7 Hisseden Oluşan Hisse Portföy Önerileri
Portföy Dağılım Önerileri
Portföyümüzdeki tahvil ağırlığını %60’tan %50’ye düşürürken, döviz ağırlığını %20’den %25’e ve hisse senedi ağırlığını %20’den %25’e yükseltiyoruz.
TURKCELL (TCELL) Cari Fiyat: 13,80 TL – Hedef Fiyat: 16.95 TL (Yükseliş Potansiyeli %23)
Turkcell payları için, Grup’un 2019 yılında da satış gelirlerindeki çift haneli büyümesini sürdürebilecek ve bunun yanında sağlıklı bir faaliyet karlılığı elde edebilecek olması beklentilerimiz, ve yurt dışı benzerlerine kıyasla ıskontolu işlem görüyor olmaları nedeniyle, 12 aylık 16.95 TL hedef fiyatımız ile “AL” önerimizi sürdürmekteyiz. Turkcell, 3Ç19’da mobile abone alımlarını kuvvetlendirmiş ve Türkiye’deki toplam mobil abone sayısını 526 bin adet arttırarak 34.4mn’a ulaştırmıştır. Şirket’in faturalı hatlarının toplam abone sayısı içerisindeki payı da yükselmeye devam ederek %56.4’e ulaşmıştır (3Ç18: %54.4). Bunun yanında, artan dijital hizmetler ve data kullanımı, yukarı yönlü satışlar ve fiyat ayarlamaları ile Turkcell (Türkiye)’in mobil abone başı aylık gelirlerindeki artış da hızlanmış; abone başına aylık gelirler yıllık bazda %17.4 oranında artarak 42.5 TL’ye ulaşmıştır. Yurt dışı iştiraklerindeki büyümenin yavaşlaması, Spor Toto ile olan kontratının sonlanması ve tüketici finansmanı işlerinden elde edilen gelirlerin azalmasıyla konsolide satış gelirleri ise (dönem ortalama enflasyonunun üzerinde) yıllık %13.6 büyüyerek 6,587mn TL’ye ulaşmıştır. Konsolide FAVÖK marjı, toplam gelirlerinin içerisinde telekom hizmet gelirlerinin payının artış göstermiş olmasının da etkisiyle yıllık bazda 1.8 yüzde puan (çeyreklik 1.9 yüzde puan) artarak 3Ç19’da %43.1 olarak gerçekleşmiştir. Turkcell, 3Ç19 sonuçlarının açıklanmasından sonra 2019 yılına dair öngörülerini korumuştur. Grup, yakın zamanda, 2020T-2022T yıllarında %13-%16 arasında YBBO elde etmeyi, FAVÖK marjını %39-%42 aralığında korumayı ve operasyonel yatırımlarının satışlarına oranını %16-%18 aralığında sabit tutmayı içeren orta dönem hedeflerini paylaşmıştır. Turkcell payları hâlihazırda tahminlerimize göre 2019T 3.9x FD/FAVÖK ile, yurt dışı benzerlerinin FD/FAVÖK medyanı 5.8x’e kıyasla iskontolu işlem görmektedirler.
