Makro Görünüm – 2018 Haziran / Şeker Yatırım

Makro Görünüm – Haziran

Kur gelişmeleri ve para politikası

2018 strateji raporumuzda, enflasyonun bir miktar düşüş gösterdiği ve büyümenin devam ettiği ılımlı bir makro senaryo için ön şartın TL’deki değer kaybının kontrol altına alınması olduğunu belirtmiştik. 2018 yılına başlarken, reel efektif kurun dip seviyelerine yakın olması nedeniyle, aşırı değersiz denilebilecek bir noktada olmasına karşın, TL değer kaybını sürdürmeye devam etti. Bu değer kaybı süreci Mart ayından sonra hız kazandı. Mayıs ayı içinde de $/TL kurunun 4,00’ün biraz üzerinden 4,90’lı seviyelere çıkmasıyla iyice kontrolden çıktı. Mayıs ayı içindeki artış böylece %20’yi de aştı. TCMB, bunun üzerine 23 Mayıs’ta, biraz geç kalmış olmakla beraber, olağanüstü PPK toplantısı ile GLP faiz oranını 300 baz puan artışla 16,5’e çekerken, gecelik borç verme ve haftalık repo faizlerini %9,25 ve %8,00’de sabit tuttu.

TCMB, daha sonra 28 Mayıs’ta da parasal sadeleştirme adımını atarak, para politikası faizini yeniden “haftalık repo faizi” olarak belirledi. Gecelik borçlanma ve borç verme oranları da %16,5’e kıyasla -/+ 150 baz puanlık bir marj içinde belirlendi.

Uzunca bir süredir TCMB’nin para politikasını sadeleştirme adımı atması gerektiğini, böyle bir adımla en azından, enflasyonu indirme konusunda piyasaya daha güçlü bir mesaj vererek, TL üzerindeki baskıların hafiflemesine yardımcı olabileceğini belirtmekteydik. Dolayısıyla, TCMB’nin dünkü kararını, geç kalmış olmakla beraber, doğru yönde atılmış bir adım olarak görüyoruz. Kararların ardından, TL’de görülen kısmi dengelenme, piyasanın da kararları olumlu karşıladığını gösteriyor. Ancak bu dengelenmeye karşın, mevcut seviyelerin rahatlatıcı olmaktan uzak olduğunu belirtmek gerek.

Enflasyon görünümü

Nisan ayı TÜFE enflasyonu, piyasanın %1,50’lik ortalama beklentisi ve bizim %1,65’lik tahminimizin üzerinde %1,87 seviyesinde gerçekleşti. Bu veri sonrasında yıllık TÜFE enflasyonu %10,23’ten %10,85’e yükseldi. Yİ-ÜFE enflasyonu ise %2,60 seviyesinde gerçekleşirken, yıllık bazda %14,3’ten %16,4’e yükseldi.

 Gıda enflasyonu; beklentimize yakın bir şekilde, gerçekleşme -%0,2 oldu. Sebze-meyve fiyatlarındaki %5,3’lük düşüşe karşın, et ve işlenmiş gıda fiyatlarındaki yüksek oranlı artışlar ortalamada gıda fiyatlarındaki düşüşü sınırladı. İşlenmiş gıda enflasyonu ise kısmen TL’deki değer kaybı sürecinin de etkisiyle %14,0 seviyesinde bulunuyor.

 Enerji enflasyonu; son dönemde petrol fiyatlarındaki artış, TL’deki değer kaybı ve de son elektrik zammına bağlı olarak aylık enerji enflasyonu, beklentimizle uyumlu olarak, %2,7 seviyesinde gerçekleşti.

 Çekirdek enflasyonun (C grubu) tahminimizdeki sapma çekirdek enflasyondan büyük ölçüde de temel mal grubu enflasyonundan kaynaklanıyor. Bu da TL’deki değer kaybının, Nisan enflasyonuna güçlü bir şekilde yansıdığını gösteriyor. Çekirdek enflasyonun %11,4’ten %12,2’ye yükselirken, bizim beklentimiz %11,7’ye yükselmesiydi.

