Tahminlerin üstünde net zarar; tam yıl hedefleri korundu
Endeks Üzerinde Getiri
Hedef Fiyat, TL 186.00 (önceki 199.00)
Güncel Fiyat, TL 123.10
Getiri Potansiyeli: %51
Arçelik, 1Ç25’te 1.640 milyon TL net zarar açıklayarak (Kons.: 885 milyon TL zarar), geçen yıl aynı dönemdeki 2.425 milyon TL net kâra kıyasla zayıf bir performans sergilemiş oldu. Net satışlar yıllık %9,3 artışla 109,1 milyar TL’ye ulaştı (Kons.: 111 milyar TL), büyümede Avrupa ve MENA bölgesindeki satın almalar etkili oldu. FAVÖK %27 düşüşle 5,72 milyar TL seviyesinde gerçekleşirken, marj %5,2’ye geriledi. Operasyonel sonuçlar beklentilere paralel seyretti, net kâr tarafındaki sapmada ise düşen parasal kazanç belirleyici oldu.
Bölgesel performanslarda karışık görünüm. Türkiye’de beyaz eşya satışları (%- 14,5) ve TV satışları (%-7,5) gerilerken, klima satışlarında %35’lik güçlü bir artış kaydedildi. Avrupa’da 2A25 itibarıyla Batı ve Doğu Avrupa pazarlarında sırasıyla %1,8 ve %3,4 hacim artışı görülürken, Almanya ve Fransa satışları zayıf seyretti. Çinli üreticilerden gelen rekabetin artmasına karşın Arçelik Avrupa’daki pazar liderliğini korudu. Avrupa’nın toplam satışlar içindeki payı %34’ten %47’ye yükseldi. Orta Doğu & Afrika satışları 1Ç25’te EUR bazında %20’nin üzerinde büyüdü; özellikle Afrika’da hacimde ~%5, ciroda EUR bazında ~%11 artış kaydedildi. Mısır’da ise ekonomik istikrarsızlık nedeniyle satış hacmi ~%26, USD bazında ciro ~%60 geriledi. Asya-Pasifik bölgesi ise Pakistan, Bangladeş ve Hindistan’ın katkısıyla EUR bazında %4 civarında büyüme gösterdi; Çin’de ise zayıf görünüm devam etti.
Hammadde maliyetlerindeki düşüşe rağmen, fiyatlandırma ve rekabet baskısı nedeniyle FAVÖK marjı %5,2’ye geriledi. 1Ç25’te hammadde maliyetlerinde (metal ve plastik) bir önceki yıla göre hafif gerileme kaydedildi. FAVÖK marjı, kapasite kullanımındaki düşüş, fiyat baskısı, özellikle Çinli üreticilerin rekabetinin yoğunlaşması ve EMEA bölgesi satın alımlarının ardından artan operasyonel giderlerin etkisiyle %5,2’ye geriledi. Şirket, 2025 yılında metal fiyatlarının kademeli olarak artacağını ancak 2024 ortalamalarının altında kalacağını, plastik fiyatlarının ise sabit veya hafif düşüş eğiliminde olacağını öngörüyor. Son dönemdeki EUR/USD kurundaki değer kazanmasının kârlılığı desteklemesi bekleniyor.
1Ç25’te kaldıraç oranı keskin bir artış gösterdi; gelecek çeyreklerde iyileşme bekleniyor. Arçelik’in finansal kaldıraç oranı 1Ç25’te önemli ölçüde artarak Net Borç/FAVÖK oranı 5,1x’e (2024 sonu: 3,9x) yükseldi. Bu artış, zayıf FAVÖK ve döviz kurlarının seyrinden kaynaklandı. FAVÖK tutarı stoklar üzerindeki parasal kazanç ve kayıpların etkisine göre düzeltildiğinde, şirket tanımlı kaldıraç oranı (5,01x) 4,06x’ya geriliyor, bu da bizim Net Borç/FAVÖK hesaplamamızın ~4,13x seviyesine düşebileceğini işaret ediyor. EUR cinsinden borçlar toplam borçların %44’ünü oluşturuyor. Arçelik, FAVÖK performansındaki iyileşme ve borç vadelerinin uzatılmasına yönelik yeni düzenlemelerin desteğiyle, kaldıraç oranlarının önümüzdeki çeyreklerde iyileşmesini bekliyor.
2025 hedefleri korundu: Arçelik, 2025 hedeflerini koruyarak, yurt içi satışlarda sabit bir seyir, EUR cinsinden %15 uluslararası hasılat büyümesi, ~%6,5 FAVÖK marjı, %20’nin altında Net İşletme Sermayesi/Satışlar oranı ve 300 milyon EUR tutarında yatırım harcaması hedeflerini sürdürdü.
Değerlendirme: Modeli güncel makro varsayımlarımızla güncelledik ve iskonto dönemini bir çeyrek ileri taşıdık. Önceki çeyreğe kıyasla net borcun büyümesi ve Risksiz Faiz Oranı varsayımımızdaki 100 baz puan artış nedeniyle 12 aylık hedef fiyatımızı 199 TL’den 186 TL’ye indirirken, “Endeksin Üzerinde Getiri” tavsiyemizi koruduk. Hisse senedi şu anda 5,2x’lik 2025T FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görüyor.
Kaynak: Ak Yatırım