GARANTİ BANKASI (GARAN) Cari Fiyat: 11,14 TL – Hedef Fiyat: 12.26 TL (Yükseliş Potansiyeli %10)
Garanti BBVA kalıcı ve göreceli düşük maliyetli mevduat tabanı, 8 milyon aktif dijital müşteri tabanı ve güçlü karlılık performansı ile elverişli bir konumda bulunmaktadır. Bankanın yüksek kaliteli gelir yapısı ve çeşitlendirilmiş ücret ve komisyon gelirlerini, TRY kredilerdeki kademeli toparlanmayı, çeşitlendirilmiş kredi portföyünü, aktif likidite yönetimini, disiplinli maliyet yönetimini ve güçlü sermaye yapısını gözönünde bulundurarak AL olan tavsiyemizi sürdürüyoruz. Banka olası riskler icin 2,35 milyar TL serbest karşılık ayırmaktadır. Hisse için %23 sermaye maliyeti ve %5 uzun vadeli büyüme oranlarını kullanarak hesapladığımız hedef fiyatımız 12,26 TL’dir ve %9 artış potansiyeli bulunmaktadır. Garanti Bankası’nın net karının 2019 yılında 2018 yılına göre %4 artmasını modelliyoruz. Hisse 2019T 6,8x F/K (Benzerlerine göre %10 primli) ve 0,87x F/ DD çarpanlarıyla ve 2019T için 13,7% sermaye getirisiyle işlem görmektedir. Bankanın primli değerleme çarpanlarının yerinde olduğunu düşünmekteyiz. Garanti BBVA’nın düşen faiz ortamında kredi fiyatlamadaki başarısının ve mevduat maliyetlerini korumadaki etkinliğinin kredi mevduat makasını olumlu etkilemesini beklemekteyiz. Vadesiz mevduatlar mevduatların %30’u olup bankanın mevduat maliyetlerinde avantajlı durumunu sürdürmesini beklemekteyiz. 2019 yılında bankanın swap fonlama maliyetlerine göre düzeltilmiş net faiz marjının 19bp daralmasını bekliyoruz. TGA rasyosu enerji sektörü kredilerinin TGA olarak yeniden sınıflandırılmasının da etkisiyle çeyreksel bazda 110bp artarak %6,7 seviyesinde gerçekleşmiştir. 2. aşama krediler ise yeniden yeniden sınıflandırmalar nedeniyle 120bp azalarak %15 seviyesine gerilemiştir. (Rakip banka ortalaması: %12). 2019 yılında TGA rasyosunun 250bp artarak 7,4% seviyesine yükselmesini, toplam kredi riski maliyetinin ise 305bp seviyesinde gerçekleşmesini bekliyoruz. Bankanın ana ve çekirdek sermaye yeterlilik rasyoları 3Ç19 itibarıyla %19,9 ve %17,4 olup güçlü seviyelerdedir. Beklentimizden daha yüksek sorunlu kredi oluşumu ve beklentimizden daha olumsuz seyreden fonlama maliyetleri hisse performansında olumsuz etki yapabilir.
PEGASUS (PGSUS) Cari Fiyat: 86,40 TL – Hedef Fiyat: 89.90 TL (Yükseliş Potansiyeli %4)
Pegasus’un, 2019 yılında toplam yolcuları içerisinde artan dış hat direkt yolcu payı ve belirgin ölçüde artan yan gelirleri, ve böylelikle artan döviz cinsi satış gelirleri ile kuvvetli ciro artışı ve oldukça kuvvetli faaliyet kar marjı elde edebileceğini tahmin etmekteyiz. Şirket payları için 12 aylık hedef fiyatımız 89.90 TL olup, “AL” önerimizi sürdürmekteyiz. Pegasus, 3Ç19’de dış hat yolcu sayısında, yolcu birim gelirlerinde ve yan gelirlerindeki kuvvetli artışlar ile oldukça güçlü bir operasyonel performans sergilemiştir. Şirket’in dış hat yolcu birim gelirleri € bazında yıllık %3.4, iç hat yolcu birim gelirleri ise TL bazında %25.2 artış göstermiştir. Bu dönemde FAVÖK marjı, yolcu birim ve yan gelirlerindeki artışlar ile AKK başına birim gelirlerinin yıllık %6 artarak €¢5.76’ya ulaşması, birim giderlerinin ise UFRS 16’nın da olumlu etkisiyle yıllık ancak %2.9 oranında artarak €¢3.52 seviyesinde gerçekleşmiş olmasıyla, Şirket’in TL bazındaki finansal tablolarına göre yıllık 9.3 y.p. yükselerek %49.4’e ulaşmıştır. Pegasus, 2019 yılında %6-%8 aralığında kapasite artırımı planlamakta ve doluluk oranını 2018 yılı seviyelerinde korumayı hedeflemektedir. Şirket, iç hat birim yolcu gelirlerinin 25 -30TL, dış hat birim yolcu gelirlerinin ise €1-2 artabileceğini; birim yan gelirlerin ise, €13-14 aralığında gerçekleşebileceğini tahmin etmektedir. Böylelikle, 2019 yılında %25.5-%26.5 aralığında (+UFRS 16 olası etkisi: +3-4 y.p.) bir FAVÖK marjı elde edilmesi öngörülmektedir. Şirket’in 2019 yılında hedeflerinin üzerinde yolcu birim gelirleri elde edebileceğini, ve operasyonel karlılık hedeflerinin üst sınırlarına ulaşabileceğini tahmin etmekteyiz. Pegasus payları, halihazırda tahminlerimize göre 4.2x FD/FAVÖK çarpanıyla, yurt dışı düşük maliyetli havayolları şirketlerinin 2019T FD/FAVÖK çarpanları medyanı olan 7.1x’e kıyasla iskontolu işlem görmektedirler.