 Yurtiçi ÜFE enflasyonu; geçen aya göre %2,60 gibi yüksek oranl bir artışla yıllık Yİ-ÜFE enflasyonu %14,3’ten %16,4’e yükseldi. Önümüzdeki aylarda %20’nin de üzerine doğru yükselebileceği görülüyor. Bunu da, TÜFE enflasyonu üzerindeki maliyet yönlü baskıların net bir göstergesi olarak değerlendirebiliriz.

Bu bağlamda, kurlar dengeye kavuşmadan, ileriye dönük tutarlı bir enflasyon tahmini yapmak neredeyse olanaksız. TÜFE enflasyonunun daha makul seviyelere çekilebilmesi için TL’de daha fazla değerlenme görmemiz gerekiyor. Mevcut kur seviyelerinde, TÜFE enflasyonunun yaz aylarında %13,5 (hatta %14,0’ü) aşmasını (çekirdek enflasyonun da %15,0’li seviyeleri görmesini) bekleriz.

$/TL kuru örneğin yeniden 4,0-4,15 aralığına gerilemediği taktirde de, sene sonu TÜFE enflasyonunun %12,0’nin üzerinde kalması kuvvetle muhtemel görünüyor.

7 Haziran’daki PPK toplantısında da TCMB’den kademeli bir parasal sıkılaştırma kararı bekliyor olacak. Seçimlerin ardından maliye politikasını sıkılaştırıcı ve ekonominin bir miktar soğumasını destekleyici kararlar alınması da bu potansiyel pozitif trende katkıda bulunacaktır.

Mart Ödemeler Dengesi:

Mart ayında cari açık 4,15 milyar $’lık piyasa beklentisinin ve bizim 4,1 milyar $’lık tahminimizin üzerinde 4,8 milyar $ seviyesinde gerçekleşti. Önceki 2 aylık veriye yapılan 0,4 milyar $’lık aşağı yönlü revizyon dahilinde, 12 aylık birikimli cari açık da Aralık’taki 47,2 milyar $ ve Şubat’taki 53,7 milyar $’dan 55,4 milyar $’a (GSYH’nin yaklaşık %6,3’ü) yükseldi. Mart ayında 4,8 milyar $’lık cari açığın üzerine 2,9 milyar $’lık sermaye çıkışı resmi rezervlerde hızlı bir düşüşe yol açmıştır. Net hata noksan kalemindeki 2,9 milyar $’lık giriş sayesinde resmi rezervlerdeki düşüş 4,8 milyar $ ile sınırlı kalmıştır.

Hisse senedi ve yurtiçi tahvillerden sırasıyla 0,4 milyar $ ve 0,1 milyar $’lık çıkışa ek olarak Hazine’nin 1,5 milyar $’lık eurobond geri ödemesi, portföy yatırımlarından toplamda 2,4 milyar $ çıkışa yol açmıştır.

Bankacılık sektörünün uzun vadeli krediler için borç çevirme oranı sadece %64 seviyesinde gerçekleşmiş, bu da 1,2 milyar $’lık sermaye çıkışına yol açmıştır. Buna 0.9 milyar $’lık sendikasyon kredisi ödemesinin de eklenmesiyle, bankalardan kredi işlemleri yoluyla toplam sermaye çıkışı 2,1 milyar $’a ulaşmıştır. Diğer yandan, bankaların yurtdışı şubelerinden 1,5 milyar $’lık geri dönüş yaşanmış ve yurt dışı yerleşiklerin mevduatı da 0,4 milyar $ artmıştır. Reel sektörün uzun vadeli krediler için borç çevirme oranı %126 seviyesinde gerçekleşmiştir. Ancak, 0,4 milyar $’lık kısa vadeli borç geri ödemesi dahil edildiğinde, reel sektörün cari açık finansmanına nötr bir etkisi olmuştur.

