Kısa Vade Getiri Potansiyeli Sınırlı Olsa da Uzun Vadede İskontolu
Öneri: Endekse Paralel Getiri
Fiyat (TL) 28,42
Hedef Fiyat (TL): 32,06
Potansiyel Getiri: %13
Orta Vadeli Katalistler: i) Çin’in yeşil dönüşüm gündemi kapsamında önümüzdeki yıllarda 50mn tona kadar eski veya verimsiz çelik kapasitesini kademeli olarak devre dışı bırakmaya başlayabileceğine dair ön sinyaller olsa da, günümüz itibarıyla somut uygulama sınırlı kalmaktadır. Ayrıca, Çin’in altyapı ve inşaat sektörlerinde durağanlıktan daha iyimser bir görünüme kayış yaşanması halinde, hızlı bir hisse fiyatı toparlanması gündeme gelebilir. Bununla birlikte, böyle bir senaryoyu 1Y26 öncesinde olası görmüyoruz. ii) Ticaret Bakanlığı, Dahilde İşleme Rejimi’nde (DİR) bir revizyon yaparak, Dahilde İşleme İzin Belgeleri’nin (DİİB) geçerlilik sürelerini kısaltmış ve ihracatta kullanılacak ürünlerde asgari %25 yurtiçi tedarik şartı getirmiştir. Bu düzenleme, ithalattan kaynaklı haksız rekabeti sınırlarken, yerli çelik üreticileri için talebi destekleyici bir unsur olarak öne çıkmaktadır. iii) Şirket halihazırda yıllık ~100 bin ton ray üretim kapasitesiyle faaliyet göstermekte olup, 2025 sonrasında nispeten mütevazı bir yatırım programıyla bu kapasitenin ikiye katlanması beklenmektedir. 2025 yılında Kardemir’in, Ankara–İzmir Yüksek Hızlı Tren Projesi kapsamında 15 bin ton ray satış sözleşmesi imzaladığını not etmek gerekir. Açıklanan yatırım programının zamanlaması, aşamaları ve finansal etkisine ilişkin sınırlı kamuoyu bilgilendirmesi olduğundan, modelimizde bu yatırımlara ilişkin herhangi bir varsayım (gelir, marj, yatırım harcaması, işletme sermayesi veya vergi kalemlerinde) dikkate alınmamıştır.
Orta Vadeli Riskler: 2025 yılında küresel talepte ~%1,2 yıllık artışla 1,77 milyar tona ulaşacak hafif bir toparlanma beklenmektedir. Ancak bu öngörünün Dünya Çelik Birliği’nin “Kısa Vadeli Görünüm (Eki24)” raporuna dayandığını, Nis25 güncellemesinin ise ertelendiğini belirtmek gerekir. Toparlanmanın Çin dışı pazarlarda, özellikle de 2025 tüketiminin ~%8 yıllık artış göstermesi beklenen Hindistan’da, süregelen altyapı yatırımları ve sanayi genişlemesi sayesinde daha belirgin olması öngörülmektedir. Bununla birlikte, ertelenen kapasite devreye alımları ve Çin’in rekor seviyedeki ihracatı (2024: 110,7 mn ton) nedeniyle arz fazlası riskleri sürmekte olup, bu durum fiyat toparlanmasını sınırlayabilir.
Değerleme: Adil değer tahminimizi 30,32TL’den 32,06TL’ye sınırlı yukarı revize ettik; ancak, Haz25’teki son güncellememizden bu yana hissenin %18 nominal ve BIST100’e göre %7 relatif getiri sağlaması sonrasında yukarı potansiyelin sınırlı kalması nedeniyle tavsiyemizi “Endekse Paralel Getiri”ye düşürüyoruz (önceki: Endeksin Üzerinde Getiri). Hisse 2025T 5,3x FD/FAVÖK çarpanı ile işlem görmektedir; bu figür 5 yıllık ortalama çarpanına göre %37 primli, ancak 10 yıllık ortalamasına göre ~%17 iskonto seviyesindedir.
Kaynak: Gedik Yatırım