AKBANK (AKBANK) Cari Fiyat: 8,11 TL – Hedef Fiyat: 9.44 TL (Yükseliş Potansiyeli %16)
Akbank için etkin kredilendirme politikası, göreceli sağlam sermaye yapısı, rakiplerine göre kısa aktif-pasif vade farkı, güçlü aktif kalitesi, etkin bilanço yönetimi ve kısa vadeli yabancı para borçlanma ihtiyacının diğer bankalara göre daha az olmasını gözönünde bulundurarak AL olan tavsiyemizi sürdürüyoruz. Akbank için %23 sermaye maliyeti ve %5 uzun vadeli büyüme oranlarını kullanarak hesapladığımız hedef fiyatımız 9,44 TL olup %15 artış potansiyeli bulunmaktadır. Hisse 2019 tahmini 7,4x F/K (Benzerlerine göre %20 primli) ve 0,81x F/DD çarpanlarıyla işlem görmektedir. 2019 tahmini sermaye getirisi ise %11,9’dur. Bankanın net karının 2019 yılında %1 artmasını modelliyoruz ve pirimli değerleme çarpanlarının yerinde olduğunu düşünmekteyiz. Aktif-pasif vade farkı rakiplerinden kısa olan (TL tarafında 2 ay) Akbank rakiplerine göre daha avantajlı gözükmektedir. Swap maliyetleri ve Tüfe endeksli tahvil gelirlerine göre düzeltilmiş çekirdek net faiz marjı çeyreksel bazda 32bp artarak 3Ç19’da %4,4 olarak gerçekleşmiştir. 2019 yılında bankanın swap maliyetlerine göre düzeltilmiş net faiz marjında 26 baz puan daralma bekliyoruz. Ücret ve komisyon gelirlerinde yıllık artış oranı %37,6 olup %20 olan bütçenin bir hayli üzerindedir. Banka göreceli olarak düşük takipteki krediler rasyosu ile öne çıkmaktadır. TGA rasyosu enerji sektör kredilerinin TGA olarak yeniden sınıflandırılmasının da etkisiyle çeyreksel bazda 160 baz puan artarak %6, seviyesinde gerçekleşmiştir. Takipteki krediler rasyosunun 2019 yılında 7,3% seviyesine yükselmesini toplam kredi riski maliyetinin ise 300 baz puan seviyesinde gerçekleşmesini bekliyoruz. Bankanın ana ve çekirdek sermaye yeterlilik rasyoları %20,8 ve %18,0 olup güçlü bir seviyededir. Beklentimizden daha yüksek sorunlu kredi oluşumu, beklentimizden daha olumsuz seyreden fonlama maliyetleri hisse performansında olumsuz etki yapabilir.