Mart ayı için en büyük finansman kalemi olarak 1 milyar $ seviyesinde gerçekleşen doğrudan yatırımlar öne çıkmaktadır. Bununla beraber, 12 aylık birikimli doğrudan yabancı sermaye girişlerinin 7 milyar $ seviyesinde zayıf seyrettiğini ekleyelim.

Daha önceki raporlarımızda da belirttiğimiz gibi, büyümenin hükümet hedefleri ile tutarlı bir şekilde sürdürülebilmesi için özel sektörün yurtdışından borçlanma kapasitesinin devamının kritik önemde olduğunu düşünüyoruz. Ancak, borçlanma maliyetlerindeki artış (son dönemde LIBOR faizlerindeki yükseliş ve FED’in faiz artış patikasına bağlı olarak daha da yükselecek olması) ve TL’de süregelen değer kaybı süreci nedeniyle, özel sektörün yurtdışı borçlanmasını ne derece sürdüre(bile)ceği belirsizliğini koruyor.

Türkiye’nin 2018 yılında dış finansman ihtiyacı, mevduatlar ve ticari krediler gibi kısa vadeli borçlar da eklendiğinde, 230 milyar $ seviyesinde bulunuyor.

Nisan Bütçe:

Merkezi bütçe nisan ayında 2,8 milyar TL açık verirken (Nisan 2017: 3,0 milyar TL açık), 0,4 milyar TL’ye faiz dışı fazla verildi (Mart 2017: 0,3 milyar TL fazla).

Ocak-Nisan dönemi kümülatif değerlendirildiğinde ise; bu dönemde geçen yıl 17,9 milyar TL bütçe açığı verilmişken, bu sene açık 23,2 milyar TL seviyesinde gerçekleşti. Aynı dönemde faiz dışı fazlanın da 4,2 milyar TL’den 2,2 milyar TL’ye gerilediği görülüyor.

Mart ayı bütçe sonuçları için kullandığımız başlığı bu ay da aynen kullandık. Bunun nedeni sonuçların geçen ay ile büyük ölçüde örtüşmesi. Ardaki fark, vergi gelirlerindeki iyileşmenin daha az güçlü, harcamalardaki artışın ise daha kötü bir görüntü çizmesi.

Vergi gelirleri %9,6 oranında (reel bazda) artarken, bu oran geçtiğimiz iki ayda %19,2 ve %12,7 idi. Artış oranlarındaki düşüşü kısmen, yeniden yapılandırma gelirlerinin bu ay sadece 0,3 milyar TL’de kalması (Mart’ta 1,7 milyar TL idi) açıklıyor. , Ocak-Nisan döneminde de vergi gelirlerinde %7,5’lik bir (reel) artış olduğunu görüyoruz. Gelir vergisi, kurumlar vergisi ve servet üzerinden alınan vergilerde 515, %15 ve %19’luk reel artışlar var.

Bu arada bütçe harcamalarının da hızlı bir şekilde artmaya devam ettiğini de belirtmek gerekiyor. Faiz-dışı harcamalarda görülen %8,9’luk reel artışla, yılın ilk dört ayındaki geçen yılın aynı dönemine göre artış oranı %7,5’e ulaştı. Nisan ayı özelinde, hane halkına yapılan transferler, sosyal transferler ve fonlara yapılan transferlerde %50’nin üzerinde yıllık artışlar (reel) dikkat çekiyor. Bu artışlar kısmen yaklaşan seçimlere bağlanabilir.

Önceki raporumuzda da belirttiğimiz gibi, büyümenin sürdürülebilirliği için kamu desteğine ihtiyaç olduğu ve 2019’daki seçimlerin de yaklaştığı bir dönemde hükümetin mal ve hizmet alımlarında yıllık reel %5’lik, yatırım harcamalarında da reel %9’luk azalış öngörülerini fazlaca iyimser buluyoruz. Ek olarak artan jeopolitik risklere bağlı olarak savunma harcamalarında da aşımlar olabilir (2017’de savunma harcamalarında bütçe ödeneği 2,4 milyar TL aşılmıştı).

