Dayanıklılık Sınandı, Dönüşüm Kapıda
Erdemir (Ereğli Demir Çelik)
Endekse Paralel Getiri
Fiyat (TL/hisse) 26,66
Hedef Fiyat (TL/hisse) 29,22
Potansiyel Getiri 10%
Kardemir (D)
Endeksin Üzerinde Getiri
Fiyat (TL/hisse) 24,12
Hedef Fiyat (TL/hisse) 30,32
Potansiyel Getiri 26%
Kocaer Çelik
Endeksin Üzerinde Getiri
Fiyat (TL/hisse) 13,84
Hedef Fiyat (TL/hisse) 18,30
Potansiyel Getiri 32%
Erdemir (EREGL TI, Endekse Paralel Getiri, Hedef Fiyat: 29.22 TL): Devam eden ve önceden süregelen yoğun yatırım harcamaları döngüsü nedeniyle, kısa vadeli serbest nakit akımı projeksiyonlarımız baskı altında kalmaya devam etmektedir. Ancak yatırım fazının tamamlanmasının ardından, Şirket’in küresel benzerlerine kıyasla daha güçlü net nakit akımı marjı sunan cazip bir nakit üreten oyuncuya dönüşebileceğini düşünüyoruz. Modelimiz, peletleme tesisinin devreye alınmasıyla birlikte ton başına FAVÖK’te %19’luk bir artış ve buna karşılık gelen 24USD/tonluk artış ile 2027 itibarıyla yaklaşık 2,3 puanlık marj genişlemesi öngörmektedir. Buna paralel olarak, FAVÖK marjının 2024’teki %10,3 seviyesinden 2028 yılında %18,0 seviyesine istikrarlı bir toparlanma göstereceğini varsayıyoruz. Bu toparlanma büyük ölçüde kapasite kullanım oranının normalleşmesi ve operasyonel verimlilikten kaynaklanmakta olup, ürün gamında anlamlı bir değişiklik varsayılmamaktadır. Yatırım harcamalarının yüksek seyrine rağmen, net borç/FAVÖK oranı 2.0x seviyesinin altında kalmakta ve iyileşen operasyonel nakit akımları ile finansal disiplin sayesinde borçluluk kontrol altında tutulmaktadır. Özkaynak kârlılığı (ROE) ise 2028 yılına kadar kademeli olarak %6,8 seviyesine toparlanmaktadır. Bu aşamada, Şirket’in altın madenciliği operasyonlarından gelebilecek yukarı yönlü katkılar temel senaryomuza dahil edilmemiştir.
Kardemir (KRDMD TI, Endeksin Üzerinde Getiri, Hedef Fiyat: 30.32 TL): Arz/talep ve yarattığı fiyat/marj kısıtları nedeniyle kısa vadeli kârlılık baskı altında kalmaya devam etse de (2024 FAVÖK marjı: %7,4), modelimizde ton başına FAVÖK’ün 2024’teki 56USD seviyesinden 2028 yılında 100USD’ye ulaşacağını varsaymaktayız. Varlık kullanım oranında iyileşme (KKO artışı, lojistik kaynaklı iyileşmeler, enerji verimliliği gibi) ve ürün gamı optimizasyonu kârlılığı destekleyebilir. Birkaç yıllık dönemde serbest nakit akımındaki baskının devamını beklemekteyiz; net borç/FAVÖK oranının tahmin dönemi boyunca 2,0x altında kalması ise borçluluğun “güncel yatırım döngüsünde” yönetilebilir olduğunu, ancak yukarı yönlü risklere de gebe olduğunu göstermektedir. Özkaynak kârlılığı (ROE) ise 2028 yılı itibarıyla %11,2 seviyesine toparlanmaktadır. Açıklanan yatırım programına ilişkin zamanlama ve kapsam konularında sınırlı şeffaflık olması nedeniyle; yatırım harcaması, gelir, marj, vergi gibi etkileri modelimize şu aşamada dahil etmiyoruz.
Kocaer (KCAER TI, Endeksin Üzerinde Getiri, Hedef Fiyat: 18.30 TL): 48MW’lık (yukarı yönlü planlar mevcut) JES yatırımı ve 2030 Vizyonu çerçevesinde kapasite artışı ve marj iyileştirmesine odaklanan büyüme odaklı bir yatırım döngüsündedir. Beklentilerin bir kısmını yansıttığımız modelimizde, Şirket’in FAVÖK marjının 2024’teki %10,4 seviyesinden 2028 yılında %17,6’ya yükseleceğini varsayıyoruz. Bu iyileşmedeki temel varsayımlarımız; enerjide bağımsızlaşma, katma değerli çelik profil ürünlerinin artan payı ve operasyonel kaldıraçtır. 2030 yılına kadar hayata geçirilmesi planlanan potansiyel yassı mamul üretim kapasitesi ve depolama yatırımlarını ise baz senaryomuza dahil etmiyoruz. Net borç/FAVÖK oranı 1,5x seviyesinin altında kalmaya devam ederken, ROE’nin 2028 yılında %24,4’e ulaşmasını bekliyoruz. Bu görünüm, etkin stratejik uygulamaların ve güçlü sermaye getirisinin bir göstergesidir.
Toplam talepte hafif toparlanma beklense de bu beklenti bölgelere eşit yayılmıyor ve arz fazlası riski de sürüyor: 2025 yılında küresel talepte sınırlı bir toparlanma öngörülmekte olup, ham çelik tüketiminin yaklaşık %1,2 artışla 1,77 milyar tona ulaşması beklenmektedir. Bu toparlanmanın Çin dışı pazarlarda, özellikle altyapı yatırımları ve sanayi üretimiyle desteklenen Hindistan’da (%+8 büyüme beklentisi) daha belirgin olması öngörülmektedir. Öte yandan, geciken kapasite artırımları ve Çin’in rekor seviyedeki ihracat hacmi (2024: 110,7mn ton) arz fazlası riskini artırarak fiyat toparlanmasını sınırlandırabilir. Çin’in önümüzdeki yıllarda yaklaşık 50mn tonluk verimsiz kapasiteyi aşamalı olarak kapatabileceğine dair ön sinyaller alınmış olsa da, 2025 ortaları itibarıyla somut adımların sınırlı kaldığı gözlenmektedir.
Rapor için tıklayın.
Kaynak: Gedik Yatırım