TÜRK HAVA YOLLARI (THYAO) Cari Fiyat: 14,46 TL – Hedef Fiyat: 15.70 TL (Yükseliş Potansiyeli %9)
Türk Hava Yolları payları için, 15.70 TL olan 12-aylık hedef fiyatımız, ve Şirket’in faaliyetlerini yeni transfer merkezi ‘Istanbul Havalimanı’na taşımış olmasıyla belirgin ölçüde artan büyüme potansiyeli ile “AL” önerimizi sürdürmekteyiz. THY, halihazırda 351 uçaktan oluşan filosunu, 2023 yılı sonunda (B737 MAX siparişleri dahil) 487 uçağa ulaştırmayı hedeflemektedir. Şirket, bunun yanında kargo alanında belirgin bir oyuncu olmayı planlamaktadır. THY’nin 3Ç19 toplam yolcu sayısı, büyük ölçüde gerileyen iç talep nedeniyle yıllık %2.5 oranında azalmış, ancak dış hat direkt yolcu sayısı yıllık %3.6 oranında artmaya devam etmiştir. Yolcu doluluk oranı ise, yıllık bazda 1.2 y.p. azalarak % 83.6 olarak gerçekleşmiştir. THY’nin 3Ç19 satış gelirleri, US$ bazında yıllık %1.8 oranında artarak US$ 3,999mn olarak gerçekleşmiştir. Şirket’in AKK başı birim gelirleri yıllık bazda %5.1 oranında azalmış, 2019 yılının yeni transfer merkezine taşınmasını ilk yılı olması nedeniyle, birim maliyetleri ise yıllık %6.9 yükselmiştir. Böylelikle, FAVKÖK marjı hesaplamalarımıza göre yıllık 5.6 y.p. azalarak %28.0 olarak gerçekleşmiştir. THY, Eylül ayı başında revize etmiş olduğu 2019 yılına dair beklentilerine göre, 2019 yılında toplam AKK’sini %4, yolcu sayısını ise %0-%2 oranında arttırmayı planlamakta, ve yolcu doluluk oranının %81-82 aralığında gerçekleşebileceğini öngörmektedir. THY, 2019 yılında satış gelirlerinin US$13.4mlyr olarak ve FAVKÖK marjının %22- %23 aralığında gerçekleşebileceğini tahmin etmektedir. Şirket’in ana hedeflerine ulaşabileceğini düşünmekteyiz. THY payları, tahminlerimize göre 2020T 4.4x FD/FAVKÖK çarpanı ile, yurt dışı benzerlerinin 5.2x ortalamasına kıyasla ıskontolu işlem görmektedirler.
PETKİM (PETKM) Cari Fiyat: 3,81 TL – Hedef Fiyat: 4.80 TL (Yükseliş Potansiyeli %26)
Petrokimya sektörünün, ürün ve hammadde fiyatlarındaki volatilite nedeniyle olumlu bir görünüm sergiliyor olmamasına rağmen, ABD ve Çin arasındaki ticari görüşmeler konusundaki temkinli iyimser görüşümüzü korumakta ve ürün marjlarının tedricen iyileşme gösterebileceğini varsaymaktayız. Bu koşullarda, Petkim için Şirket’e özel nedenler ile görece olarak daha uzun dönemli bir bakış açısının benimsenebileceğini düşünmekteyiz. Petkim’in STAR Rafinerisi’nden hammadde tedariği ve diğer konularda elde edilebileceği faydaların 2020 yılında daha belirginleşebileceğini, ve Şirket’in tesislerinin kurulu olduğu kampüste yapılması henüz planlanan yeni petrokimya yatırımları ile potansiyel olarak hammadde ve ürün miksini iyileştirebileceğini düşünmekte ve Petkim payları için, 12 aylık 4.80 TL hedef fiyatımız ile “AL” önerimizi sürdürmekteyiz. Petkim payları, belirsiz bir sektör görünümü nedeniyle, YBB BIST100’ün %22 altında performans göstermişlerdir. Şirket, 3Ç19’da satış hacmini yıllık %20.4 (çeyreklik %4.6) oranında arttırmış, ancak etilen ve diğer petrokimya ürünleri fiyatlarındaki gerileme ve TL’nin ABD doları karşısındaki değer kaybının olumlu etkisinin azalmasıyla satış gelirleri, yıllık bazda %3.7 (çeyreklik %5.5) azalarak 2,937mn TL seviyesinde gerçekleşmiştir. 3Ç19’da etilen-nafta fiyat farkı, yıllık %12 (çeyreklik %18) daralarak ortalama 480 ABD doları/ton seviyesine, 4Ç19’da da yıllık %19 (çeyreklik %30) azalışla 336 ABD doları/ton seviyesine gerilemiştir. Spreadlerdeki daralma ve diğer petrokimya ürünleri fiyatlarının da gerilemiş olmasıyla Petkim’in 3Ç19 FAVÖK’ü yıllık %45.3 (çeyreklik %26.5) azalarak 394mn TL olarak gerçekleşmiş, FAVÖK marjı yıllık 10.2 y.p. (çeyreklik 3.8 y.p.) daralmıştır. Şirket payları, halihazırda 7.9x ve 6.7x 2019T ve 2020T FD/FAVÖK çarpanlarıyla, yurt dışı benzerlerinin 8.1x ve 7.5x ortalamalarına kıyasla ıskontolu olarak işlem görmektedirler.
