Her proje bir imza, her imza bir değer oluşturuyor…
Öneri: AL
Kapanış Fiyatı (TL): 172,00
Hedef Fiyat (TL): 263
12 Aylık Getiri Potansiyeli: %53
▪ Gülermak <GLRMK TI> için 12 aylık hedef fiyatımızı 263 TL/hisse olarak belirliyor, bu seviyenin mevcut fiyata göre yaklaşık %53 yükseliş potansiyeline işaret ettiğini değerlendiriyoruz. Hisse için önerimizi “AL” olarak belirlerken, şirketi araştırma kapsamımıza dahil ediyoruz. “AL” önerimizin temel gerekçeleri; i) yüksek montanlı sözleşmeler ile bakiye siparişlerini artırması, ii) küresel boyutta ayak izini genişletmesi iii) çeşitlendirilmiş proje portföyü sebebiyle öne çıkmasını bekliyoruz. Şirket, 2025T göre 8.1x F/K ve 7,6x FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir.
▪ Köklü mühendislik birikimiyle küresel ölçekte değer üretiyor… Gülermak, uzun yıllardır hem Türkiye’de hem de yurt dışında raylı sistemlerden otoyollara uzanan büyük altyapı projelerinde imzası bulunan köklü bir mühendislik şirketi olarak öne çıkıyor. Metro, tünel, demiryolu ve karayolu alanlarında anahtar teslim EPC projeleriyle güçlü bir uzmanlık alanı oluşturan şirket, bugüne kadar 1.500 km’den fazla hat inşa etmiş ve 100’ün üzerinde projeyi başarıyla tamamlamış durumda. 3Ç25 itibarıyla yaklaşık 4,7 milyar EUR (229 milyar TL) büyüklüğünde bir bakiye sipariş (backlog) sahip olan Gülermak’ın iş hacminin %76,7’si metro ve hafif raylı sistem projelerinden oluşuyor. Bu projeleri %14,9 payla demiryolu ve %5,2 payla otoyol projeleri takip ediyor. Özellikle yılın geri kalanında alınan yeni iş sözleşmelerinin (Cluj metro hattı projesi) ticari nakit akışına dönerek hem hasılat hem de operasyonel kârlılık üzerinde pozitif etki oluşturmasını bekliyoruz. 2025 yılında şirketin gelirlerinin %9,9 artışla 1,032 milyon EUR’a, 2026’da ise %14,3 yükselişle 1,180 milyon EUR’a ulaşmasını öngörüyoruz. Net kârın aynı dönemde 97 milyon EUR’dan 140 milyon EUR’a çıkacağını, güçlü operasyonel verimlilik ve dengeli proje yapısının bu artışı destekleyeceğini düşünüyoruz. Gülermak’ın güçlü mühendislik kapasitesi, geniş proje çeşitliliği ve disiplinli finansal yönetimi sayesinde önümüzdeki dönemde sürdürülebilir büyüme ivmesini koruyarak serbest nakit akışını pozitife çevirmesini, değerleme dönemimiz boyunca ise bu oranın ortalama %8,5–10 bant araığında seyretmesini öngörüyoruz.
▪ Operasyonel kârlılık, bakiye siparişlerin ciroya dönüşüm hızının artmasıyla ivme kazanıyor… Şirketin backlog/revenue oranının (bakiye siparişlerin hasılata dönüşüm oranı) geçmiş yıllarda ortalama %21 seviyelerinde seyrettiğini görüyoruz. 2025–2034 dönemine ilişkin projeksiyonlarımızda ise bu oranın kademeli bir artışla 2033–2034 yıllarında %25 seviyelerine ulaşmasını bekliyoruz. Şirketin 2025 yılını ise yaklaşık 5,1 milyar EUR bakiye siparişi (backlog) ile tamamlamasını öngörüyoruz. Cari bakiye siparişlerinin dörtte üçünden fazlasını oluşturan metro ve hafif raylı sistem projelerinin, önümüzdeki dönemde de operasyonel kârlılık artışının ana taşıyıcısı olmasını bekliyoruz. Bu kapsamda FAVÖK’ün 2025 yılında 151 milyon EUR, 2026 yılında ise 171 milyon EUR seviyesine yükselmesini; FAVÖK marjının ise 2025’te %14,7, uzun vadede ise (2025–2034) ortalama %14’lü seviyelerde normalleşmesini öngörüyoruz.
Değerleme Özeti
GLRMK’in değerlemesinde TL bazlı indirgenmiş nakit akımları (İNA) analizi kullandık.
• 2025–2034 dönemi için oluşturduğumuz projeksiyonumuzda, net satış gelirlerinin dönem boyunca ortalama yaklaşık %6,2 oranında artış göstereceğini öngörüyoruz.
• 2024’te %13,0 olarak gerçekleşen FAVÖK marjının gelir büyümesine paralel maliyetler kalemindeki azalış sebebiyle 2025 yılında 14,7% seviyesinde gerçekleşmesini, gelecek yıllarda bu artışın projelere bağlı kalmakla birlikte benzer seviyelerde devam etmesini ve operasyonel karlılığının %14 bandında normalleşmesini bekliyoruz.
Gülermak için 12 ay ileri hedef piyasa değerimiz 1,515 milyon euro’dur. Bu, hisse başına 4,70 euro’ya denk gelmekte olup, euro bazında yükseliş potansiyeli yaklaşık %33’e işaret ediyor.
Kuveyt Türk Yatırım Araştırma tahminlerimize göre, 2026 yıl ortalama EUR/TL tahminimiz 56 TL olup, GLRMK için 12 ay ileri hedef fiyatımız hisse başına 263 TL ve yükseliş potansiyeli %53’tür.
Kaynak: Kuveyt Türk Yatırım