Tavsiye: Endeks Üz. Getiri
Hedef Fiyat, TL 69.00
Güncel Fiyat, TL 38.26
Getiri Potansiyeli: %80
Kalekim (KLKIM), yapısal olarak güçlü karlılık profili ve yüksek nakit üretimiyle öne çıkan bir kaliteli büyüme hissesidir. Bu profil; sürdürülebilir >%20 FAVÖK marjı, >%10 operasyonel nakit akışı marjı ve ~%5 serbest nakit akışı marjı ile teyit edilmektedir. Şirket 2022-24 döneminde reel bazda ~%11 ciro YBBO ve ~%25 reel FAVÖK YBBO yakalamıştır. 2026 yılı için, ~%10 hacim büyümesi ve ton başına gerçekleşen net gelirde reel bazda yatay seyir varsayımıyla ~%10 reel ciro büyümesi ve FAVÖK marjında 0,4 puan genişleme öngörümüzle ~%12 reel FAVÖK büyümesi tahmin ediyoruz. Projeksiyonlarımız, finansal gelirlerde ve efektif vergi oranında normalleşme varsayımımız nedeniyle FAVÖK büyüme tahminimizin gerisinde kalarak ~%5,2 reel HBK büyümesine işaret ediyor.
2025 satış hacmi gerçekleşmeleri ve 2026 beklentileri: Şirket, 2025 satış hacmi performansını ve 2026 beklentilerini açıkladı. Toplam satış hacmi 2025’te yıllık %12,1 artarak ~849 bin tona ulaştı; büyüme Türkiye’de %9,3 (şirket beklentisi %3-8 idi) ve yurt dışında %19,1 (şirket beklentisi %12-15 idi) ile gerçekleşti. Güçlü 4Ç’nin yanı sıra Irak’ta yerel üretim ve Fas yatırımı performansı destekledi. 2026 için yönetim; TMS29 bazında %10-15 reel ciro büyümesi, toplam hacimde ~%8,5-11,8 artış (Türkiye: %7-10, Yurt dışı: %12-16), 1,4-1,7 milyar TL yatırım harcaması ve net işletme sermayesi/satışta %10-15 bandı öngörüyor. Hedefleri büyüme görünürlüğü açısından destekleyici buluyoruz. Yüksek yatırım harcaması kısa vadede serbest nakit akımı marjını baskılayabilir; buna karşın güçlü karlılık ve bilanço esnekliği nakit/finansman yönetiminde hareket alanı sağlayacaktır.
Şirket; Ukrayna, Irak, Suriye, Fas, İstanbul ile Türkiye’nin güneybatı ve güneydoğusu gibi yüksek talep gören yeniden yapılanma ve altyapı pazarlarına yakın konumlanma stratejisi, lojistik/maliyet avantajı sağlamaktadır.
Katalizörler: (i) Irak’ta ticari üretimin başlaması (4Ç25) ve Fas JV’den 2026 itibarıyla artan kârlılık katkısı; (ii) kentsel dönüşüm faaliyetlerinin desteklediği istikrarlı yurt içi talep görünümü; (iii) Irak, Suriye, Türkiye ve Ukrayna’da yeniden yapılanma ve altyapı harcamalarındaki artışın sipariş alımlarına yukarı yönlü katkı potansiyeli; (iv) güçlü nakit pozisyonu (9A25 net nakit: ~1,86 milyar TL) sayesinde kapasite artışı ve/veya tamamlayıcı satın almalara (bolt-on) yönelik finansal esneklik.
Değerleme: Hisse için 69 TL 12A hedef fiyatlı Endeks Üzerinde Getiri tavsiyemiz bulunuyor. Değerlememiz TL bazında ~6,9x FD/12A İleri FAVÖK çarpanına işaret ediyor.
Kaynak: Ak Yatırım