TOFAŞ (TOASO) Cari Fiyat: 26,86 TL – Hedef Fiyat:29.85 TL (Yükseliş Potansiyeli %11)
Tofaş için hedef fiyatımızı 29.85 TL yükseltiyor, önerimizi ise “AL” şeklinde koruyoruz. Şirket, 2019T 8.1x F/K ve 5.95x FD/FAVÖK oranları ile yurtiçi ve yurtdışı benzer şirketler ortalamasına göre 11% iskontolu işlem görmektedir. Şirket yılın üçüncü çeyreğinde 298mn TL net kar elde ederek geçen yılın aynı dönemine göre %4’lük kar düşüşü kaydetti (3Ç19: 311mn TL net kar). Şirketin üçüncü çeyrek satış gelirleri rakamı önceki yılın aynı dönemine göre iç satışların desteğine rağmen %4,0 oranında azalışla 4,159mn TL olarak gerçekleşti (3Ç18: 4,333mn TL). Şirket’in açıklamış olduğu FAVÖK rakamı ise 570mn TL olarak gerçekleşirken (3Ç18: 731mn TL), FAVÖK marjı ise 3Ç19’da yıllık bazda 3,2 puan azalarak %13,7 olarak gerçekleşti. Yurtdışı satışların 3Ç17’den bu yana baskı altında kalmasının sebebini FCA’nın stok planlamasındaki geçiş dönemden ziyade (şişen stokların eritilmesi), Fiat grubunun Avrupa pazarında pazar ortalamalarının gerisinde seyretmesine bağlıyoruz. Otomotiv Distribütörleri Derneği’nin (ODD) açıklamış olduğu yurt içi perakende satış rakamlarına göre otomobil satışları, 11A19’da geçen yılın aynı dönemine göre % 28,5, hafif ticari araç pazarı ise %38,7 oranında daralmıştır. 2019 yılsonunda hafif araç pazarın %27,8 düşüşle 425bin adet seviyesinde gerçekleşeceğini tahmin ediyoruz. Pazarın 2020 yılında iyileşmeye başlamasını, 2021 ve 2022 yıllarında ise sırasıyla yıllık bazda %20 ve %35 artış göstereceğini düşünüyoruz. 2022 yılıyla birlikte pazarın yeniden +650bin adet bandına oturmasını bekliyoruz. Yani V şeklinde değil, U şeklinde bir toparlanma bekliyoruz. 2022 yılıyla birlikte pazarın yeniden +650bin adet bandına oturmasını bekliyoruz. Yani V şeklinde değil, U şeklinde bir toparlanma bekliyoruz. Şirket özelinde ise, 2019 yılında 77bin adetlik yurtiçi perakende satış adedi ve 207bin adet ihracat (%15 daralma) adeti öngörüyoruz. Yurtiçinde kârlılık odağının devam etmesi ve yurtdışında ise al ya da öde anlaşmalarının olumlu etkisiyle brüt kârlılığın ve FAVÖK marjının yüksek seyrini sürdüreceğini düşünüyoruz. Sonuç olarak; Şirket’in 2019 yılında 19.5 milyar TL net satış geliri, 2.6milyar TL FAVÖK ve 1.66milyar TL net kâr elde etmesini bekliyoruz. Bu veriler, %13.3’lük brüt marj ve %13.4’lük FAVÖK marjına işaret etmektedir. Uzun vadede ise brüt marjın %12.5, FAVÖK marjının ise %12.0 seviyelerinde olacağı varsayımını kullanıyoruz.