4Ç25 Finansal Sonuçları
Kısa Vadeli Öneri: Endeksin Üzerinde Getiri
Kapanış Fiyatı (TL) 462,25
Hedef Fiyat (TL) 665,00
Uzun Vadeli Öneri AL
Romanya projesine ilişkin tazminat ödemesi ciroyu beklentilerin altına çekti – Otokar’ın toplam satış 4Ç25 döneminde hem beklentimizin hem de piyasa beklentilerinin altında yıllık %37 artış ile 19,7 mlr TL seviyesinde açıklandı. Böylece şirket, 2025 yılının tamamında cirosunu %17,8 artırarak 52 mlr TL satış geliri kaydetmiş oldu. Ayrıca 2025’te, toplam satışların %66’sını (2024: %65) oluşturan ihracat gelirleri, yıllık %20 artış göstererek 34 mlr TL seviyesinde gerçekleşti. Askeri ve ticari araç teslimatlarının yanı sıra pick-up satışlarının desteği gelir büyümesine katkı sağlayan unsurlar olarak öne çıktı. Dördüncü çeyrekte yoğunlaşan yüksek kar marjına sahip askeri araç teslimatlarına rağmen Romanya sözleşmesine ilişkin gecikme kaynaklı tazminat sürecinin, şirketin yıllık gelirlerini %4, 4Ç25 dönemi gelirlerini ise %9 oranında olumsuz etkilediği açıklandı. Ürün grubu bazında incelediğimizde, 2025 yılında ciroya en yüksek katkı %52 (2024: %61) ile yine yolcu taşımacılığı grubundan gelirken, onu %27 (2024: %16) ile zırhlı araçlar grubu takip etti. Yük taşımacılığı segmenti ise 2025 yılında cirodaki payını, 2024’teki %7 seviyesinden %12’ye yükseltti. Otokar’ın 2024’te 44 mn $ ve 943 mn €’dan oluşan kesinleşen sipariş tutarı, 2025’te yaklaşık 1 mn $ ve 719 mn € olarak açıklandı. Bununla birlikte, 4×4 zırhlı araç siparişlerinden oluşan bakiye siparişlerin büyük bir kısmının Romanya zırhlı araç projesi bakiyesinin (719 mn €) oluşturduğunu hatırlatalım.
Son çeyrekte artan askeri araç teslimatları karlılığı güçlendirdi – 2025 yılının son çeyreğinde, şirketin FAVÖK’ü, hem beklentimizin hem de piyasa beklentilerinin altında 622 mlr TL (4Ç24: 167 mn TL) olarak açıklanırken, FAVÖK marjı yıllık 2,0 puan iyileşerek %3,2 olarak gerçekleşti. Otokar’ın net karı ise, yılın son çeyreğinde hem bizim hem de piyasa beklentisinin üzerinde 1 mlr TL net zarar (4Ç24: -725 mn TL) olarak kaydedildi. Yüksek katma değerli askeri araç teslimatlarındaki artış FAVÖK performansını iyileştirse de Romanya siparişleri kaynaklı tazminat ödemesi, parasal kazanç kalemindeki azalış ve bu dönemde efektif vergi oranında görülen artış net kar performansını olumsuz etkiledi. Verimliliği artırma ve Ar-Ge çalışmalarına yönelik yatırımlardan oluşan yatırım harcamaları ise, 2025 döneminde 6,0 mlr TL (2024: 4,5 mlr TL) olarak açıklandı. Şirketin net borç pozisyonu, 3Ç25 dönemine göre %16,7 artarak 27,8 mlr TL’ye ulaştı. Net Borç/FAVÖK rasyosu ise dördüncü çeyrekte 12,9x (3Ç25: 14,0x) oldu.
Değerleme ve öneri – Otokar’ın 4Ç25 finansalları hem operasyonel performans hem de net karlılık açısından piyasa tahminlerinin altında gerçekleşti. Finansallar öncesinde, son bir ayda şirket hisseleri endeksten %20,0 negatif ayrıştı. Otokar’ın kesinleşen siparişlerinin büyük bir kısmını oluşturan Romanya zırhlı araç projesinin operasyonel sürecini takipte olacağız. Beklentilerimizin altında gelen son çeyrek performansının ardından Otokar için hisse başı fiyat hedefimizi 665 TL (önceki: 703 TL) seviyesine güncelliyoruz. Küreselde devam eden jeopolitik gerginliklerin yarattığı konjonktürde, ülkelerin savunma kaslarını güçlendirme isteğinin savunma şirketleri için potansiyel yaratmaya devam edeceğini düşünüyoruz. Kısa vadeli “Endeksin Üzerinde Getiri” ve uzun vadeli “AL” önerilerimizde değişikliğe gitmiyoruz.
Kaynak: Vakıf Yatırım