Hükümetin attığı teşvik adımlarının bütçeye yükünü tam olarak hesaplayabilmek mümkün olmasa da, hedeflerin üzerine çıkması muhtemel vergi gelirlerine rağmen, bütçe açığı hedefinde bir sapma görülmesi çok muhtemel görünüyor. 2018 sonu bütçe açığı/GSYH oranının %1,9’luk hedefin üzerinde %2,5-3.0 civarında bir seviyede gerçekleşmesini bekliyoruz.

Erken seçim senaryoları

24 Haziran’daki Erken seçim sonuçları da ekonomi ve piyasaların seyri açısından belirleyici olabilir. Bir dizi farklı senaryo olsa da, siyasi partiler arasındaki ittifaklar sonrası aslında dört sonuçtan bahsetmek mümkün:

1) AKP-MHP (Cumhur) ittifakının Meclis çoğunluğunu elde ederken, Cumhurbaşkanlığını Recep Tayyip Erdoğan’ın kazanması.

2) AKP-MHP (Cumhur) ittifakı Meclis çoğunluğunu elde ederken, ancak Cumhurbaşkanlığını muhalefetin adaylarından birinin (CHP adayı Muharrem İnce veya İYİP adayı Meral Akşener) kazanması.

3) Muhalefet kanadının, yani CHP-IYIP-SP-DP (Millet) ittifakı ve HDP’nin hem Meclis çoğunluğunu, hem de Cumhurbaşkanlığını kazanması.

4) Muhalefet kanadının Meclis’te çoğunluğu kazanması, ancak Cumhurbaşkanlığı seçimini Recep Tayyip Erdoğan’a karşı kaybetmesi.

Çeşitli anket sonuçlarına dayanarak ve seçim simülasyon modelimizden elde ettiğimiz sonuçlara göre, mevcut durumda bu dört ihtimalin de, farklı olasılıklara sahip olsa da, aritmetik olarak mümkün göründüğünü söyleyebiliriz.

Seçim simülasyon modelimize dayanarak, aşağıda Meclis’te çoğunluğu elde etmek için iktidar ve muhalefet kanadının ihtiyaç duyduğu oy oranlarını ve farklı senaryolar altında partilerin çıkarması muhtemel milletvekili sayılarını özetlemeyi amaçlıyoruz.

 Öncelikle muhalefet partilerinin yaptıkları ittifakla, yaklaşık 30-32 milletvekili daha fazla çıkarma şansını elde ettiler. Bunların da 25-27 adedi Cumhur ittifakından, kalanı da HDP sıralarından gelebilir (HDP’nin barajı geçtiği bir senaryoda).

 Buna göre, Cumhur ittifakının Meclis çoğunluğu için alması gereken toplam oy oranı da önemli ölçüde yükselmiş oldu. Şöyle ki, muhalefet partileri hiç ittifaka girmeseydi, (HDP’nin %10’luk barajı aştığı bir senaryoda) Cumhur ittifakına çoğunluk için kabaca %42,5’luk bir oy oranı yetecekken, muhalefet partilerinin ittifakının ardından bu oranın yaklaşık %47,5’e yükseldiği görülüyor.

 Ek bir not olarak da, CHP ittifaka girmeseydi, Cumhur ittifakına Meclis çoğunluğu için %45,0 oy oranının gerekeceğini de belirtelim.

 Buna göre muhalefet partilerinin ittifak yaparak, ideolojiden bağımsız, sadece aritmetik olarak doğru bir adım attıkları söylenebilir.

 HDP’nin %10 barajının altında kalarak, Meclis’e giremediği bir senaryoda ise, Cumhur ittifakının alması gereken oyun %42,5 olduğu görülüyor.

Aşağıda, farklı senaryolar altında partilerin çıkarması muhtemel milletvekili sayılarını özetlemek istiyoruz:

SİZ DE BİNLERCE YATIRIMCI GİBİ PARA & BORSA MOBİL UYGULAMASINI ÜCRETSİZ İNDİREREK GÜNCEL PİYASA YORUMLARINA ULAŞMAK İÇİN HEMEN BURAYA TIKLAYIN
Google Play'den ücretsiz indirin