizmet verdiği toplam yolcu sayısı 2024 yılının aynı döneminde kıyasla %4 artış gösterdi ve 47,7 milyon seviyesine yükseldi. Antalya yolcu sayısı geçen yılın aynı dönemine paralel kalırken, İzmir yolcu sayısında %4 artış, Esenboğa yolcu sayısında %2 artış, Milas-Bodrum yolcu sayısında %2 azalış, Gazipaşa yolcu sayısında %7 azalış, Almatı yolcu sayısında %8 artış, Gürcistan yolcu sayısında %14 artış, Medine yolcu sayısında %6 artış, Tunus yolcu sayısında %16 artış, Kuzey Makedonya yolcu sayısında %5 artış, Zagreb yolcu sayısında ise %9 artış yaşandı. İlk çeyrekte Antalya’daki görece soğuk hava, Ramazan ay ve Paskalya takvimi trafik verileri üzerinde negatif etki yaratmıştı. İkinci çeyrekte ise Orta Doğu’da yaşanan jeopolitik gelişmelerin trafik verileri üzerinde negatif etkisi hissedildi.
Euro bazlı sonuçlar
Şirketin finansal sonuçlarına fonksiyonel para birimi olan EUR cinsinden bakıldığında; güçlü ciro ve FAVÖK artışı dikkat çekti. 2Ç25 döneminde şirketin çeyreklik konsolide cirosu yıllık yüzde 8’lik büyüme ile 445 milyon EUR seviyesine yükseldi. Çeyreklik FAVÖK ise yıllık yüzde 13’lük büyüme ile 147 milyon EUR seviyesinde gerçekleşti. 2024 yılının aynı çeyreğinde 72 milyon EUR çeyreklik net kar açıklayan şirket, 2Ç25 döneminde 4 milyon EUR zarar açıkladı. 2Ç25 döneminde net karı baskılayan unsurlar özkaynak yöntemi ile değerlenen yatırımlardan 28 milyon EUR’luk değer kaybı, net faiz gideri ve yabancı para çevrim farklarının etkisi ile 45 milyon EUR seviyesine ulaşan net finansman gideri ve 16 milyon EUR tutatındaki ertelenmiş vergi gideri oldu.
Tamamlanan ve devam eden yatırımlar
2025 yılının Nisan ayında, şirketin Antalya’daki yeni terminal yatırımı tamamlanmış ve havalimanındaki ticari operasyonları başlamıştır. Ankara’da, Mayıs 2025’ten Mayıs 2050’ye kadar sürecek olan yeni imtiyaz sözleşmesi gereğince yapılan yatırımlar tamamlanmıştır. Şirket Almatı yatırım planıyla ilgili yatırımlara başlamıştır. Şirket Almatı yatırım planı kapsamında önümüzdeki beş yıl içinde toplamda yaklaşık 300 milyon EUR yatırım yapmayı planlamaktadır. Şirket dış hat yolcusunun seyahat talebindeki artışı karşılamak için, üçüncü çeyrekte, %26 hissedarı olduğu Medine’de yeni bir dış hat terminalinin inşaatına başlayacaktır. Dış hat terminali ve buna bağlı yeni bağlantı yolları, altyapı hatları ve otopark gibi ek tesisler için toplamda yaklaşık 300 milyon dolarlık bir yatırım öngörülmektedir. Bu yatırımın 2028’e kadar tamamlanması ve TAV Havalimanları Holding’den özkaynak katkısı olmadan finanse edilmesi planlanmaktadır. Ayrıca, şirket tarafından Gürcistan Hükümeti’ne, Tiflis Havalimanı’nda yolcu kapasitesini yıllık 10 milyon yolcuya çıkarmak ve imtiyaz süresini en az 2031’e uzatmak için yaklaşık 150 milyon dolarlık bir yatırım teklif edilmiştir.
Net borç pozisyonu TL bazında artarken Euro bazında azaldı
Şirketin net borç pozisyonu 2024 yılının aynı dönemine göre %48,1 artarken, bir önceki çeyreğe göre %9,9 artarak bu dönemde 63.533 milyon TL seviyesinde gerçekleşti. Net borç/FAVÖK rasyosu ise 3,3 seviyesinde gerçekleşti. 30 Haziran 2025 itibariyle şirketin 9.195 milyon TL döviz açığı bulunmaktadır. Şirketin net borcu bir önceki çeyreğe göre TL bazında %9,9 artarken EUR bazında %0,9 azalış göstermiş ve 1.779 milyon EUR seviyesine gerilemiştir. Şirketin borçlarının ortalama vadesi 6.4 yıl olup, ortalama EUR borçlanma maliyeti ise %6.2 seviyesindedir.
Şirketin nakit değerleri arttı
Şirketin nakit değerleri 2024 yıl sonuna göre 1.275 milyon TL artarak 14.227 milyon TL oldu. İşletme faaliyetlerinden 2.526 milyon TL nakit girişi sağlandı. Yatırım faaliyetlerinden 1.987 milyon TL nakit çıkışı olurken finansman faaliyetlerinden ise 2.410 milyon TL nakit çıkışı oldu.
2025 yılına ilişkin beklentiler değişmedi
Şirket, 2025 yılında cirosunun 1,750-1,850 milyon EUR seviyesinde olmasını, toplam yolcu sayısının 2025 yılında 110-120 milyon seviyesinde olmasını, dış hat yolcu sayısının 75 – 83 milyon seviyesinde olmasını, FAVÖK miktarının 520-590 milyon EUR seviyesinde olmasını, toplam yatırım harcamasını miktarının Almatı Yeni Yatırım Programı hariç 140-160 milyon EUR seviyesinde olmasını, Almatı Yatırım Planının ise 2025-2029 yılları arasında 5 yıla yayılmış şekilde 300 milyon EUR seviyesinde olmasını beklemektedir. Şirket, 2024 yılında 3.52 seviyesinde olan Net Borç/FAVÖK rasyosunun ise 2025 yılında 2.5-3.0 seviyesinde olmasını beklemektedir.
Değerlendirme ve Hedef Fiyat
TAV Havalimanları’nın 2Ç25 döneminde açıklamış olduğu finansal sonuçları pozitif bulduk. Şirketin finansal sonuçlara bakıldığında net kara yönelik piyasa beklentisi karşılanmamış olsa da ciro ve FAVÖK büyümesinin beklentilerin üzerinde gerçekleşmesini pozitif olarak değerlendirdik. Şirketin bu dönemde cirosunda yaşanan reel büyümeye rağmen, özkaynak yöntemi ile değerlenen yatırımlardan değer kaybı, net faiz gideri ve yabancı para çevrim farklarının etkisi ile büyüyen net finansman gideri ve euronun değer kazanmasından kaynaklanan ertelenmiş vergi gideri net karını baskılayan başlıca unsurlar oldu. Şirketin, tamamlanan Antalya ve Ankara yatırımlarının yanısıra devam eden yatırımların ilerleyen dönemlerde ciro büyümesine sağlayacağı katkıyı önemli buluyoruz. TAVHL için İNA modelimize göre 12 aylık hedef fiyatımızı 406 TL seviyesinde koruyoruz.
Kaynak: İntegral Yatırım