Beklentimize paralel, piyasa tahminlerinin altında FAVÖK marjı (-)
Ford Otosan, 2Ç17 döneminde 332 mn TL seviyesindeki piyasa beklentilerinin ve 315 mn TL düzeyindeki tahminlerimizin üzerinde 362 mn TL net kar açıkladı. Operasyonel tarafta bizim açımızdan sürpriz olmamasına rağmen, faaliyet dışı giderlerin öngörülerimizin altında oluşması ve 13 mn TL düzeyindeki vergi gideri tahminimizin aksine 11 mn TL vergi geliri kaydedilmesi nedeniyle net kar beklentilerimizin ötesinde gerçekleşti. Şirketin 2Ç17’de FAVÖK’ü tahminlerin %2 altında gerçekleşirken FAVÖK marjı ise beklentilerin 0,3 puan gerisinde oluştu. Diğer taraftan Ford Otosan yönetimi, ikinci çeyrek sonuçlarıyla birlikte hem yurtiçi pazar hem de kendi satış hacmi beklentisinde yukarı yönlü revizyona gitti. Şirketin 2Ç17 satış gelirleri, FAVÖK ve FAVÖK marjının bizim beklentilerimize paralel gelmesi ve satış hacmi öngörümüzün yönetimin revizyon aralığına yakın olması nedeniyle 46,80 TL/hisse olan hedef fiyatımızda değişikliğe gitmiyor, “Endeks Üzeri Getiri” tavsiyemizi koruyoruz. Bununla birlikte piyasa tahminlerinin altında gelen FAVÖK marjı nedeniyle hissenin satışlarla karşılaşabileceği kanaatindeyiz. Ford Otosan’ın bugün saat 10.30’da 2Ç17 sonuçlarına yönelik düzenleyeceği analist toplantısı notlarını ayrıca paylaşacağız.
Operasyonel Sonuçlar
Ford Otosan’ın 2Ç17’de toplam satış hacmi yıllık %10, çeyreklik bazda %14 yükselişle 107.054 adet olurken, satış gelirleri beklentimize paralel geçen yılın %36 üzerinde 6,26 mlr TL olarak gerçekleşti. Ford Otosan 2Ç17 yurt içi satış hacmi %7 (2Ç17: 30.465 adet ç/ç %67 yükseliş) gerilemesine karşın, satış gelirleri fiyat politikası sayesinde geçen yılın %10 üzerinde 2,02 mlr TL olarak gerçekleşti. Yurtdışı satış gelirleri ise adet bazındaki %19 artış ve kurdaki pozitif etki sayesinde %49 artarak 4,41 mlr TL (2Ç17: 76.589 adet ç/ç %1 yükseliş) düzeyinde oluştu.
Şirketin 2Ç17’de brüt kar marjı fiyat artışlarına rağmen, ihracat hacminin toplam içindeki payının %72 düzeyinde gerçekleşmesi ile geçen yılın 1,6 puan, önceki çeyreğin 0,3 puan altında %9,9 olarak gerçekleşti. Bilindiği üzere Şirket, ihraç edilen ürün fiyatlarını maliyete ek araç başı Euro bazlı prim olarak belirlenmektedir. Fiyatlara sabit bir nominal değer şeklinde yansıtılan primler, özellikle hammadde maliyetindeki yükseliş dönemlerinde mutlak katma değeri etkilemese de kar marjlarına olumsuz yansıyabilmektedir. Bu nedenle yılın ilk yarısında saç ve plastik fiyatlarındaki yüksek artışların beklendiğimiz üzere operasyonel marjları zayıflattığını gözlüyoruz.
Şirketin 2Ç17’de FAVÖK’ü, 489 mn TL olan piyasa tahminlerinin hafif altında, 476 mn TL olan beklentilerimize paralel yıllık %22 artışla 477 mn TL düzeyinde gerçekleşti. FAVÖK marjı ortalama piyasa beklentisinin 0,3 puan altında, bizim tahminlerimize paralel, yıllık bazda 0,9 puanlık bir daralma ile %7,6 seviyesinde oluştu. Şirketin brüt kar marjı tahminlerimizin altında gerçekleşmesine rağmen, faaliyet giderlerinin satışlara oranındaki (2Ç17: %4,2, 2Ç16: %5,4) pozitif seyir ile FAVÖK marjı beklentilerimize paralel gerçekleşti.
Şirketin net borcu 2Ç17 itibariyle önceki çeyreğin 133 mn TL üzerinde 1,84 mlr TL düzeyinde gerçekleşti. Artan net borca rağmen, net finansal borcun toplam maddi özkaynaklara oranı 0,71’den 0,67’ye geriledi. Hatırlanacağı gibi bu oran Ford Otosan’ın risk yönetim komitesi tarafından 1,25 olarak belirlenmişti. Şirket daha önce rasyo bu seviyelere yaklaştığında temettü ödemelerini kısmıştı. Hedef 1,25 oranı göz önünde bulundurduğumuzda Şirketin 2016 yılından ödemesini beklediğimiz temettünün 2. taksiti için yüksek nakdi bulunuyor. Şirketin 345 mn TL 2. taksit temettü ödemesini bekliyor, bunun da %2,8 temettü verimine işaret edeceğini hesaplıyoruz.
Ford Otosan yönetimi, ikinci çeyrek sonuçlarıyla birlikte hem yurtiçi pazar hem de kendi satış hacmi beklentisinde yukarı yönlü revizyona gitti. Ford Otosan 2017’de ağır ticari araç dahil yurtiçi otomotiv pazarını 900-950 bin adet (önceki: 850-900 bin adet), kendi yurtiçi satış hacmini 110-120 bin adet (önceki: 105-115 bin adet), ihracatını ise 290-300 bin adet (önceki: 280-290 bin) bandına revize etmiştir. Böylece şirketin toplam satış hacmi 400-420 bin adete (önceki: 385-405 bin adet) yükseltilmiştir. 2017 yılına ilişkin yatırım harcamaları ise 180-200 mn € düzeyinde olacağı beklentisi korunmuştur.
Sonuç olarak Şirketin 2Ç17 satış gelirleri, FAVÖK ve FAVÖK marjının bizim beklentilerimize paralel gelmesi, satış hacmi öngörümüzün yönetimin revizyon aralığına yakın olması nedeniyle 46,80 TL/hisse olan hedef fiyatımızda değişikliğe gitmiyor, “Endeks Üzeri Getiri” tavsiyemizi koruyoruz. Bununla birlikte 290-300 bin adete (VKY tahmin 288 bin adet) revize edilen 2017 ihracat beklentisinin üst banda yakın gerçekleşmesinin değerlememize yukarı yönlü potansiyel teşkil ettiğini düşünüyoruz.
Raporun tamamı için tıklayın.