Güç Haritasını Yeniden Çiziyor
Endeks Üzeri Getiri
Hisse Fiyatı: 37.56 TL
12A hedef fiyat: 62.5 TL
Artış Potansiyeli: %66
AKSEN için 62.5 TL hedef fiyat ve Endeks Üstü Getiri (EÜ) tavsiyesi ile önerimizi başlatıyoruz. Hedef fiyatımız %66 getiri potansiyeli sunuyor. 2025 tahminlerimize göre şirket hisseleri 6.6 F/K ve 6.4 FD/FVAÖK çarpanları ile işlem görüyor.
Yüksek FVAÖK marjına sahip yurt dışı portföyü büyümeye devam ediyor. Yurt dışı operasyonlardan sağlanan FVAÖK’ün (KKTC yurt içinde raporlanıyor); 2024’te toplam 162mn USD olmasını, 2025’te Talimercan’ın tam kapasiteye geçmesi ve Kumasi’nin ilk fazının devreye alınmasıyla %34 artarak 217mn USD’ye ulaşmasını bekliyoruz. 2026’da FVAÖK’ün; Kumasi’nin ilk fazının tam yıl etkisi, ikinci fazının kısmi devreye girişi, Kazakistan ve Senegal’den gelecek sırayla 40 ve 45mn USD’lik katkıyla %48 büyüyerek 322mn USD gerçekleşeceğini öngörüyoruz. 2027’de ise Kazakistan’da ısı etkisinin devreye girme ihtimali ve Gana’da Kumasi’nin tam kapasiteye geçişi ile yurt dışı FVAÖK’ün mevcut santrallerde toplam 365mn USD olmasını bekliyoruz. Antalya, Bolu ve KKTC’den sağlanan yurt içi FVAÖK’ün 2025’ten itibaren yıllık 55mn USD düzeyinde seyredeceğini modelliyoruz.
Yenilenebilir enerji portföyü çeşitliliği artıracak. 4 Aralık 2023 tarihi itibariyle şirketin toplam 831.41 MW’lık Depolamalı Rüzgar ve Güneş Enerjisi Santrali kurumuna ilişkin ön lisansları EPDK tarafından onaylandı. Van’da 25MW’lık ve Kayseri’de 10MW’lık depolamalı GES ile Sivas’da 25 MW’lık depolamalı RES ön lisanslarının 22 Temmuz 2024 tarihinde devir alınması ile şirketin toplam kurulu gücü 891.41 MW’a ulaştı. Yenilenebilir enerji portföyüne ilişkin değerlememizde muhafazakar olmak adına, mevcut yatırımların %50’sinin faaliyet geçeceğini modelliyor, %50 ve üzeri oranları ise yukarı yönlü risk olarak görüyoruz. Bu kapsamda toplam yatırım harcamalarının 490mn USD olacağını, toplam yıllık FVAÖK katkısının 125mn USD’ye ulaşacağını varsayıyoruz. Geçişken yakıt maliyetine sahip yurt dışı portföyünün büyümesi ve yenilenebilir enerji yatırımlarının katkısıyla şirketin FVAÖK marjının 2024’te bulunduğu %26 seviyesinden 2030’a kadar %43’e ulaşmasını bekliyoruz.
2030 stratejisi daha güçlü büyüme vadediyor. Şirket yurt dışı operasyonlarını daha farklı coğrafyalara da yayarak sürdürmeyi planlıyor. Bu doğrultuda 2030 yılına kadar Aksa Enerji’nin 4,9mlr USD yatırımla 5.297MW kurulu gücü aktif hale getirme hedefi bulunuyor. Şirket, 2030 stratejisiyle FVAÖK’ünü 2023 yıl sonundaki 268mn USD’den 4 katına çıkararak 1,112mn USD’ye yükseltmeyi hedefliyor. 2030 yurt dışı yatırımlarına ilişkin henüz herhangi bir sözleşme duyurulmadığından bu projeksiyonları değerlememize dahil etmiyoruz. Diğer yandan olası % 50 gerçekleşme senaryosu için değerleme bölümünde alternatif bir hedef fiyat daha oluşturuyoruz.
Riskler: 1) Farklı ülkelerde faaliyet gösteren şirket her ülkenin kendi riskine maruz kalıyor. Sözleşmelerin iptali ya da yenilenmemesi nakit akışını ve değerlememizi etkileyebilecek en önemli risk olarak öne çıkıyor 2) AKSEN’i doğrudan etkilemese bile, ülkelerin risk primlerinde yaşanacak olası artışlar değerlememizi aşağı yönde baskılayabilir 3) Yenilenebilir enerji yatırımlarının farklı nedenlerle %50 hedefimizin altında kalması, 2026 ve sonrasında modellediğimiz FVAÖK katkısını sınırlandıracağından değerlememizi olumsuz etkileyebilir. 4) Şirketin döviz bazlı gelirlerinin ağırlığı giderek arttığından, TL’nin USD’ye kıyasla değerlenmesi bir risk faktörü olabilir.
Kaynak: Garanti BBVA Yatırım