Enflasyon Görünümü
Mayıs ayı TÜFE enflasyonu, %1,3’lük medyan piyasa beklentisi be bizim %1,7’lik tahminimizin altında, %0,95 seviyesinde gerçekleşti. Bu rakamla yıllık TÜFE enflasyonu da %19,5’ten %18,7’ye geriledi.
Yİ-ÜFE enflasyonu TL’de değer kaybı ve petrol fiyatlarındaki artışa bağlı olarak aylık %2,67 seviyesinde gerçekleşti. Ancak, geçen yıldan olumlu baz etkisinin yardımıyla, yıllık bazda %30,1’den %28,7’ye geriledi.
Enflasyonu beklentilerin altına iten faktörlerden biri aylık -%1,2’lik “gıda enflasyonu” oldu. Bu rakam TÜRK-İŞ’in mutfak harcamasındaki %0,8’lik ve İTO’nun açıkladığı İstanbul enflasyonunda gıda kalemindeki %1,4’lük artışlara göre düşük kaldı. Gıda enflasyonu, yıllık bazda da %31,9’dan %28,5’e geriledi. Negatif gıda enflasyon da son 12 ayda %96’lık artış gösteren sebze fiyatlarındaki kısmi yumuşamadan (aylık -%25) kaynaklandı. Öte yandan, ekmek ve tahıllar, et, peynir, süt, yumurta, ve zeytinyağı ve ayçiçek yağı gibi temel gıda maddelerinin hepsinde çok ciddi fiyat artışları olduğu görülüyor. Biz bu artışların sebze fiyat düşüşlerini dengeleyeceğini varsayarak %0,0’lik bir gıda enflasyonu öngörmüştük.
Enflasyonu aşağı iten diğer bir faktör de, kur geçişkenliğinin beklediğimizden zayıf gerçekleşmesi oldu. Aslında, TL’deki değer kaybına bağlı olarak otomotiv fiyatlarındaki %3,8’lik artışın TÜFE enflasyonuna kabaca %0,3’lük birkatkı yaptığı görülüyor. Ancak öte yandan, diğer bazı temel mallarda da önemli fiyat düşüşleri yaşanması (mobilyada %4,9, küçük ev aletlerinde %3,4 ve beyaz eşyada %0,4), enflasyonda kur geçişkenliğinin etkisini sınırlandırdı.
Geçen yıl da tecrübe ettiğimiz üzere, TL’deki istikrarsızlık spesifik bir enflasyon tahmini yapmayı neredeyse imkansız kılmakta. Bu açıdan, ileriye dönük enflasyon tahminleri kur gelişmelerine göre sürekli olarak revizyona uğramaya aday.
Bu açıdan, TL’de sene sonuna kadar istikrar sağlanabilirse (örneğin S-400 konusunda bir uzlaşma ve/veya İstanbul seçimleri sonrası politik tansiyonun düşmesi gibi faktörlere bağlı olarak), TÜFE enflasyonunun %13,5’lik orijinal hedefimizin biraz üzerinde %14.0-14,5 seviyelerinde gerçekleşmesini bekleriz. Daha yüksek enflasyon beklentimizin de, gıda enflasyonundaki katılık ve yılbaşından bu yana kur geçişkenliğinin yüksek kalmasına bağlıyoruz. Öte yandan, senebaşından farklı olarak vergi indirimlerinin biraz daha uzatılacağını varsayıyoruz, bu da enflasyon tahminine %1,0-1,5’lik olumu etki yapıyor.
Ancak, mevcut ekonomik sorunların geçici çözümlerle idare edilmeye çalışılmasının, TL’yi ilerleyen dönemlerde ek değer kayıplarına maruz bırakabileceğini düşünüyoruz. Bu anlamda, 2019 yılı içinde TL’de ek değer kaybı yaşanırsa (örneğin TL/$ kuru 6,5-7,0 seviyelerine doğru hareketlenirse), sene sonu TÜFE enflasyonununun da %16,0 veya üzerinde gerçekleşmesini bekleyebiliriz. Bu durumda da, TÜFE enflasyonunda Ekim’e kadar baz etkisi kaynaklı bir düşüş trendi görülebilir. Ancak TÜFE enflasyonu bu durumda, 2020 yılının ilk yarısında yeniden %19,0-20,0’ye doğru hareketlenebilir.
Bu nedenle, para politikasının da temel belirleyicisi enflasyon trendinden ziyade, kur gelişmeleri olabilir. Bu da, TÜFE enflasyonu önümüzdeki aylarda hızlı bir düşüş sürecine girerek, Eylül ayı itibariyle %10-11 (hatta belki de tek haneye) inse bile, TCMB’nin sıkı para politikası duruşunu korumak zorunda kalabileceği anlamına geliyor.
Daha açık ifade edersek, TL’de 2019’da ek değer kaybı yaşanması (TL/$ kurunun 6,5-7,0’ye yükselmesi) ve TÜFE enflasyonunun da yeniden %19,0-20,0’ye doğru yönelmesi durumunda, TÜFE enflasyonu Eylül’de %10’a yakın seviyelere gerilese bile, TCMB uzun zamandır beklenen faiz indirim sürecini başlatamayabilir. Aksine, gerek likiditeyi sıkarak, gerekse de politika faiz artışı yoluyla ek sıkılaştırmaya gitmek zorunda kalabilir. Bu durum, mavduat ve kredi faizlerinde de bir taban oluşturacağından, büyüme görünümünü olumsuz etkileyebilir.
Öte yandan, kurdaki mevcut iyimserlik sene sonuna kadar sürdürülebilirse, TCMB’nin faiz indirim planını devreye sokabileceğini, ancak bunun da ancak Eylül veya sonrasında ve daha önceki 650 bazpuanlık beklentimiz yerine 200-300 bazpuan civarında olabileceğini düşünüyoruz.